Und ich bin weiterhin überzeugt, dass viele Menschen die tatsächlichen finanziellen Einsätze von KI immer noch unterschätzen.
Aber in den letzten Tagen kommt ein Missverständnis immer wieder zurück:
👉 Märkte lehnen KI nicht ab,
👉 sie ändern den Analysewinkel.
In der ersten Phase des Zyklus war die Logik einfach:
Je mehr ein Unternehmen massive Investitionen in KI ankündigte, desto mehr wurde es als Sicherung seiner Zukunft angesehen und daher sollte seine Bewertung steigen.
Außer Märkte bewerten keine technologischen Versprechen; sie bewerten zukünftige Cashflows abgezinst.
Und wenn man kalt betrachtet, was eine Explosion der CAPEX tatsächlich impliziert, wird das aktuelle Marktverhalten weit weniger kontraintuitiv.
1--> Erster Punkt: der CAPEX-Schock
Wenn Microsoft, Google, Amazon oder Meta jeweils Hunderte von Milliarden Dollar in Investitionen in Rechenzentren, GPUs, Netzwerke, Kühlsysteme und Energieinfrastruktur ankündigen, bedeutet das eines ganz konkret:
👉 Bargeld fließt jetzt ab.
Selbst wenn diese Ausgaben in 5 oder 10 Jahren enormes Wertsteigerungspotenzial haben, belasten sie mechanisch den freien Cashflow heute.
Und für Aktien ist nicht nur das zukünftige Wachstum wichtig, sondern auch der Weg, um dorthin zu gelangen.
Wenn der Markt beginnt, mehrere Jahre stagnierender oder sogar sinkender FCF zu berücksichtigen, müssen sich die aktuellen Bewertungen anpassen.
2--> Eine subtilere Ebene: Zweifel an der marginalen Rendite von AI auf Kapital
Zu Beginn eines Technologiekreislaufs sieht jeder investierte Dollar magisch aus.
Dann stellt sich die eigentliche Frage:
👉 Erzeugt Dollar Nummer 101 die gleiche Rendite wie Dollar Nummer 1?
Heute werden viele AI-Tools in bestehende Produkte integriert, oft ohne dramatische Preiserhöhungen.
Der Wettbewerb unter Hyperscalern ist intensiv, und Open Source schreitet schnell voran.
Ergebnis: Der Markt beginnt zu hinterfragen, ob die AI-Einnahmen tatsächlich schneller wachsen werden als die damit verbundenen Kosten.
3--> Drittes Schlüsselelement: Angst vor Kommodifizierung
Die Wirtschaftsgeschichte ist klar:
kapitalintensive Industrien enden oft mit riesigen Volumina, aber durchschnittlichen Margen.
Der Aufbau der Infrastruktur bedeutet nicht automatisch, dass man den gesamten Wert erfasst.
Telekommunikationsunternehmen sind das perfekte Beispiel.
Wenn AI zu einer standardisierten Infrastruktur-Schicht wird, könnte ein Teil des Anwendungsökosystems gedeckelte Margen sehen.
👉 Die Autobahn zu besitzen garantiert nicht, dass alle Mautgebühren eingezogen werden.
4--> Marktmechanik ist ebenfalls wichtig
Die MAG7 sind zu Ultra-Konsenspositionen geworden.
Es braucht nur eine kleine Veränderung der Erzählung, um Gewinnmitnahmen und Sektorrotationen auszulösen.
Und natürlich sind die Zinssätze wichtig:
solange die realen Zinssätze hoch bleiben oder Rückschläge verschoben werden, sind entfernte Cashflows mathematisch heute weniger wert und setzen direkt den Bewertungsmultiplikatoren zu.
Finanzierung wird zum zentralen Thema
Einige große Tech-Unternehmen generieren weiterhin massive Cashflows und können einen Teil ihrer Investitionen intern finanzieren.
Aber selbst dann ist die Finanzierung niemals kostenlos.
Jeder Dollar, der in ein Rechenzentrum investiert wird, ist ein Dollar, der nicht zugewiesen wird an:
• Rückkäufe
• Dividenden
• Schuldentilgung
• oder Übernahmen
Fügen Sie dazu eine viel höhere Verschuldungskosten hinzu:
Um heute Wert zu schaffen, muss ein Projekt Renditen bringen, die weit über den Kosten des Kapitals liegen, die viel anspruchsvoller geworden sind.
Projekte, die vor fünf Jahren hervorragend aussahen, können in diesem neuen Regime mittelmäßig werden.
Auf makroökonomischer Ebene
Die kumulative Wirkung all dieser CAPEX schafft auch systemische Spannungen:
starke Nachfrage nach Unternehmensschulden, Druck auf Energie, Halbleiter und Ausrüstung.
Diese Dynamik treibt die Kosten nach oben und erhöht den erforderlichen Break-even-Punkt noch weiter.
Wir betreten eine Schleife, in der die Grenzkosten jedes investierten Dollars weiter steigen.
Die Märkte verkaufen die MAG7 heute nicht, weil AI in Frage gestellt wird, sondern weil dieses Niveau an CAPEX jetzt echte Fragen aufwirft.
Wir bewegen uns von der Erzählung:
AI = unbegrenztes Wachstum
zu einer viel reiferen:
👉 wer tatsächlich Geld verdient,
👉 wie viel,
👉 und mit welcher Rendite auf Kapital.
Dieser Übergang ist in den Märkten immer unangenehm, selbst wenn die Technologie weiterhin tiefgreifend transformierend bleibt.
In Märkten kann fast alles vergeben werden… außer wenn Versprechen aufhören, in Bargeld umzuwandeln.