Bank Jepang telah menaikkan suku bunga ke level tertinggi dalam 30 tahun terakhir, tetapi alih-alih menguat, yen justru anjlok ke level terendah yang belum pernah terjadi sebelumnya. Hasilnya ternyata berlawanan dengan apa yang diharapkan oleh pihak berwenang.
Sekarang pemerintah semakin sering memberikan sinyal tentang kemungkinan intervensi di pasar valuta asing, dan ini hanya memperkuat ketidakpastian.
Pihak berwenang Jepang mengisyaratkan intervensi di pasar valuta
Atsushi Mimura, wakil menteri keuangan Jepang untuk urusan internasional, menyebut pergerakan terakhir di pasar FX sebagai 'satu sisi dan tajam'. Menurutnya, jika fluktuasi nilai tukar menjadi berlebihan, pihak berwenang siap untuk bertindak. Dengan kata lain, intervensi di Tokyo tidak dikesampingkan.
Posisi serupa juga diungkapkan pada akhir minggu lalu. Menteri Keuangan Satsuki Katayama mengisyaratkan bahwa pihak berwenang tidak akan mengabaikan tekanan spekulatif pada yen.
Alasannya jelas: yen mencapai rekor terendah. Pada hari Senin, dolar mencapai 157,67 yen, euro mencapai 184,90 yen, franc mencapai 198,08 yen. Pasar melihat level 160 yen per dolar sebagai titik di mana intervensi menjadi hampir skenario dasar. Musim panas lalu, Bank of Japan telah mempertahankan nilai tukar dengan menjual sekitar $100 miliar.
Mengapa yen melemah meskipun suku bunga naik
Dalam situasi normal, kenaikan suku bunga mendukung mata uang. Imbal hasil yang lebih tinggi menarik modal asing. Pada 19 Desember, Bank of Japan menaikkan suku bunga acuan sebesar 0,25 poin persentase menjadi 0,75%, ini adalah level tertinggi sejak 1995.
Namun pasar bereaksi sebaliknya. Yen mulai menurun, dan ini bukan hanya karena satu faktor.
Kenaikan suku bunga tidak mengejutkan. Pasar hampir sepenuhnya memperhitungkan keputusan ini sebelumnya. Setelah pengumuman, banyak investor mulai merealisasikan keuntungan dari posisi dalam yen, yang segera meningkatkan tekanan pada nilai tukar.
Namun, suku bunga riil di Jepang tetap negatif. Suku bunga nominal telah meningkat menjadi 0,75%, tetapi inflasi tetap sekitar 2,9%. Akibatnya, imbal hasil riil berada di sekitar -2,15%. Di AS, situasinya berbeda. Di sana, suku bunga riil tetap positif, dan selisih antara imbal hasil melebihi 3,5 poin persentase.
Ketidakseimbangan ini kembali membuat carry trade yang melibatkan yen menjadi menarik. Investor terus meminjam yen dengan suku bunga rendah dan berinvestasi dalam aset dolar dengan imbal hasil yang lebih tinggi. Selama perbedaan suku bunga tetap, permintaan untuk yen tetap lemah.
Faktor tambahan adalah pernyataan kepala Bank of Japan Kazuo Ueda. Dalam konferensi pers, ia tidak memberikan sinyal yang jelas tentang waktu kenaikan suku bunga berikutnya dan menekankan bahwa tidak ada kurs yang telah ditetapkan sebelumnya untuk pengetatan kebijakan yang lebih lanjut. Lebih dari itu, ia secara efektif meremehkan pentingnya keputusan saat ini, dengan menyatakan bahwa pencapaian tingkat suku bunga maksimum dalam 30 tahun tidak memiliki arti khusus.
Pasar menganggap ini sebagai sinyal bahwa Bank of Japan tidak terburu-buru untuk mengambil langkah lebih lanjut. Setelah itu, penjualan yen hanya semakin cepat.
Dilema struktural Jepang
Menurut ekonom Robin Brooks, peneliti senior di Brookings Institution, masalahnya jauh lebih dalam dibandingkan dengan satu keputusan tentang suku bunga.
«Suku bunga jangka panjang di Jepang terlalu rendah mengingat utang pemerintah yang sangat besar. Selama ini, yen akan terus mengalami siklus depresiasi», — tulisnya.
Utang pemerintah Jepang sekitar 240% dari PDB, sementara imbal hasil obligasi 30 tahun berada pada tingkat yang kira-kira sama dengan Jerman, negara yang memiliki beban utang jauh lebih rendah. Situasi ini terlihat anomali. Bank of Japan secara buatan menahan imbal hasil dengan membeli volume besar obligasi pemerintah.
«Tanpa pembelian ini, suku bunga jangka panjang di Jepang akan jauh lebih tinggi, dan itu akan dengan cepat menarik negara ke dalam krisis utang. Sayangnya, pada skala utang seperti itu, pilihan terbatas pada dua opsi: baik krisis utang, atau depresiasi mata uang», — jelas Brooks.
Brooks juga mencatat bahwa menurut indikator nilai tukar efektif riil, yen sudah bersaing dengan lira Turki untuk gelar mata uang terlemah di dunia.
Tekanan tambahan juga datang dari kebijakan anggaran. Sejak Oktober, setelah menjabat, Perdana Menteri Sanae Takahichi telah mengambil kursus untuk stimulus fiskal yang agresif. Ini adalah paket dukungan ekonomi terbesar sejak pandemi COVID-19.
Dengan utang pemerintah sebesar 240% dari PDB, pasar semakin khawatir bahwa pelonggaran kebijakan anggaran dapat merusak upaya Bank of Japan untuk menstabilkan mata uang nasional.
Reaksi pasar: jeda singkat dan meningkatnya ketidakpastian
Pelemahan yen meskipun suku bunga naik memberikan alasan bagi pasar global untuk bernapas lega. Setidaknya untuk saat ini.
Dalam teori, kenaikan suku bunga seharusnya memperkuat mata uang dan memulai pengurangan carry trade. Investor menutup pinjaman dalam yen, menjual aset global, likuiditas menghilang dari pasar, dan harga aset berisiko, termasuk saham dan cryptocurrency, menurun.
Tapi dalam praktiknya, semuanya terjadi sebaliknya. Karena yen terus melemah, carry trade tidak berkurang, melainkan, sebaliknya, bangkit kembali.
Pasar saham Jepang diuntungkan dari dinamika ini. Pada hari Senin, indeks Nikkei naik 1,5%, karena yen yang lemah meningkatkan keuntungan eksportir, termasuk Toyota. Pendapatan luar negeri ketika dihitung dalam yen menjadi lebih tinggi. Saham bank Jepang telah meningkat sekitar 40% sejak awal tahun, mencerminkan harapan akan peningkatan profitabilitas mereka di tengah kenaikan suku bunga.
Aset defensif juga meningkat. Perak mencapai rekor tertinggi baru, mencapai $67,48 per ons. Sejak awal tahun, kenaikannya mencapai 134%. Emas tetap berada di level tinggi sekitar $4,362 per ons.
Namun, jeda ini berdiri di atas fondasi yang rapuh. Itu adalah 'ketenangan yang tidak pasti', yang muncul karena kurangnya sinyal jelas dari Bank of Japan. Jika pihak berwenang campur tangan di pasar valuta atau regulator mulai menaikkan suku bunga lebih cepat dari yang diharapkan, yen dapat menguat secara dramatis. Ini akan memicu penutupan carry trade yang cepat dan menarik pasar aset global.
Preseden baru-baru ini. Pada bulan Agustus 2024, Bank of Japan menaikkan suku bunga tanpa sinyal sebelumnya yang jelas. Akibatnya, Nikkei anjlok 12% dalam satu hari, dan bitcoin jatuh bersamanya. Setelah setiap dari tiga kenaikan suku bunga terakhir oleh Bank of Japan, bitcoin kehilangan antara 20% hingga 31%.
Mengapa level 160 yen menakutkan pasar
Dalam waktu dekat, pasar memperkirakan kurs dolar-yen sekitar 155. Periode liburan dan volume perdagangan yang rendah kemungkinan akan menahan pergerakan tajam.
Situasi dapat berubah jika nilai tukar naik di atas 158 yen. Dalam hal ini, pasar akan dengan cepat beralih ke puncak tahun ini dan puncak tahun lalu di sekitar 162 yen. Saat mendekati level 160 yen, pembicaraan tentang intervensi mata uang menjadi semakin konkret.
Perkiraan tentang langkah berikutnya oleh Bank of Japan bervariasi. ING mengharapkan kenaikan suku bunga tidak lebih awal dari Oktober 2026. Bank of America menyebut Juni lebih mungkin dan memperbolehkan April jika tekanan pada yen meningkat. Di BofA, diperkirakan bahwa pada akhir 2027, suku bunga dapat mencapai 1,5%.
Namun, beberapa analis meragukan apakah itu akan cukup. Selama suku bunga di AS tetap di atas 3,5%, sementara suku bunga Bank of Japan berada di level 0,75%, selisihnya masih terlalu besar. Dalam kondisi seperti itu, sulit bagi yen untuk pulih. Untuk perubahan tren, diperlukan kenaikan suku bunga setidaknya hingga 1,25–1,5% dan penurunan suku bunga Fed secara bersamaan. Dalam waktu dekat, skenario semacam itu terlihat hampir tidak realistis.
Akibatnya, Jepang terjebak di antara dua ekstrem: depresiasi mata uang dan risiko krisis utang. Seperti yang dicatat Brooks, belum ada kesiapan politik untuk konsolidasi anggaran yang ketat, yang berarti tekanan pada yen kemungkinan akan tetap ada.
Untuk pasar global, ini berarti satu hal. Faktor Jepang tetap menjadi sumber volatilitas potensial, yang perlu diperhatikan dengan cermat dalam beberapa bulan mendatang.
\u003cc-133/\u003e
