2025年12月17日，国内火锅行业细分龙头巴奴国际再度更新港股IPO招股书，中金公司与招银国际联手担任联席保荐人，这一动作不仅标志着其资本市场征程的持续推进，更折射出在行业“高规模低利润”调整期，头部品牌寻求资本赋能的迫切需求。当前中国火锅市场规模预计达6500亿元，但存量绞杀加剧，53万门店陷入白热化竞争，巴奴的IPO之举，既是对自身核心竞争力的背书，也是应对行业效率革命的关键布局。
财务数据成为巴奴本次招股书的核心亮点，在消费市场整体承压背景下，公司交出了一份“营收利润双增”的亮眼答卷。2025年前三季度，巴奴营业收入同比增长24.5%，净利润同比涨幅更是高达58.5%，远超行业平均增速；毛利率攀升至69.4%，维持在高位水平，这一成绩得益于其“产品主义”导向下的差异化定价能力与供应链优化功底。值得注意的是，在2025年餐饮行业人力成本年均增长2.3万元/店的背景下，巴奴通过灵活的用工结构调整——兼职员工数量已超过正式员工，有效平衡了服务品质与成本压力，人力成本占比稳定在30%-34%的合理区间。不过需警惕的是，受门店扩张、供应链投入及融资活动影响，公司现金流持续承压，2025年三季度末现金及现金等价物降至6962.7万元，这也成为其推进IPO募资的重要动因。
股权结构方面，巴奴呈现出典型的创始人主导格局。创始人杜中兵夫妇合计持股约83.38%，股权高度集中，这一结构虽能保障公司战略执行的连贯性，但也引发市场对治理结构多元化的关注。根据2022年最近一次融资测算，公司投后估值约50亿元，而2025年初公司向股东派发7000万元分红（占2024年净利润超50%）的动作，既体现了盈利兑现能力，也暗藏对股东回报与企业发展资金平衡的考量。
作为2024年中国火锅市场第三大品牌，巴奴以“毛肚+菌汤”的核心招牌构建起坚固的差异化壁垒，精准契合当下健康化餐饮趋势——2025年低脂锅底、特色菌菇类火锅品类增速超25%。其毛肚采用木瓜蛋白酶技术发制，部分原料源自新西兰牧场，菌汤严选云贵高原野山菌，通过食材溯源与品质把控，在消费者心中建立起“高端毛肚火锅”的认知，这也成为其维持高毛利的核心支撑。在运营模式上，巴奴坚持全直营体系，截至招股书披露日，门店网络已覆盖全国46个城市，数量达162家，较2021年末近乎翻倍（增长95.2%），其中二线及以下城市门店占比高达80.2%，完美踩中下沉市场这一行业核心增长极。
“河南模式”的全国复制成为巴奴扩张的关键打法：在核心省份（尤其是郑州）的主要商业区建立密集门店矩阵，实现省内全域渗透，进而形成区域品牌势能。这一策略在下沉市场成效显著，2025年前三季度公司总客流量达1570万人次，同比增长30%，其中二线城市贡献了约一半客流；整体翻台率达3.6次/天，一线城市更是高达4.2次/天，远超行业平均水平。面对消费降级带来的客单价下行压力，巴奴主动调整策略，通过推出多档位团购套餐、优化菜单结构等方式适配市场变化，客单价从2023年的150元平缓降至2025年前三季度的138元，其中二线及以下城市客单价下滑更为平缓，展现出下沉市场客群的消费韧性。这种“品质坚守+灵活定价”的组合拳，使其在行业人均消费降至77.1元的大背景下，仍能维持高端细分赛道的竞争力。
结合本次IPO募资用途来看，巴奴计划将资金重点用于门店拓展（2026-2028年计划新增超170家门店）、数字化升级及供应链优化，这与行业“效率革命”的核心趋势高度契合。当前火锅行业集中度加速提升，CR5已升至18.5%，头部品牌正通过中央厨房建设、数字化运营构建核心壁垒。巴奴此次冲击港股，不仅是为扩张与运营补血，更旨在通过资本力量强化供应链与数字化能力，在行业洗牌期中进一步巩固市场地位。未来，如何平衡扩张速度与现金流安全、在消费分级趋势下持续优化产品结构，将成为巴奴IPO后亟待解答的关键命题。