Bitcoin ist um fast 40 % von seinem Höchststand gefallen, aber Raoul Pal argumentiert, dass der Rückgang durch vorübergehende Liquiditätsengpässe und nicht durch einen gebrochenen Marktzyklus verursacht wird.
Die korrelierte Schwäche zwischen Bitcoin und SaaS-Aktien deutet darauf hin, dass die US-Liquidität als Hauptursache für die jüngsten Verluste straffer wird.
Mit mehreren erwarteten Liquiditätswindvorräten bleibt Pal stark optimistisch gegenüber Bitcoin und den breiteren Märkten im Jahr 2026.
Bitcoin ist um fast 40 % von seinem Höchststand von etwa 126.000 $ gefallen, ein Schritt, der das Vertrauen auf dem Markt erschüttert hat. Während der Preis leicht über 77.000 $ gehalten wird, sieht die Struktur fragil aus, und viele Investoren bereiten sich auf die Möglichkeit eines tieferen Rückgangs vor. Die Stimmung neigt derzeit eindeutig zu bärisch.
Dennoch argumentiert Raoul Pal, Gründer und CEO von Global Macro Investor, dass die wachsende Erzählung, die behauptet, Bitcoin und der breitere Krypto-Markt seien "kaputt", zutiefst irreführend ist. Seiner Ansicht nach ist die Schwäche nicht das Ergebnis eines gescheiterten Zyklus oder struktureller Mängel, sondern vielmehr ein vorübergehender Liquiditätsschock, der die Preisbewegungen über mehrere Anlageklassen verzerrt.
Bitcoin und SaaS bewegen sich im Gleichschritt
Laut Pal deutet die dominante Geschichte, die derzeit zirkuliert, darauf hin, dass der Krypto-Zyklus vorbei ist. Die Preise fallen, so das Denken, aufgrund von Austauschproblemen, institutionellen Ausstiegen oder etwas, das grundlegend mit der Anlageklasse nicht stimmt. Pal beschreibt dies als eine "verführerische narrative Falle", die einfach überzeugend wirkt, weil die Preise Tag für Tag weiter fallen.
Um diese Idee in Frage zu stellen, verweist er auf einen interessanten Vergleich. Bitcoin und der UBS SaaS Index haben während dieses Rückgangs fast identische Preismuster verfolgt. Eine solche Korrelation deutet auf einen gemeinsamen zugrunde liegenden Treiber hin, anstatt auf isolierte Probleme, die spezifisch für Krypto- oder Technologiewerte sind.
In Pals Sicht ist dieser Treiber die US-Liquidität.
Liquidität, nicht Struktur, ist die echte Einschränkung
Pal erklärt, dass die US-Liquidität aufgrund einer Reihe von technischen und fiskalischen Entwicklungen straffer geworden ist. Die US-Repo-Anlage wurde 2024 weitgehend abgebaut, gefolgt von Wiederaufbauten des Treasury General Account im Juli und August. Diese Wiederaufbauten wurden nicht durch frische Liquiditätszuflüsse ausgeglichen, was effektiv Geld aus dem System abzieht.
Dieser Liquiditätsabfluss hat sich auch woanders gezeigt. Schwache ISM-Werte spiegeln beispielsweise denselben Druck wider. Während die globale Gesamtliquidität normalerweise die stärkste langfristige Korrelation mit Bitcoin und US-Aktien hat, argumentiert Pal, dass die US-Gesamtliquidität derzeit wichtiger ist, einfach weil die USA die Hauptquelle für globale Liquidität bleiben.
Er bemerkte auch, dass die globale Liquidität die US-Liquidität in dieser Phase tatsächlich früher angeführt hat und jetzt wieder beginnt zu steigen. Wenn sich dieser Trend fortsetzt, sollte er schließlich auch die US-Liquidität und breitere wirtschaftliche Indikatoren zurückspeisen, wenn auch nicht über Nacht.
Warum Bitcoin den Schmerz mehr spürt
Bitcoin und SaaS-Aktien wurden besonders stark getroffen, weil sie langfristige Vermögenswerte sind. Das macht sie äußerst empfindlich gegenüber Veränderungen der Liquiditätsbedingungen. Wenn die Liquidität sich verengt, spüren diese Vermögenswerte es zuerst und am stärksten.
Pal wies auch auf die jüngste Stärke des Goldes als Teil der Gleichung hin. Gold absorbierte marginale Liquidität, die sonst in riskantere Vermögenswerte wie Bitcoin oder wachstumsstarke Technologie geflossen wäre. Bei begrenzter verfügbarer Liquidität kann nicht jede Anlageklasse gleichzeitig unterstützt werden, und irgendetwas muss nachgeben.
Die aktuelle US-Regierungsstilllegung hat die Dinge nur verschlechtert. Anstatt das Treasury General Account abzubauen, hat das Finanzministerium es erhöht und damit die Liquidität weiter abgezogen. Pal beschrieb das Ergebnis als eine vorübergehende "Lufttasche", die starken Preisdruck auf den Märkten erzeugt hat.
Falknerische Fed-Befürchtungen verfehlen das Ziel
Einige Kommentatoren haben angedeutet, dass die Befürchtungen eines vorsichtigeren Tempos bei Zinssenkungen unter dem kommenden Fed-Vorsitzenden Kevin Warsh ebenfalls auf die Märkte lasten. Pal widersprach dieser Idee und nannte sie ein Missverständnis, das in veralteten Kommentaren verwurzelt ist.
Seiner Ansicht nach ist Warsh nicht von Natur aus taub. Stattdessen glaubt Pal, dass sein Ansatz mit Politiken übereinstimmt, die Zinssenkungen und wirtschaftliches Wachstum fördern, während er aufgrund von Reserven weiterhin Disziplin in der Bilanz wahrt. Mit anderen Worten, die Angst könnte übertrieben sein.
Vorausschau auf 2026
Trotz der Turbulenzen bleibt Pal fest optimistisch, was vor ihm liegt. Er beschrieb die derzeitige Stilllegung als wahrscheinlich das letzte große Liquiditätsobstacle und deutete an, dass es relativ bald gelöst werden könnte.
Darüber hinaus bleiben mehrere potenzielle Liquiditätswindrichtungen am Horizont. Dazu gehören Anpassungen des verbesserten ergänzenden Hebelverhältnisses, teilweise TGA-Abbau, fiskalische Anreize und letztlich Zinssenkungen. Zusammengenommen glaubt Pal, dass diese Faktoren die Bühne für ein viel stärkeres Umfeld in der Zukunft bereiten.
Selbst mit Bitcoin unter Druck heute sagte Pal, dass er weiterhin stark optimistisch für 2026 bleibt. Für ihn ist diese Phase nicht das Ende des Zyklus. Es ist nur der unangenehme Teil in der Mitte.