#SECCryptoRoundtable



Mark T. Uyeda, Presidente ad interim



Città di Washington D.C.

21 marzo 2025




Buongiorno e benvenuti alla tavola rotonda inaugurale della Crypto Task Force,
che esplorerà le complesse questioni legali implicate nella classificazione
criptovalute ai sensi delle leggi federali sui titoli.

Sulla scia della crisi finanziaria del 2008, una persona o un gruppo che si chiama
il nome di Satoshi Nakamoto ha rilasciato un white paper che descrive un nuovo
sistema di denaro elettronico peer-to-peer chiamato Bitcoin che ha contribuito a formare un
una classe di asset nativi digitali completamente nuova.[1]
Diciassette anni dopo, i partecipanti al mercato, gli avvocati, gli accademici,
I decisori politici e gli enti regolatori sono ancora alle prese con questioni critiche
in relazione allo stato di queste nuove criptovalute ai sensi della legge federale
leggi sui titoli.[2]
Questo disaccordo è più pronunciato quando si tratta dell'applicazione di
il test del contratto di investimento stabilito dalla Corte Suprema nella sua
Parere del 1946 nel caso SEC contro W.J. Howey Co.[3] (noto come “test Howey”) alle criptovalute.[4]

Le sfide nell’applicazione del test del contratto di investimento di Howey
non sono un'esclusiva delle criptovalute. Ne ho esperienza diretta: come Chief
Consulente del Commissario delle società della California, ho discusso davanti a un
Corte d'appello della California secondo cui l'offerta di un prestito non garantito
certificato di deposito confezionato con la ricevuta separata di un bonus
il pagamento costituiva un contratto di investimento.[5] Sebbene la corte statale abbia concluso che non lo era,[6] altre corti d’appello federali hanno sostenuto che accordi simili soddisfano il test Howey.[7]

Negli anni successivi alla sentenza Howey, diverse corti d’appello si dividono su diverse sfumature e altri aspetti di tale decisione. Ad esempio, Howey richiede la messa in comune dei fondi degli investitori e la distribuzione proporzionale degli utili[8] o è sufficiente che gli investitori condividano il rischio con il promotore?[9] In alcuni circuiti, la fortuna di tutti gli investitori deve dipendere dalla competenza del promotore,[10]
ma in altri circuiti la fortuna dell’investitore deve essere “intrecciata
con e dipendente dagli sforzi e dal successo di coloro che cercano il
investimento o di terzi».[11]
Allo stesso modo, le corti d’appello sono divise sulla questione se un
il contratto di investimento richiede sforzi post-vendita da parte del promotore o se
“significative attività gestionali pre-acquisto intraprese per assicurare l’
il successo dell’investimento” è sufficiente.[12]

Le differenze di opinione tra i vari tribunali non sono insolite. Dopo
tutto, un parere giudiziario è limitato ai fatti particolari e
circostanze di quel caso. Quando i pareri giudiziari hanno creato
incertezza per i partecipanti al mercato in passato, la Commissione e i suoi
il personale è intervenuto per fornire indicazioni.

Ad esempio, la Commissione ha chiarito il significato di investimento
dovere fiduciario del consulente ai sensi dell'articolo 206 dell'Advisers Act in
risposta alla domanda del settore.[13] La Commissione ha inoltre espresso il suo parere sull'applicazione di Howey alle offerte e alle vendite di ricevute di magazzino di whisky[14] e condomini,[15]
tra le altre cose. Questo approccio basato sull'utilizzo di avviso e commento
regolamentazione o spiegazione del processo di pensiero della Commissione attraverso
i rilasci – piuttosto che attraverso azioni di coercizione – avrebbero dovuto essere
considerati per la classificazione delle criptovalute ai sensi della normativa federale sui titoli
leggi. La tavola rotonda di oggi è un primo passo importante per affrontare questo
preoccupazione.

Grazie alla Crypto Task Force e ai relatori per il tempo dedicato
mi sto preparando per questa tavola rotonda. Attendo con ansia le discussioni
seguire.

[1] Vedi Satoshi Nakamoto, Bitcoin: un sistema di denaro elettronico peer-to-peer (31 ottobre 2018), https://bitcoin.org/bitcoin.pdf.

[2]Ciò è esemplificato dal fatto che la stessa criptovaluta è oggi
quotato come titolo da un broker-dealer e come non titolo da un altro
piattaforme. Vedi Benjamin Schiller, Ether’s Prometheum Test, CoinDesk (14 giugno 2024), https://www.coindesk.com/opinion/2024/02/08/ethers-prometheum-test.

[3] 328 U.S. 293 (1946).

[4] Vedi Lewis Cohen et al., The Ineluctable Modality of Securities Law: Why Fungible Crypto Assets Are not Securities (10 novembre 2022), https://ssrn.com/abstract=4282385; Thomas Lee Hazen, Tulipani, arance, vermi e monete: valuta virtuale, digitale o criptovaluta e leggi sui titoli, 20 N.C. J.L. & Tech. 493 (2019), //journals.law.unc.edu\/ncjolt/wp-content/uploads/sites/4/2019/05/Hazen_Final.pdf.

[5] Vedere la memoria per il convenuto, Reiswig contro il Dipartimento delle società per lo Stato della California, 50 Cal.Rptr.3d 386 (27 ottobre 2006) (n. G036509), a pag. 9-20.

[6] Vedi Reiswig contro il Dipartimento delle società per lo Stato della California, 50 Cal.Rptr.3d 386 (27 ottobre 2006).

[7] Vedi, ad esempio, Gary Plastic Packaging v. Merrill Lynch, 903 F.2d 176 (2d Cir. 1990); Safeway Portland Employees' Federal Credit Union v. C.H. Wagner & Co., 501 F. 2d 1120 (9th Cir. 1974).

[8] Revak contro SEC Realty Corp., 18 F.3d 81, 87 (2d Cir. 1994).

[9] SEC contro SG Ltd., 265 F.3d 42, 49 (1st Cir. 2001).

[10] Long contro Shultz Cattle Co., 881 F.2d 129, 140–41 (5th Cir. 1989).

[11] Revak, 18 F.3d a pagina 88

[12] Confronta SEC contro Life Partners, Inc.,
87 F.3d 536, 546-48 (D.C. Cir. 1996), nuova udienza negata 102 F.3d 587
(sostenendo che gli sforzi pre-acquisto da soli non creano un'aspettativa di
profitti derivanti dagli sforzi di altri) con SEC contro Mutual Benefits Corp.,
408 F.3d 737, 743 (11th Cir. 2005) (concludendo che significativi
gli sforzi pre-acquisto possono creare un'aspettativa di profitti da ricavare
dagli sforzi degli altri).

[13] Vedere l’interpretazione della Commissione relativa allo standard di condotta per gli investimenti
Consulenti, Comunicato stampa n. IA-5248, Reg. federale n. 2019-12208, 2 (12 luglio,
2019), disponibile presso
https://www.sec.gov/files/rules/interp/2019/ia-5248.pdf.

[14] Vendita e distribuzione delle ricevute di magazzino del whisky, Securities Act Release No. 5018, 34 Fed. Reg. 18,160 (4 novembre 1969).

[15]Offerte e vendite di condomini o unità in uno sviluppo immobiliare,
Sec. Act Rel. 5347, 38 Fed. Reg. 1735 (4 gennaio 1973), disponibile su
https://www.sec.gov/files/rules/interp/1973/33-5347.pdf.