Zhipu ist seit dem IPO um das 25-fache gestiegen.
116,2 HKD auf 2,980. Was bedeutet das? Wenn du am ersten Tag für 100.000 HKD in Zhipu investiert hast, ist es heute 2,5 Millionen wert. Es gibt kein zweites Mal in den gesamten Hongkonger Aktienmarkt im Jahr 2026.
Letzte Woche hat @Web3Feng gesagt, dass man Zhipu short gehen soll. "Echte Männer shorten die heftigsten Meme-Aktien."
Ich habe das IPO-Dokument durchgesehen und die Historie der Freigaben von AI-Konzeptaktien in Hongkong nochmal gecheckt. Fazit: Die Logik stimmt, aber bevor diese Logik sich erfüllt, hast du möglicherweise schon alles verloren.
Das IPO-Dokument spricht eine klare Sprache.
Das IPO-Dokument von Zhipu an der Hongkonger Börse, 504 Seiten, registriert am 30. Dezember 2025, Dokumentennummer 2025123000018. Auf Seite 302 sind 11 cornerstone Investoren aufgeführt, insgesamt 25,681,600 Aktien, was 68.63% der Emission und 5.83% des Gesamtkapitals ausmacht.
Der frei handelbare Anteil liegt bei weniger als 4 %. Ein Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von 1,2 Billionen hat einen handelbaren Anteil von etwa 400-500 Milliarden.
Von 100 Immobilien sind nur 4 zum Verkauf. Wenn jemand einen hohen Preis für eine der Einheiten bietet, wird die gesamte Immobilie zu diesem Preis neu bewertet. So kam die Billionen-Marktkapitalisierung von智谱 zustande.
Auf Seite 307 sind die Verkaufsbeschränkungen festgelegt: "Sechs Monate nach dem Datum der Notierung (einschließlich der ersten und letzten beiden Tage)" darf nicht verkauft werden. Am 8. Januar 2026 notiert, am 7. Juli abgelaufen, am 8. Juli entsperrt.
Auf Seite 150 steht auch „Pionier erfahrene unabhängige Investoren“ –君联资本 6,16 %, 美团 3,91 % – auch die Sperrfrist beträgt 6 Monate. Die Aussage von Zhongjin besagt, dass im Juli insgesamt 11,6 % der H-Aktien freigegeben werden. Der Umlauf wird von 3,9 % auf etwa 10 % erhöht, was einer Verdopplung entspricht.
Die Fundamentaldaten sind so schlecht, dass ich nicht weiter darauf eingehen möchte.
Der Umsatz 2025 beträgt 724 Millionen RMB, der Nettoverlust 4,718 Milliarden. Das Eigenkapital beträgt -8,111 Millionen, eine technische Überschuldung. Die Bruttomarge ist von 64,6 % auf 41 % gefallen, die Cloud-API war zeitweise negativ. Der Rückzahlungszeitraum hat sich von 21 Tagen auf 112 Tage verschlechtert. Die fünf größten Kunden haben fast keinen Wiederkauf. PS über 1.000-fach. Anthropic etwa 20-fach, OpenAI etwa 65-fach.
Ein Softwareunternehmen mit einem Jahresumsatz von weniger als 100 Millionen Dollar hat eine höhere Marktkapitalisierung als Baidu.
Aber du kannst bei智谱 die Aktien nicht leihen.
Der frei handelbare Anteil beträgt 3,9 %, etwa 1,735 Millionen Aktien. Bei dieser geringen Umlaufmenge und starken Momentum liegen die jährlichen Leihkosten zwischen 20 % und 100 %. In extremen Fällen gibt es überhaupt keine Aktien.
Konservativ geschätzt 30 % jährlich, shorte 1 Million HKD, tägliche Zinsen 820 HKD. Bis zum 8. Juli sind es noch über zwei Wochen, die Haltkosten betragen 13.000. Das eigentliche Risiko ist nicht der Zins, sondern der Short-Squeeze.
Am 5. Juni betrug die Short-Quote 12,81 %. Am 15. Juni stieg der Kurs an einem Tag um 32,82 %, an diesem Tag wurden 3,32 Milliarden von den Leerverkäufern reingeworfen. Am 17.-18. Juni fiel die Short-Quote auf 1,68 %. Alle vorherigen Leerverkäufer wurden vernichtet. Am 22. Juni flossen netto 2,294 Milliarden aus dem Süden. Auch die passiven Mittel im Hang Seng Technologie-Index kauften. GLM-5.2 hat sich in die weltweiten Top drei Modelle gedrängt – das Narrativ ist in Zeiten guter Marktstimmung nützlicher als jede Fundamentalanalyse.
In einem Satz: Die Richtung stimmt, aber du erreichst den Tag nicht.
Shorte MiniMax ist ein saubererer Trade.
Der Unterschied liegt nicht in der Bewertung – MiniMax hat auch eine PS von 236. Der Unterschied liegt in der Preisbestimmung.
智谱 hat in diesem Jahr die API-Preise um das 1-fache erhöht, der Verbrauch steigt weiter. Das M3-Modell von MiniMax wurde im Juni gelauncht, der Preis ist doppelt so hoch wie der Vorgänger, eine Woche später wurde der Preis dauerhaft um 50 % gesenkt. Das Originalzitat von JPMorgan: "Wenn du in einer Zeit, in der AI gefragt ist, proaktiv die Preise senkst, zeigt das, dass dein Modell-Preis vom Markt nicht akzeptiert wird."
Im großen Modellrennen gibt es einen Gewinner, der alles bekommt. Die Preisbestimmung ist ein harter Indikator dafür, ob du auf der Seite des Gewinners stehst.智谱 hat das. MiniMax hat das nicht.
Schauen wir uns das Entsperrvolumen an:智谱 gibt im Juli 11,6 % H-Aktien frei, der Umlauf verdreifacht sich. MiniMax gibt 46 % des Gesamtaktienkapitals frei, der Umlauf von 5 % explodiert auf 46 %, fast das 10-fache.
MiniMax ist bereits von seinem Höchststand im März von 1.238 auf 430 gefallen, mehr als 60 % Rückgang. Aber die frühen Investoren hatten einen IPO-Kosten von 165, jetzt haben sie noch 2,6-faches Gewinn. Die Leihkosten sind ebenfalls völlig anders, 46 % Entsperrung bedeutet eine große Menge an leihbaren Aktien, die jährlichen Zinsen liegen im einstelligen Bereich. Der Markt hat bereits begonnen, die Pair-Trades von long智谱 und short MiniMax auszuführen.
In der Geschichte gibt es ein sehr ähnliches Schattenbild.
速腾聚创（02498），2024 年 7 月 5 日解禁。同样的剧本：Label erste Aktie + in den Hongkong Stock Connect aufgenommen und dann durch die Decke + 6 Monate Sperre + Umlaufmenge weniger als 4%.
Am Tag der Entsperrung ist der Kurs um 68,56 % gefallen. Grundkapital hat 60 % verloren, kein Motiv zu verkaufen, aber der Kurs ist trotzdem eingebrochen – der Markt hat die Angebotsmenge vorweggenommen. Und bei智谱 hat das Grundkapital einen Gewinn von 2.000 %. Nach速腾 ist der Kurs nie wieder auf das Hoch zurückgekehrt.
Aber es gab auch Rückschläge. Am Tag der Entsperrung hat晶泰控股 30 % verloren, nach 3 Handelstagen hat sich der Kurs verdoppelt. Nach einem Monat nach der Entsperrung hat die vierte Paradigma auch ihren Kurs verdoppelt. Gemeinsame Voraussetzung: Vor der Entsperrung keine hohe Kurssteigerung, nach der Entsperrung eine angemessene Bewertung und geschäftliche Katalysatoren. Bei智谱 gibt es geschäftliche Katalysatoren – GLM-5.2 kann tatsächlich überzeugen. Aber die PS-Bewertung über 1.000-fach erfüllt nicht einmal die ersten beiden Bedingungen für das Rückprall-Szenario.
Zwei Short-Positionen zusammen betrachtet:
Logisch betrachtet ist智谱 stark, aber MiniMax ist noch stärker – das Problem bei智谱 ist die PS über tausend und die Überschuldung, das Problem bei MiniMax ist, dass die Preisbestimmungsfreiheit bereits widerlegt wurde, der M3 wurde nach einer Woche um 50 % im Preis gesenkt, das ist ein noch tödlicheres Signal.
In Bezug auf die Verfügbarkeit von Leihaktien ist智谱 extrem schwierig, die Umlaufmenge beträgt nur 3,9 %, die jährlichen Leihkosten liegen zwischen 20 % und über 100 %, in extremen Fällen gibt es überhaupt keine Aktien. MiniMax ist einfach, 46 % werden bald entsperrt, die jährliche Verzinsung liegt im einstelligen Bereich.
In Bezug auf das Risiko von Short-Squeeze ist智谱 extrem hoch, die Leerverkäufe im Juni wurden bereits einmal aufgerollt. MiniMax ist niedrig, der Kurs befindet sich im Abwärtstrend, die Momentum steht nicht auf der Seite der Bullen.
Bezüglich der Katalysatoren hat die 11,6 % H-Aktien-Entsperrung von智谱 Unsicherheiten, ob der staatsnahe Grundkapital verkaufen wird, ist unbekannt. MiniMax hat 46 % Entsperrung plus den Zusammenbruch der Preisbestimmung, die doppelten Katalysatoren sind klarer.
Mein Fazit: Wenn du glaubst, dass die Bewertung des großen Modells neu strukturiert werden muss, shorte MiniMax. Leihbar, tragbar, die Katalysatoren sind klarer. Wenn du unbedingt智谱 shorten willst, warte zumindest bis nach dem 8. Juli. Lass die Chips raus, senke die Leihkosten, bevor du zuschlägst.
Shorten auf einer Aktie mit 3,9 % freiem Umlauf ist kein Wetten auf die Fundamentaldaten. Du wettest gegen die Liquidität. Diejenigen, die gegen die Liquidität wetten, die ich gesehen habe, sind schon lange tot.
Die Daten stammen aus dem Prospekt von智谱 (Hong Kong Stock Exchange 2025123000018), AASTOCKS, 21. Jahrhundert Wirtschaftsbericht, Ming Pao. GLM-5.2 Rankings stammen von Artificial Analysis. Stellt keine Anlageberatung dar.