—— dari analisis menyeluruh terhadap kejadian keamanan hingga lingkungan makro

Pertama, lihat hasilnya: HYPE sebenarnya jatuh seperti apa?

Jika hanya fokus pada pasar, penurunan kali ini memang terasa sangat menyakitkan.

Harga saat ini berkisar di antara 30–35 dolar AS, sudah jelas mengalami penarikan dari puncak tahap 40+ pada bulan September dan puncak fase 8–9 bulan.

Statistik kasar menunjukkan, **sekitar -26%, -36%, -42% dalam 30 / 60 / 90 hari terakhir**, termasuk dalam tren 'penilaian tinggi yang terus-menerus menurun'.

Dari titik tertinggi sejarah (sekitar 59 dolar AS), saat ini penarikan keseluruhan sekitar -45% ~ -50%.

Secara sederhana:

Di tingkat protokol masih tumbuh dengan cepat, tetapi pasar sekunder sudah beralih dari "penetapan harga mitos" ke "penetapan harga yang berdarah-darah".

Dua, apa yang sebenarnya terjadi baru-baru ini yang negatif?

1. Keamanan dan peristiwa risiko sering muncul di berita

Sejak tahun 2025, ada banyak kontroversi tentang keamanan dan risiko Hyperliquid:

Insiden serangan potensial mendekati 12 juta dolar AS

Perusahaan keamanan pernah mengungkapkan hampir berhasilnya serangan, memanfaatkan celah dalam proses likuidasi, hampir menyebabkan kerugian sepuluh juta, sekaligus mengungkapkan kemampuan kontrol harga yang sangat terpusat dari protokol.

Kerugian besar posisi HLP dan insiden yang "bukan peretas, tetapi sangat mirip peretas"

Beberapa trader menggunakan posisi ekstrem menyebabkan dana HLP kehilangan jutaan dolar dalam waktu singkat, memicu keraguan komunitas terhadap manajemen risiko dan desain produk.

Kontroversi struktur keamanan yang lebih awal

Sejak awal, sudah ada artikel yang membahas seberapa terpusat Hyperliquid dalam pencocokan, oracle, dan manajemen izin, beberapa lembaga khawatir dalam keadaan ekstrem, risiko "kegagalan titik tunggal" atau intervensi regulasi yang ketat dari pihak proyek.

Peristiwa-peristiwa ini pada akhirnya semuanya "ditangani", protokol tidak benar-benar diretas, tetapi di tingkat emosi pasar, mereka memberi HYPE beberapa label:

"Teknologi sangat kuat, tetapi sedikit terpusat, risiko manajemen belum sepenuhnya teratasi."

2. Ekspektasi pembukaan kunci yang besar dan tekanan jual

Yang benar-benar memukul harga keluar dari tren adalah kombinasi pembukaan kunci + FDV tinggi.

Total HYPE 1 miliar token, di mana sebagian besar dialokasikan untuk insentif di masa depan dan tim inti.

Mulai November 2025, pembukaan kunci besar dari kontributor inti secara resmi dimulai: skala pembukaan kunci pertama berada pada level jutaan token, diperkirakan sekitar 3-6 ratus juta dolar AS, sekitar persentase dari total sirkulasi.

Pada hari pembukaan kunci pertama, meskipun harga akhirnya hanya turun beberapa poin, ekspektasi pasar sepenuhnya terpatahkan: setelahnya setiap bulan akan ada pembukaan kunci dengan skala serupa yang harus dicerna, meskipun pembelian kuat, sulit untuk "murni bergantung pada emosi" untuk menyerap barang-barang semacam itu.

Sehingga, bahkan jika pendapatan protokol masih meningkat, pasar memasuki mode "fundamental baik, tetapi pasokan terlalu banyak, penilaian terlalu mahal" yang membunuh penilaian.

3. Proposal pengurangan penerbitan 45%: Apakah ini positif atau sumber kepanikan?

Pada akhir September, tim dan komunitas mengajukan proposal yang sangat menarik:

Langsung menghancurkan sekitar 45% dari total pasokan HYPE, sebagian besar berasal dari emisi dan akun dana bantuan di masa depan, secara signifikan mengurangi FDV nominal.

Logikanya adalah:

Saat ini pasar memfokuskan pada FDV di atas 400 miliar dolar AS, menganggap penilaian tidak masuk akal;

Tetapi sirkulasi nyata hanya sekitar sepertiga;

Jika mengurangi pasokan yang diberikan di masa depan secara langsung, FDV total akan langsung menurun, dan penilaian akan terlihat lebih masuk akal.

Masalahnya adalah:

Pasar akan mempertanyakan: "Apa yang kamu katakan tentang insentif dan emisi dulu, sekarang tiba-tiba dipotong, apakah aturan di masa depan akan terus berubah?"

Rencana belum secara resmi dilaksanakan, dalam jangka pendek malah menambah ketidakpastian: di satu sisi pembukaan kunci terus berlangsung;

Di satu sisi, kisah "potensi pengurangan setengah" masih dalam tahap diskusi.

Oleh karena itu, dari umpan balik pasar, proposal ini dalam jangka pendek tidak mendukung harga, tetapi malah meningkatkan volatilitas dan perbedaan pendapat.

4. Kebangkitan pesaing: penilaian tinggi + pangsa pasar yang tergerus

Pada paruh kedua 2025, perp DEX lain (seperti Aster, Lighter, dll.) mulai merebut pasar, beberapa data bahkan menunjukkan bahwa pada beberapa hari, volume transaksi harian Lighter pernah melebihi Hyperliquid, yang pertama kali menghadapi tantangan nyata terhadap "status raja".

Ketika seorang pemimpin dengan penilaian tinggi dan FDV tinggi mulai menghadapi penggerusan pangsa pasar, dana secara alami akan memilih untuk "menggunakan kaki mereka untuk memilih":

"Karena bukan satu-satunya raja, maka tidak bisa memberikan premium kepada raja."

Tiga, apakah fundamental benar-benar buruk? — Protokol kuat, Token lebih seperti "penetapan harga keuangan"

1. Bisnis protokol: Masih monster di perp DEX

Dari sisi bisnis protokol, Hyperliquid tetap menjadi salah satu proyek terkuat di seluruh jalur perp.

Volume perdagangan

Pada beberapa bulan tertentu, volume transaksi kontrak perpetual mendekati 4000 miliar dolar AS, mencetak rekor tertinggi.

Beberapa penelitian menyatakan bahwa dalam beberapa kuartal, Hyperliquid mempertahankan pangsa pasar di perp DEX sekitar 70%, dengan volume transaksi kuartalan melebihi 300 miliar dolar AS.

Pendapatan protokol dan pembelian kembali

Pada bulan puncak tertentu, pendapatan protokol mendekati 100 juta dolar AS; jika dihitung secara tahunan, skala pembelian kembali mendekati 1-1.2 miliar dolar AS.

Beberapa lembaga mencatat, pada tahun 2025, Hyperliquid melalui Dana Bantuan telah membeli kembali HYPE dengan jumlah akumulasi yang telah melebihi 6-7 ratus juta dolar AS, hampir setengah dari total pembelian kembali DeFi sepanjang tahun.

Aktivitas pengguna

Pada paruh pertama 2025, jumlah alamat di rantai meningkat dari sekitar 291 ribu menjadi 518 ribu, pertumbuhan dalam enam bulan sekitar 78%.

Dalam berbagai data pelacakan, volume perdagangan harian dalam jangka panjang berada di kisaran puluhan hingga hampir seratus miliar dolar AS, menunjukkan kedalaman dan aktivitas perdagangan masih sangat mengesankan.

Dari indikator ini, bisnis protokol bukanlah memburuk, tetapi menjadi lebih kuat dan lebih menguntungkan.

2. Ekonomi Token: Pembelian kembali sangat kuat, tetapi "pembukaan kunci + FDV tinggi" jauh lebih kuat

Kontradiksi utama terletak pada:

Mekanisme pembelian kembali sangat ekstrem

Pihak resmi beberapa kali menegaskan, sekitar 97% dari pendapatan biaya akan digunakan untuk membeli kembali HYPE, dilaksanakan melalui Dana Bantuan.

Hingga Q4 2025, diperkirakan sudah membeli kembali lebih dari 2-3% dari total pasokan, beberapa data memberikan nilai spesifik sekitar 21 juta token.

Jumlah HYPE yang benar-benar dibakar di rantai saat ini masih sangat kecil (sekitar 100 ribu token), lebih banyak "dibeli kembali tetapi disimpan di dana".

Tetapi pembukaan kunci dan pasokan yang diotorisasi jauh lebih besar daripada pembelian kembali

Total 1 miliar token, dalam desain awal hampir 39% dialokasikan untuk emisi dan insentif komunitas di masa depan, serta kuota untuk tim dan yayasan.

Dengan dimulainya pembukaan kunci tim inti pada November 2025, jika semua dirilis sesuai rencana, skala pembukaan kunci di masa depan akan secara signifikan melebihi ritme pembelian kembali.

Beberapa lembaga memperkirakan bahwa, dengan ritme saat ini, tekanan pasokan dari pembukaan kunci yang sepenuhnya dibuka kira-kira adalah 3-4 kali dari kekuatan pembelian kembali saat ini.

FDV nominal terlalu besar, menjadi batasan terbalik dari "jangkar nilai".

Sebelum pengurangan penerbitan, pada perhitungan harga tertinggi, FDV pernah mendekati 400-500 miliar dolar AS.

Meskipun pendapatan protokol masih tinggi, pasar akan bertanya: "Apakah batas atas dari rantai perp yang masih berada di tahap awal sudah terlampaui?"

Secara sederhana:

"Fundamental" bisnis sangat kuat, tetapi "fundamental keuangan" token (penilaian + jalur pasokan) dinilai ulang, inilah mengapa yang kamu lihat adalah "harga token terus menurun", bukan "protokol mati".

Empat, lingkungan makro: Kejatuhan besar pada bulan November + penyusutan leverage, HYPE termasuk dalam kategori Beta tinggi yang menjadi korban

Melihat dari perspektif yang lebih luas, penurunan HYPE kali ini bukanlah kejadian terisolasi, tetapi terjadi di bawah "serangan" dari seluruh lingkungan.

1. Penurunan epik bulan November dan deleveraging sistemik

Bitcoin dari titik tertinggi sejarah sekitar 126.000 dolar AS pada bulan Oktober, jatuh ke kisaran 80-85 ribu pada akhir November, dengan penurunan maksimum sekitar -30% ~ -36%, nilai pasar menguap lebih dari satu triliun dolar AS.

Beberapa penelitian menyebut putaran ini sebagai "peristiwa deleveraging terbesar 2025", banyak kontrak dengan rasio tinggi dibersihkan, seluruh pasar kripto mengalami deleverage sistemik.

Altcoin secara umum turun, pada bulan November sebagian besar altcoin utama berwarna merah tua.

2. Lingkungan regulasi: Kisah leverage sementara tidak dapat dibicarakan

Baru-baru ini, SEC AS langsung menghentikan persetujuan ETF dengan leverage 3-5 kali, termasuk produk terkait Bitcoin, Ethereum, dan lainnya, dengan alasan bahwa leverage dan risiko melampaui batas VaR yang diizinkan oleh regulasi.

Peristiwa ini menyampaikan sebuah sinyal:

Narasi "leverage tinggi + volatilitas tinggi" sedang ditekan secara sistematis oleh regulasi.

Untuk Hyperliquid yang berfokus pada kontrak perp dan perdagangan margin tinggi, ini setidaknya akan membebani premium penilaian di tingkat emosi.

3. Pergantian gaya investasi: dari "bercerita" kembali ke "melihat arus kas"

Di paruh akhir pasar bullish, pasar bersedia memberikan HYPE, proyek dengan pertumbuhan tinggi dan FDV tinggi, premium penilaian yang sangat tinggi;

Tetapi sekali mengalami penurunan besar, investor akan beralih dari "imajinasi FDV" ke "arus kas nyata dan diskonto dividen".

Masalah HYPE adalah:

Arus kas yang benar-benar bisa dibagikan kepada pemegang token tidak transparan (saat ini lebih didominasi oleh pembelian kembali);

Pembelian kembali dan proposal pengurangan penerbitan lebih banyak berada di tingkat "desain mekanisme";

Pasar sementara tidak dapat melihat "Saya memegang HYPE selama lima tahun, apa yang bisa saya dapatkan?"

Lima, dalam beberapa bulan hingga beberapa tahun ke depan: Seberapa besar potensi kenaikan HYPE?

Pertama, perlu ditekankan: berikut adalah analisis skenario, tidak membentuk saran investasi, dan tidak menyarankan untuk menggunakan leverage tinggi.

Skenario 1: Pengurangan penerbitan 45% + pembelian kembali berlanjut, HYPE bergerak menuju "menjadi saham dengan nilai sebenarnya"

Jika beberapa hal berikut dapat perlahan-lahan terwujud, logika jangka menengah dan panjang HYPE tetap sangat kuat:

Pelaksanaan rencana pengurangan penerbitan

Mengonfirmasi untuk menghancurkan sebagian besar pasokan yang diberikan di masa depan dan dalam dana bantuan, memotong FDV nominal dari puluhan miliar menjadi kisaran yang lebih masuk akal.

Mekanisme pembelian kembali terus beroperasi dengan stabil

Jika pembelian kembali tahunan dapat dipertahankan sekitar 1 miliar dolar AS, sementara nilai pasar berada di kisaran 8-12 miliar, itu hampir setara dengan "setiap tahun membeli kembali mendekati 10-15% dari nilai pasar", yang dalam pasar saham tradisional merupakan tingkat pembelian kembali yang sangat agresif.

Menginstitusionalisasi dan mentransparansikan pembelian kembali dan penghancuran/pembagian dividen lebih lanjut

Jelaskan berapa persentase yang dihancurkan secara permanen, berapa persentase yang dapat digunakan untuk melawan risiko ekstrem atau untuk insentif bagi pengembang.

Dalam jalur ini, HYPE memiliki kesempatan untuk bertransformasi dari "saham pertumbuhan dengan penilaian tinggi" menjadi "saham DeFi dengan arus kas tinggi dan pembelian kembali", menikmati perbaikan penilaian bahkan mencapai puncak baru di siklus berikutnya.

Skenario 2: Intensitas pembelian kembali tetap, tetapi pasar terus khawatir bahwa "pembukaan kunci lebih cepat dari pembelian kembali"

Jika:

Rencana pengurangan penerbitan belum terealisasi;

Siklus pembukaan kunci berlanjut, dalam dua atau tiga tahun ke depan, tim dan investor awal terus dapat menjual;

Pasar kembali memasuki fase dengan preferensi risiko rendah;

Maka HYPE kemungkinan akan terus berada dalam kondisi "volatilitas tinggi, fluktuasi lebar";

Setiap kali ada kabar baik dari protokol (fitur baru, pendapatan mencapai rekor tertinggi), harga akan rebound dalam jangka pendek;

Tetapi setiap putaran pemulihan akan menghadapi tekanan jual baru (pembukaan kunci + laba awal), menyebabkan puncak terus menurun, hingga penilaian cocok dengan preferensi risiko pasar.

Skenario 3: Angin hitam keamanan/regulasi + pesaing terus muncul

Risiko yang perlu diwaspadai termasuk tetapi tidak terbatas pada:

Terjadi benar-benar kerentanan kontrak pintar yang tidak dapat diperbaiki atau kecelakaan likuidasi;

Regulator di suatu daerah secara jelas menyebut perp DEX sebagai fokus penegakan, menyebabkan pertumbuhan melambat bahkan dipaksa menyusut pasar;

Pesaing memberikan solusi yang lebih menarik dalam hal teknologi, likuiditas atau kepatuhan, terus menggerogoti pangsa pasar Hyperliquid.

Dalam skenario ekstrem ini, HYPE mungkin akan menuju jalur "saham gagal dengan pertumbuhan tinggi" — protokol itu sendiri mungkin masih hidup, tetapi penilaian jangka panjang akan diskon.

Enam, ikhtisar data kunci: "daftar kesehatan" protokol dan token

Data ini merupakan hasil pengumpulan laporan publik dan lembaga penelitian selama enam bulan terakhir, mungkin ada perbedaan antara sumber, hanya untuk referensi.

1. Kinerja harga HYPE dan nilai pasar (3 bulan terakhir)

Indikator Nilai (sekitar) Waktu/Interval Keterangan

Kisaran harga saat ini 30–35 dolar AS, awal Desember 2025, terus mengalami fluktuasi tinggi.

Titik tertinggi sejarah ~59 dolar AS, sekitar Q3 2025, turun sekitar 45-50% dari waktu sekarang

Fluktuasi sekitar -26% dalam 30 hari terakhir, fase penilaian tinggi dalam 30 hari terakhir

Fluktuasi sekitar -36% dalam 60 hari terakhir, penurunan berkelanjutan dalam 60 hari terakhir

Fluktuasi sekitar -42% dalam 90 hari terakhir, penyesuaian tren dalam 90 hari terakhir

Nilai pasar sirkulasi ~100-120 miliar dolar AS, sedikit berfluktuasi seiring perubahan harga menjelang Q4 2025.

2. Data operasi protokol Hyperliquid (sampel)

Indikator Nilai (sekitar) Rentang waktu Keterangan

Volume transaksi kontrak perpetual bulanan ~400 miliar dolar AS pada Agustus 2025, mencetak rekor tertinggi

Volume transaksi perp DEX kuartalan ~3176 miliar dolar AS, pangsa pasar sekitar 70%+ pada kuartal tertentu

Volume transaksi harian lebih dari 8 miliar dolar AS, perkiraan untuk tahun 2025, sangat fluktuatif

Pendapatan bulanan protokol ~106 juta dolar AS, pada Agustus 2025, menurut statistik platform data DeFi

Pendapatan tahunan/pembelian kembali skala ~10-13 ratus juta dolar AS, proyeksi tahunan 2025, beberapa lembaga menghitungnya.

Pertumbuhan jumlah alamat 291 ribu → 518 ribu (+78%) paruh pertama 2025, pertumbuhan cepat di sisi pengguna

3. Ekonomi token HYPE dan pembelian kembali/penghancuran

Indikator Nilai (sekitar) Waktu batas Keterangan

Total pasokan Token 1 miliar token, parameter desain batas maksimum pasokan

Proporsi penggunaan pendapatan dari pembelian kembali ~97%, biaya transaksi digunakan untuk pembelian kembali/penghancuran/pembagian ulang, mekanisme yang sangat agresif dari model pembelian kembali

Dana Bantuan membeli kembali skala ~6-7 ratus juta dolar AS sekitar akhir 2025, hampir setengah dari pembelian kembali DeFi sepanjang tahun.

Jumlah token yang dibeli kembali ~21-30 juta token (sekitar 2-3% total) Q3-Q4 2025, sedikit perbedaan dari lembaga yang berbeda

Jumlah yang benar-benar dibakar di rantai sekitar 100 ribu token, diperkirakan pada pertengahan 2025, sebagian besar token yang dibeli kembali masih di alamat dana

Usulan pengurangan penerbitan ~45% dari total pasokan (sekitar 450 juta token), dalam tahap proposal termasuk kuota emisi dan dana bantuan di masa depan

Pembukaan kunci terbaru dari tim inti, sekitar jutaan token, bernilai sekitar 3-6 ratus juta dolar AS pada 2025-11-29, sekitar 2-3% dari total sirkulasi.

Tujuh, sedikit kesimpulan untuk pemegang HYPE (bukan saran investasi)

Dari sudut pandang protokol

Hyperliquid tetap menjadi salah satu pemain terkuat di jalur perp DEX, dengan volume transaksi, pendapatan, dan pengguna yang berjalan pada posisi tinggi;

Berbagai mekanisme baru (seperti Mode Pertumbuhan, dll.), terus memperkuat "CLOB berkinerja tinggi + dorongan pembelian" sebagai moat.

Dari sudut pandang Token

HYPE sedang mengalami proses penetapan harga ulang yang khas dari "FDV tinggi + pembukaan kunci besar".

Apakah pembelian kembali dan pengurangan penerbitan dapat mengimbangi pembukaan kunci, adalah variabel kunci untuk tren beberapa tahun ke depan.

Dilihat dari makro dan gaya

Penurunan besar bulan November + penghentian ETF leverage, membuat pasar kembali dari "bercerita + leverage tinggi" ke "melihat arus kas + mengontrol leverage";

Dalam lingkungan seperti ini, aset seperti HYPE yang memiliki Beta tinggi, penilaian tinggi, dan mekanisme kompleks, sangat wajar mengalami tekanan jangka pendek.

Kesimpulan:

"Bisnis tidak ada masalah, masalahnya ada pada pasokan Token dan penilaian."

"Model pembelian kembali adalah pedang bermata dua: pasar bullish mempercepat kenaikan, pasar bearish bisa menjadi dasar yang pasif."

"Masa depan HYPE tergantung pada apakah pengurangan penerbitan dapat benar-benar dilaksanakan, dan apakah pembelian kembali dapat diubah menjadi logika arus kas yang stabil, transparan, dan dapat diprediksi."