La mayoría de la gente descarta a MicroStrategy, la empresa cotizada en bolsa del multimillonario Michael Saylor, como una gran apuesta arriesgada en bitcoin. Un vistazo más cercano revela una obra maestra que es un modelo para manipular las finanzas tradicionales para aprovechar el polvo de hada que alimenta la locura cripto.
La víspera de Año Nuevo en Villa Vecchia es una borrosidad delirante de naranja y oro, una escena sacada directamente de las fantasías más opulentas de F. Scott Fitzgerald. Más de 500 personas se aglomeran en los jardines cuidados de la propiedad de Miami Beach, que tiene un salón de baile inspirado en Versalles y que alguna vez recibió a luminarias como Margaret Thatcher, Henry Kissinger y Mikhail Gorbachev.
El reciente aumento de bitcoin por encima de $100,000—no el amanecer de 2025—es la verdadera razón de ser de la fiesta. Los servidores se deslizan con champán en bandejas de plata, los bocadillos están estampados con la omnipresente B y los bailarines en trajes dorados ondulan con orbes naranjas brillantes en homenaje al color característico de bitcoin. En el centro del jardín se alza una enorme carta de juego, con el rostro del rey reemplazado por una audaz B.
En el agua, la fiesta continúa a bordo del Usher. El superyate de 154 pies, que apareció en la película Entourage de 2015, brilla contra el horizonte de Miami. Un flujo constante de lanzaderas descarga un interminable desfile de ejecutivos de bitcoin, influenciadores y, lo más importante, inversores institucionales, todos vestidos con "bitcoin chic" (trajes mandarina, joyas con el logotipo B). Dos gigantes proyectores muestran clips pronosticando el ascenso de bitcoin a millones, mientras un DJ vestido con un casco espacial dirige pistas pesadas de bajo entre las palmeras oscilantes.
"Me siento un poco enfermo de ganar," bromea un fiestero con una gorra negra emblazonada con SATOSHI NAKAMOTO—el apodo del creador anónimo de bitcoin. Los asistentes a la fiesta tienen todas las credenciales cripto: El chico con el sombrero de Nakamoto es David Bailey, el CEO de 34 años de BTC Inc., editor de Bitcoin Magazine, quien organizó la Conferencia de Bitcoin en julio, donde Donald Trump prometió convertir a América en la "capital cripto del planeta" y establecer un fondo nacional de bitcoin.
El dueño y anfitrión de Villa Vecchia, Michael Saylor, de 59 años, se mueve entre la celebración vestido con su característica chaqueta negra, jeans azules y una camiseta cuya parte frontal muestra (por supuesto) una B. Acepta amablemente apretones de manos y solicitudes de selfies. Aquí, bitcoin es Dios—y Saylor es su profeta.
Crypto es una especie de segunda venida para Saylor, dado que hizo y perdió más de $10 mil millones durante la burbuja de las punto com. En ese entonces, MicroStrategy, la firma de software con sede en Tysons Corner, Virginia, que cofundó en 1989 recién salido del MIT, estaba en el negocio de la minería de datos y el software de inteligencia empresarial antes de caer en problemas con la Comisión de Valores y Bolsa por sus prácticas contables. En 2000, la empresa pagó una multa, llegó a un acuerdo con los federales y restató sus resultados de los años anteriores.
Durante las siguientes dos décadas, MicroStrategy languideció con ventas tibias y una capitalización de mercado que rondaba los $1 mil millones. Todo cambió en 2020, cuando Saylor decidió que centrarse totalmente en bitcoin sería la estrategia principal de MicroStrategy.
El año pasado, después de que la SEC aprobara los ETFs de bitcoin de gigantes como BlackRock y Fidelity, el precio de la criptomoneda se disparó, más que duplicándose en 12 meses y superando los $100,000 a principios de diciembre. Justo antes de Navidad, MicroStrategy se unió al Nasdaq 100, lo que generó aún más demanda por sus acciones, que han subido más del 700% en el último año, mientras emitía deuda y acumulaba más bitcoin (ahora posee 471,107). La empresa de Saylor es ahora el mayor poseedor del activo digital fuera del elusivo Nakamoto, que se dice que posee 1 millón de tokens. Durante 2024, la fortuna de Saylor saltó de $1.9 mil millones a $7.6 mil millones. Un mes en el nuevo año, su fortuna es de $9.4 mil millones.
Durante las siguientes dos décadas, MicroStrategy languideció con ventas tibias y una capitalización de mercado que rondaba los $1 mil millones. Todo cambió en 2020, cuando Saylor decidió que centrarse totalmente en bitcoin sería la estrategia principal de MicroStrategy.
El año pasado, después de que la SEC aprobara los ETFs de bitcoin de gigantes como BlackRock y Fidelity, el precio de la criptomoneda se disparó, más que duplicándose en 12 meses y superando los $100,000 a principios de diciembre. Justo antes de Navidad, MicroStrategy se unió al Nasdaq 100, lo que generó aún más demanda por sus acciones, que han subido más del 700% en el último año, mientras emitía deuda y acumulaba más bitcoin (ahora posee 471,107). La empresa de Saylor es ahora el mayor poseedor del activo digital fuera del elusivo Nakamoto, que se dice que posee 1 millón de tokens. Durante 2024, la fortuna de Saylor saltó de $1.9 mil millones a $7.6 mil millones. Un mes en el nuevo año, su fortuna es de $9.4 mil millones.
Las impresionantes ganancias de MicroStrategy han levantado una tormenta de críticos y vendedores en corto que no pueden comprender cómo una pequeña empresa de software que solo tiene $48 mil millones en bitcoin real podría tener una capitalización de mercado de $84 mil millones. Pero lo que los detractores de Saylor no entienden es que MicroStrategy está brillando en dos reinos: uno regido por las reglas de las finanzas tradicionales, en el que las empresas emiten deuda y capital comprados y vendidos por fondos de cobertura, comerciantes y otras instituciones, y el segundo gobernado por los fieles, creyentes inquebrantables en un mundo mejor traído a ustedes por bitcoin.
El combustible que impulsa el éxito de MicroStrategy es su abrazo y cultivo de la volatilidad, la característica definitoria de su activo principal. La volatilidad es una anatematización para los inversores tradicionales, pero es una gran amiga de los comerciantes de opciones, fondos de cobertura y especuladores minoristas que han ayudado a que MicroStrategy esté entre las acciones más activas del mercado. Con sus relativamente pequeños ingresos anuales de $496 millones, tiene un volumen de negociación diario que rivaliza con el de cualquiera de los gigantes tecnológicos Magnificent 7 (Meta, Apple, Alphabet, Microsoft, Amazon, Tesla y Nvidia).
"La gente piensa que eso es una locura," dice Saylor. "¿Cómo puede una empresa tan pequeña tener esa liquidez? Es porque pusimos un reactor cripto en el medio de la empresa, atraemos capital y luego lo giramos. Eso pone volatilidad en el capital, y eso hace que nuestras opciones y bonos convertibles sean los más interesantes y de mejor rendimiento en el mercado."
Michael Saylor tiene 100% de razón en lo que respecta a la deseabilidad de los $7.3 mil millones en bonos convertibles que su empresa ha emitido desde 2021. Cada minuto del día de negociación, el precio de las acciones de MicroStrategy se amplifica en tiempo real por las constantes oscilaciones de bitcoin, aumentando lo que se conoce como la volatilidad implícita de la opción de compra inherente a sus bonos convertibles. Eso se debe a que, a diferencia de los bonos simples, los convertibles ofrecen a los tenedores de deuda seguridad, con la opción de intercambiar sus notas por acciones de MicroStrategy a precios predeterminados hasta el vencimiento. Cada comerciante formado en la fórmula de precios de opciones de Black-Scholes sabe que una alta volatilidad implícita aumenta el valor de una opción. Así, Saylor ha podido emitir su deuda convertible a casi ningún costo de interés.
Hasta ahora, los seis bonos convertibles de MicroStrategy, emitidos con vencimientos desde 2027 hasta 2032, tienen tasas de interés que oscilan entre el 0% y el 2.25%. En los mercados de bonos públicos, donde la liquidez se ha estado reduciendo gracias al auge del crédito privado, los inversores institucionales están hambrientos de retornos excesivos. Los bonos de MicroStrategy no solo representan una de las pocas formas en que grandes inversores como el asegurador alemán Allianz y State Street pueden invertir en activos digitales, sino que también han sido uno de los mejores intérpretes del mercado, registrando retornos de más del 250% desde su emisión. Incluso los bonos de cinco años por $3 mil millones que MicroStrategy emitió en noviembre, con su cupón del 0% y un precio de ejercicio de $672 (80% por encima del precio actual de las acciones de MicroStrategy) han aumentado un 89% en solo unos meses.
Saylor entiende que los inversores institucionales, que se miden contra referencias trimestrales, seguirán comprando su papel de alto octanaje para aumentar los retornos de su cartera. Emitir grandes cantidades de bonos convertibles, como ha hecho MicroStrategy, normalmente diluye las acciones de una empresa, pero en este caso ha tenido un efecto alcista porque las notas representan la futura demanda de acciones a precios cada vez más altos. A través de ofertas secundarias y emisiones convertibles, las acciones en circulación de MicroStrategy han crecido desde 2020 de 97 millones a 246 millones. Durante el mismo período, sus acciones han apreciado un 2,666%. A finales de enero, sus accionistas votaron para aumentar enormemente las acciones autorizadas de la empresa a 10.3 mil millones. El ciclo se alimenta a sí mismo: Emite miles de millones en deuda y capital de bajo o ningún costo, impulsa los precios de bitcoin más altos con grandes compras y catapulta la acción hipervolátil de MicroStrategy. Enjuaga y repite.
"Lo que encontraron es un fallo monetario en los mercados financieros del que están aprovechándose," se maravilla Richard Byworth, ex comerciante de bonos convertibles en Nomura y socio gerente de la firma de inversión alternativa Syz Capital, con sede en Zúrich, Suiza.
Saylor no se muestra tímido en su promoción de bitcoin. El pasado agosto inventó una métrica financiera completamente nueva llamada Bitcoin Yield o BTC Yield. Este tipo de "rendimiento" no tiene nada que ver con ningún ingreso generado, sino que simplemente mide el cambio porcentual en la relación de las tenencias de bitcoin de la empresa respecto a las acciones totalmente diluidas de la empresa a lo largo del tiempo. Sus objetivos iniciales para la medida eran un crecimiento del 4% al 8% anual, pero en enero, MicroStrategy reportó un BTC Yield del 48% para el cuarto trimestre y del 74.3% para todo 2024—números grandes pero sin sentido que ha alimentado como carnada a sus seguidores adoradores.
Intenta poner un valor a MicroStrategy de la manera tradicional y perderás la cabeza, según Ben Werkman, un ex banquero comercial, consultor e inversor temprano en la estrategia de bitcoin de la empresa. Saylor "apagó el pensamiento del estado de resultados y dijo 'Vamos a atacar el lado del patrimonio neto de la empresa, enfocándonos en aprovechar la fortaleza que tenemos en nuestro balance,' y en este caso, eso significa adquirir más bitcoin."
Que es exactamente lo que MicroStrategy está haciendo. En octubre, Saylor presentó un plan llamado "21/21" para recaudar la asombrosa suma de $42 mil millones—la mitad a través de capital, la mitad a través de deuda—durante los próximos tres años para comprar más bitcoin. Solo en noviembre y diciembre, la firma adquirió casi 200,000 monedas por un valor de alrededor de $18 mil millones.
Todo funciona de maravilla mientras el precio de bitcoin siga subiendo, pero ¿qué pasaría si colapsa, como ha hecho muchas veces antes?
"El tamaño lo es todo porque la liquidez lo es todo. MicroStrategy es singularmente la fuente más líquida para negociar riesgos relacionados con bitcoin, tanto por el mercado al contado como, más importante, el mercado de opciones."
A menos que sea una verdadera apocalipsis, MicroStrategy debería estar bien. Bitcoin necesitaría caer más del 80% desde su nivel actual de más de $100,000 y mantenerse así durante al menos dos años para que MicroStrategy no pudiera cumplir con sus obligaciones de deuda actuales. Aquí de nuevo, Saylor ha mostrado genialidad al explotar los mercados de capitales y el comportamiento de los inversores en bonos.
Toda la deuda de $7 mil millones que MicroStrategy ha emitido es no asegurada y no está técnicamente respaldada por ninguno de los bitcoins en sus arcas. Además, al precio actual de las acciones de la empresa de $373, más de $4 mil millones de su deuda ya está "en el dinero" o, efectivamente, capital.
"De hecho, hay muy poca deuda en el balance de MicroStrategy," dice Jeff Park, jefe de estrategias alfa en Bitwise, un administrador de activos cripto con sede en San Francisco, señalando que una liquidación forzada de las tenencias de bitcoin de MicroStrategy sería poco probable porque los tenedores de bonos institucionales tienen una alta tolerancia para refinanciamientos, incluso en los peores escenarios de quiebra.
¿Qué impide a otras empresas copiar la ingeniería financiera impulsada por bitcoin de Saylor? Nada. Y muchas están comenzando a hacer exactamente eso. Según Park, Bitwise cuenta con alrededor de 90 empresas públicas, incluidos nombres bien conocidos como Tesla y Block, que han agregado bitcoin a sus balances. En marzo, su empresa lanzará el ETF Corporaciones Estándar de Bitcoin de Bitwise, que será un índice ponderado por tenencias de bitcoin de 35 empresas públicas en posesión de al menos 1,000 bitcoin (aproximadamente $100 millones) en sus tesorerías. MicroStrategy dominará el índice.
Los imitadores están dando munición a los enemigos de MicroStrategy. "Los días en que las acciones de MicroStrategy representaban una forma rara y única de acceder a bitcoin han pasado," según Kerrisdale Capital, una firma de inversión con sede en Miami que emitió una tesis corta sobre la acción en marzo. Pero Park argumenta que, al igual que Netflix en el streaming, la ventaja de ser pionero y el tamaño de MicroStrategy la diferencian.
"El tamaño lo es todo porque la liquidez lo es todo. Ellos son singularmente la fuente más líquida para negociar riesgos relacionados con bitcoin, tanto por el mercado al contado como, más importante, el mercado de opciones," dice Park. "El mercado de opciones de MicroStrategy es, con mucho, el mercado de opciones de nombre único más profundo en todo el mundo." Las frenéticas opciones de MicroStrategy incluso han dado lugar a un fondo llamado YieldMax MSTR Option Income Strategy ETF, que vende opciones de compra para generar ingresos. El fondo, que tiene un año de antigüedad, tiene un rendimiento anual del 106% y ya ha acumulado $1.9 mil millones en activos.
Sentado junto a la piscina en Villa Vecchia, con sus loros de nombres cripto, Hodl, Satoshi y Max charlando en el fondo, Saylor desestima a sus críticos. "La sabiduría convencional en los negocios durante los últimos 40 años era que el capital es un pasivo y la volatilidad es mala. El estándar bitcoin dicta que el capital es un activo y la volatilidad es buena—es una característica," insiste. "Ellos están viviendo en un mundo plano, un mundo pre-copernicano. Nosotros estamos en un tren que va a 60 millas por hora, girando un giroscopio con un peso de 30 toneladas sobre él, y el resto del mundo está de pie al lado de la vía, estacionario."