Contesto: esistono enormi opportunità per il trading decentralizzato di derivati
Dall’inizio del 2022, il valore di mercato della criptovaluta è sceso da 2,2 trilioni di dollari a 850 miliardi di dollari. Il lungo mercato ribassista ha influenzato notevolmente anche la fiducia degli investitori e la domanda speculativa è sceso da 167 miliardi di dollari all’inizio dell’anno a 44 miliardi di dollari. Tuttavia, GMX, il protocollo di scambio di contratti perpetui decentralizzato lanciato il 21 agosto, è uscito dal mercato ribassista in modo indipendente: la TVL denominata in dollari USA è cresciuta costantemente e il suo valore di mercato ha raggiunto quasi 300 milioni di dollari.
Opportunità di mercato
In linea con i mercati finanziari tradizionali, la dimensione del mercato dei derivati nel mercato delle criptovalute è superiore a quella del trading spot. Secondo TokenInsight, nel secondo trimestre del 2021 il volume di trading dei contratti perpetui è stato di 19 trilioni di dollari, con un volume giornaliero di oltre 200 miliardi di dollari, superando già il trading spot. Se la capitalizzazione totale delle criptovalute raggiunge 10 trilioni di dollari in 5 anni, il volume di trading dei derivati potrebbe raggiungere i 70-100 trilioni di dollari.
I contratti perpetui sono i contratti futures unici nel trading di criptovalute e sono attualmente uno dei derivati con il volume di trading più elevato: consentono agli investitori di utilizzare la leva all'interno del contratto per aprire posizioni. Ma a differenza dei contratti tradizionali, i contratti perpetui non hanno una data di scadenza. Per evitare che il prezzo dei futures si discosti troppo dal sottostante, si ricorre spesso a regolamenti periodici per riportare il prezzo di mercato dei derivati verso il valore intrinseco.
Tabella 3: Composizione del volume di trading degli asset crittografici secondo Tokeninsight nel secondo trimestre del 21
Già il 15% del volume di trading spot è realizzato tramite exchange decentralizzati (DEX), mentre il volume dei contratti perpetui scambiati tramite DEX è solo del 2%, c'è ancora molto margine di miglioramento. Attualmente, exchange centralizzati (CEX) come BitMEX, Binance, FTX rimangono i principali fornitori di prodotti contrattuali. Ma gli utenti si lamentano spesso della mancanza di trasparenza nei meccanismi di liquidazione dei contratti perpetui offerti dai CEX, della difficoltà di trading durante le situazioni di mercato estreme e delle commissioni elevate. Recentemente, il fallimento di FTX ha portato a un ulteriore aumento della sfiducia degli utenti nei confronti dei CEX. In confronto, i contratti degli exchange decentralizzati hanno il codice pubblico, e chiunque può verificarlo. Qualsiasi utente può scambiare semplicemente collegando il proprio portafoglio, senza la necessità di un deposito anticipato, riducendo notevolmente il rischio che i fondi vengano utilizzati impropriamente.
Nel trading spot, il principale DEX Uniswap è partito fornendo liquidità per asset long-tail, raggiungendo un volume di trading giornaliero di 3 miliardi di dollari, superando anche i CEX in termini di volume di trading e profondità di trading per le criptovalute di alta capitalizzazione. Considerando la sua esperienza di successo, esiste un ampio spazio di mercato per gli exchange decentralizzati di contratti perpetui. Tuttavia, implementare il trading di contratti perpetui in modo decentralizzato è più complesso rispetto al trading spot: i contratti perpetui possono avere una grande volatilità in un breve lasso di tempo, con un'alta frequenza di ordini da parte dei trader, richiedendo quindi agli exchange una maggiore precisione nell'quotazione, nell'esecuzione e nella liquidazione tempestiva. La maggior parte degli exchange di contratti decentralizzati è implementata su L2 e blockchain ad alta velocità, con rappresentanti come dYdX, MCDEX, GMX, Perpetual protocol, ecc.
Tabella 4: Le enormi opportunità degli exchange decentralizzati di derivati
Punti chiave
Punti salienti del progetto
Il mercato dei derivati delle criptovalute ha ampio spazio, e la quota potenziale del trading decentralizzato di contratti perpetui raggiunge livelli trilionari. GMX è uno dei pochi protocolli che possono crescere controcorrente in un mercato ribassista, generando entrate reali e distribuendole ai detentori di token.
Il design della liquidità globale e della quotazione degli oracoli è innovativo, GMX può offrire trading a leva di 30 volte e operazioni di grandi dimensioni senza slittamento, un ottimo punto di attrazione per i trader (dYdX e Perpetual presentano slittamenti superiori all'1% con profondità di milioni di dollari).
La cattura del valore del token è adeguata e attrae efficacemente i fornitori di liquidità: le entrate del protocollo sono distribuite ai fornitori di liquidità/ai detentori di token attraverso ETH/AVAX, anziché tramite l'emissione di nuovi token, portando rendimenti annuali reali del 15-20%. Il fondo di prezzo minimo e il modello di locking forniscono un forte supporto al prezzo del token.
GLP può essere integrato come ETF di asset crittografici in vari protocolli DeFi, avendo già stabilito collaborazioni con diversi aggregatori di rendimento, protocolli di rendimento e contratti derivati.
Rischi del progetto
Mancanza di protezione per le posizioni nude per i fornitori di liquidità: il pool GLP affronta il rischio di mercato direzionale (profitto dei trader = perdita per i fornitori di liquidità) e il rischio di variazione del prezzo del pool di asset. Quando le posizioni long e short sono significativamente squilibrate, e investitori professionisti entrano e guadagnano ingenti profitti, aumenta il rischio di perdita per i fornitori di liquidità.
Le quotazioni dipendono dagli oracoli che ottengono i prezzi dai CEX, senza capacità di scoperta dei prezzi, e con una scarsa varietà di criptovalute supportate. Inoltre, gli attacchi agli oracoli che si sono verificati in passato rivelano vulnerabilità nel meccanismo, e solo quando il volume di trading dei token corrispondenti di GMX è inferiore a quello degli exchange di maggioranza è possibile evitare eventi simili, il che rende il modello non scalabile.
La soluzione L2 non ha affrontato bene i problemi causati dall'alta concorrenza delle transazioni; durante l'evento di Odyssey, le commissioni del gas sono salite a $10 per transazione.
Introduzione al progetto GMX
GMX è un exchange decentralizzato di trading spot e contratti perpetui, distribuito su Arbitrum e Avalanche. Supporta gli utenti nel trading di asset spot e contratti perpetui con una leva massima di 30 volte. Attualmente supporta quattro asset su Arbitrum: ETH, WBTC, LINK, UNI; e quattro asset su Avalanche: AVAX, WETH, WBT, USDC.
Design del prodotto
Il massimo punto culminante dell'esperienza di trading di GMX è che le operazioni di grandi dimensioni non hanno slittamento: gli utenti inviano richieste di trading e utilizzano il pool di liquidità (GLP) come controparte, eseguendo operazioni in tempo reale secondo il prezzo dell'oracolo.
Trading spot: i trader scambiano direttamente con il pool di liquidità (GLP). Le commissioni vengono regolate in base alla proporzione degli asset nel pool di liquidità e alla proporzione target, per raggiungere la proporzione stabilita.
Trading di contratti perpetui: dopo che gli utenti depositano margini, possono aprire posizioni lunghe o corte con un rapporto di leva fino a 30 volte, pagando una commissione dello 0,1% della dimensione nominale sia al momento dell'apertura che della chiusura. Inoltre, viene addebitato un costo di prestito orario: il tasso di prestito orario = dimensione degli asset presi in prestito / dimensione degli asset corrispondenti al GLP * 0,01%. Maggiore è l'ammontare di fondi presi in prestito dal GLP, maggiore è il tasso per compensare il potenziale aumento della possibilità di perdita del GLP.
Interfaccia di trading GMX
GLP (Fornitore di liquidità)
Gli utenti possono depositare gli asset guadagnati nel pool per coniare GLP e poi aggiungerli al pool di liquidità per il market making. Se è necessario riscattare gli asset corrispondenti, GLP verrà distrutto. GLP è composto da un insieme di criptovalute come BTC, ETH, USDC, USDT, DAI in proporzioni stabilite. I fornitori di liquidità (GLP) non affrontano perdite impermanenti. (I fornitori di liquidità AMM spesso forniscono due token in proporzione 1:1 per il market making, e potrebbero affrontare perdite impermanenti a causa della volatilità dei prezzi delle criptovalute.)
Modalità di aggiustamento del GLP
Teoricamente, il token GLP è composto per il 50% da stablecoin e per il 50% da asset a rischio (BTC, ETH, ecc.), ma la proporzione verrà regolata in base alle posizioni aperte dei trader: quando i trader sono complessivamente long su ETH, la commissione per scambiare ETH in GLP diminuirà, aumentando il peso di ETH nel paniere di token del GLP; se la posizione complessiva è short, aumenterà il peso delle stablecoin nel GLP.
Il prezzo del GLP è influenzato da due fattori: il prezzo degli asset rappresentati dal GLP e i profitti o le perdite complessive dei trader: questo perché il pool di liquidità prende posizioni opposte a quelle dei trader, quindi qualsiasi profitto ottenuto dai trader è una perdita per il pool di liquidità e viceversa.
La tabella seguente simula l'impatto delle variazioni di prezzo degli asset e dei profitti/perdite dei trader sul GLP: supponiamo che 2000 dollari vengano utilizzati per acquistare GLP (supponendo che ETH e stablecoin siano ciascuno al 50%). Il GLP guadagna meno quando ETH aumenta e perde meno quando scende. La parte di utilizzo di ETH da parte dei trader compensa in parte la volatilità degli asset a rischio corrispondenti nel GLP, e quando il tasso di utilizzo raggiunge il 100%, il prezzo del GLP rimane costante rispetto all'U. Teoricamente, il GLP può sempre essere convertito in profitti e perdite dei trader, e investire nel GLP comporta meno rischi rispetto all'acquisto diretto di asset a rischio.
Storicamente, i trader di GMX hanno accumulato perdite, portando a un rendimento medio annualizzato per il GLP superiore al 20%. Statisticamente, il fallimento dei trader è un evento ad alta probabilità, e l'alta leva aumenterà la probabilità di perdite.
Tabella 6: Storicamente, le perdite accumulate dai trader di GMX hanno giovato al GLP
Esecuzione di quotazioni e ordini di trading
Nelle versioni precedenti, GMX ha stabilito che per prevenire gli attacchi di arbitraggio che sfruttano il ritardo nei prezzi forniti dagli oracoli, i trader non possono chiudere le posizioni a meno che il prezzo non cambi di >1,5% e rimanga così per almeno 3 ore. Nel marzo 2022, GMX ha annullato questa restrizione e ha introdotto un sistema di custodia per risolvere il problema: le operazioni di trading degli utenti su GMX vengono suddivise in due parti: una è l'invio dell'operazione da parte dell'utente, l'altra è l'esecuzione dell'operazione da parte del custode: il custode ha il permesso di eseguire all'interno di un margine dello 0,12% rispetto al prezzo dell'oracolo, fino a quando la deviazione massima non raggiunge il 2,5%, momento in cui verrà eseguito forzatamente. Per monitorare che il custode non manipoli il prezzo dell'oracolo, sono stati introdotti i nodi di osservazione. Questo miglioramento ha migliorato l'esperienza dell'utente, ma ha anche portato a rischi di cattiva condotta da parte dei custodi.
Rischi di manipolazione degli oracoli insiti nella progettazione del meccanismo
Nel mese di settembre di quest'anno, GMX ha subito un attacco di manipolazione dei prezzi. L'attaccante ha prima aperto un contratto su GMX, poi ha manipolato il prezzo di AVAX su FTX e infine ha chiuso la posizione su GMX per ottenere profitto; questo perché i trader possono prevedere il prezzo di AVAX, mentre su GMX eseguono grandi operazioni senza impatto sul prezzo. Dopo aver ripetuto questo attacco 5 volte, i fornitori di liquidità hanno subito perdite di circa 570.000 dollari. La soluzione di GMX è limitare le posizioni aperte per token a bassa liquidità, in modo che i costi di manipolazione superino i potenziali guadagni e controllare le perdite degli LP.
Joshua Liam, responsabile del dipartimento di trading dei derivati di Genesis, ha commentato che questo tipo di attacco è una violazione del design meccanico di GMX, e l'unico modo per evitarlo è annullare la caratteristica di trading senza slittamento.
Team e storia
Sebbene i membri del team siano attualmente completamente anonimi, dalla serie di prodotti sviluppati in passato dal core developer @xdev_10 si può vedere la sua forte capacità di iterazione del prodotto e la ricca esperienza nella progettazione DeFi. GMX ha proseguito le caratteristiche dei prodotti precedenti e ha apportato ottimizzazioni attraverso una continua pratica.
Nel 2020, il team ha lanciato il primo prodotto di prima generazione XVIX, poi ha lanciato il token a leva X2, incentivando gli utenti di XVIX con le commissioni di X2. Il terzo prodotto Gambit è sia una combinazione dei primi due prodotti che l'embryo di GMX: depositare asset della whitelist come ETH per coniare USDG equivalente (valore dell'asset al momento del riscatto = valore al momento della coniazione), utilizzandolo come controparte per il trading a leva. Nel design di GMX, il GLP, che oscilla di prezzo, sostituisce l'USDG e viene utilizzato per attrarre liquidità attraverso le commissioni.
Agosto 2021: GMX è stato aperto al pubblico su Arbitrum e ha fornito ricompense ai partecipanti precoci.
Settembre 2021: dopo 2 settimane dal lancio, il volume di trading di GMX ha raggiunto 150 milioni di dollari, generando 300.000 dollari di introiti.
Novembre 2021: dopo 3 mesi dal lancio, il volume di trading di GMX ha raggiunto 6,5 miliardi di dollari. I contratti sono stati distribuiti su Avalanche. È stata raggiunta una collaborazione con la piattaforma di prestiti Olympus Pro.
Nell'annuncio del piano X4 dell'agosto 2022: GMX si trasformerà da una piattaforma di trading a una piattaforma di creazione di progetti: consentirà ai progetti di creare AMM con pieno controllo e di emettere token con varie funzionalità: tariffe dinamiche, pagamenti in un solo token/multi-token, curve di prezzo, ecc. X4 aggregherà anche GMX e altri DEX per guidare la liquidità iniziale per i nuovi AMM impostati. Aprire le capacità ai progetti potrebbe portare a più casi d'uso per GMX e GLP, paragonabili a Curve come soluzione per l'emissione di stablecoin e asset incapsulati.
Un'altra proposta importante, PvP AMM, consentirà a entrambe le parti long e short di scambiare attraverso una valuta intermedia GD per partecipare al trading, mentre i fornitori di liquidità potranno scegliere se partecipare.
Situazione aziendale
Sia per numero di utenti, volume di trading, che per AUM, GMX ha mostrato prestazioni molto brillanti da quando è stato lanciato.
Numero di utenti: attualmente ci sono circa 155.000 utenti accumulati, con circa 15.000 utenti attivi a settimana. L'evento di Odyssey di Arbitrum a giugno 2022 ha portato a un picco di utenti per GMX.
Commissioni di trading: fino al 10/11/22, le commissioni accumulate da GMX ammontano a 109 milioni di dollari (840,6 milioni di dollari su Arbitrum, 236,6 milioni di dollari su Avalanche).
AUM: fino al 10/11/22, l'AUM è di 400 milioni di dollari (di cui 360 milioni di dollari su Arbitrum e 50 milioni di dollari su Avalanche), con una crescita significativa rispetto ai 100 milioni di dollari all'inizio del 2022.
Opportunità di crescita futura
Collaborazioni con aggregatori di rendimento portano più fondi: GMX collabora con aggregatori di rendimento come 1inch, YieldYak, BreederDAO, attualmente YieldYak ha guidato circa il 35% del volume di trading verso GMX.
Diventare parte dell'ecosistema DeFi: GLP può essere integrato in vari protocolli DeFi come un 'ETF di criptovalute', simile ai mattoncini Lego. Ad esempio, i prodotti di rendimento lanciati da Umami utilizzano GLP come asset sottostante, mentre sul Mycelium si scommette contro la parte degli asset a rischio di GLP per coprire il rischio, con un APR che può raggiungere il 20% nei backtest.
Struttura competitiva
Dimensione aziendale
Secondo il volume di trading degli ultimi 30 giorni, dYdX è al primo posto, GMX è circa un terzo di dYdX. Ma dal punto di vista delle commissioni raccolte dal protocollo, GMX è al primo posto, poiché dYdX offre molte riduzioni delle commissioni per i nuovi utenti e i detentori di token.
Confronto dei modelli rappresentativi
Injective e Mango adottano come dYdX il modello a libro ordini, e il volume di trading è molto distante da dYdX. Pertanto, questa volta vengono selezionati solo i modelli rappresentativi per il confronto: la tabella sottostante confronta dYdX, il protocollo perpetuo e GMX sotto vari aspetti come la progettazione del meccanismo, la profondità delle transazioni, la disponibilità degli asset, i guadagni dei fornitori di liquidità, ecc.
dYdX ha attualmente un volume di trading che supera di gran lunga i prodotti simili, ma il meccanismo centrale è ancora una copia di CEX, oltre ad attrarre liquidità tramite incentivi ai token, non ci sono molte innovazioni. A causa dei costi elevati delle transazioni sulla blockchain, i DEX con modello a libro ordini faticano a competere con i CEX. Inoltre, l'uso di dYdX non è decentralizzato: gli utenti devono completare KYC e fare un deposito anticipato per effettuare transazioni. Il suo fondatore ha anche dichiarato che il loro target di clientela sono trader professionisti e istituzionali ad alto volume di trading (che effettuano molte operazioni di acquisto e vendita).
Perpetual sfrutta appieno la composabilità di DeFi, utilizzando UniswapV3 come layer di esecuzione per supportare qualsiasi asset come contratto di trading. Tuttavia, il trading dei suoi contratti perpetui è significativamente inferiore a quello degli exchange decentralizzati, e la gestione del fondo di riserva dei rischi non può essere comparata a quella degli exchange decentralizzati. Inoltre, il calcolo dei profitti e delle perdite per i trader di Perpetual Protocol è molto complesso. In sintesi, l'esperienza del cliente attuale di Perpetual Protocol deve ancora essere migliorata.
GMX assomiglia più a un casinò incentrato sull'esperienza dell'utente: l'ottima esperienza di trading senza slittamento attrae principalmente i trader al dettaglio, mentre il buon design del token attira fornitori di liquidità. Tuttavia, il meccanismo stesso presenta difetti che ne impediscono la scalabilità, la dipendenza dai prezzi degli oracoli porta a una scarsa varietà di criptovalute supportate e manca di funzionalità di scoperta dei prezzi.
In sintesi, i modelli sopra menzionati hanno ciascuno i loro vantaggi e svantaggi in questa fase, e gli exchange decentralizzati continuano a iterare i loro prodotti. Attualmente non è possibile determinare quale modello ha maggiori probabilità di avere successo, o se forse tutti questi modelli possano trovare il contesto d'uso più adatto.
Analisi del modello economico del token
Quantità totale di token e situazione di distribuzione
GMX adotta un modello a doppio token: GLP come prova di liquidità, senza limiti di offerta; GMX come token di governance e utilità. I detentori possono proporre e votare su proposte di token, per un totale di 13,25 milioni di token, di cui 7,99 milioni sono già in circolazione (60%). I detentori di GMX possono votare in DAO per proporre l'aumento dell'offerta totale di GMX.
Fondo di prezzo minimo
Il fondo di prezzo minimo è utilizzato per garantire la liquidità del GLP e fornire ricompense in ETH per i GMX messi in staking. In futuro, può essere utilizzato per riacquistare e distruggere GMX per garantire il prezzo relativo tra GMX e ETH.
Cattura del valore del token
La cattura del valore del token GMX è adeguata, il 100% delle entrate viene distribuito ai detentori di token (30% a GMX, 70% a GLP). Inoltre, sono distribuiti tramite ETH e AVAX, invece di un'emissione di token della piattaforma, portando guadagni reali ai detentori di token.
Inoltre, l'economia del token GMX ha introdotto GMX Escrowed e punti di moltiplicazione per incoraggiare il possesso a lungo termine, i dettagli sono i seguenti:
GMX Escrowed
GMX Escrowed è il GMX custodito, non trasferibile, può essere messo in staking e sbloccato: mettere in staking GMX Escrowed con GMX consente di condividere i profitti delle commissioni della piattaforma. Tuttavia, per sbloccare GMX Escrowed è necessario attendere 1 anno prima di poterlo sbloccare gradualmente, durante il quale gli utenti devono continuare a mettere in staking GMX o GLP.
Punti di moltiplicazione
Quando gli utenti mettono in staking GMX, guadagnano punti di moltiplicazione ogni secondo. Mettere in staking 1000 GMX per un anno consente di guadagnare 1000 punti di moltiplicazione. Gli utenti possono continuare a mettere in staking i punti di moltiplicazione, ogni punto di moltiplicazione può guadagnare gli stessi profitti da staking di GMX. Una volta che un utente annulla lo staking di GMX, verrà distrutto un corrispondente numero di punti di moltiplicazione. In altre parole, quando un utente mette in staking GMX inizialmente, può guadagnare esGMX e punti di moltiplicazione MP. Può mettere in staking sia esGMX che MP per aumentare l'APR. Maggiore è il numero di GMX messi in staking e più a lungo, maggiore sarà la proporzione delle entrate del protocollo condivise.
Livello di valutazione
Confronto orizzontale della valutazione
Attualmente, il token GMX ha rilasciato il 60%, Perpetual ha rilasciato il 50%, dYdX ha rilasciato solo il 13%. Maggiore è la quantità di token non rilasciati, maggiore sarà il grado di diluizione del valore del token in futuro. Secondo i dati di token terminale del 2022/10/11, dal punto di vista della valutazione completamente diluita / commissioni di trading e valutazione completamente diluita / entrate del protocollo, la valutazione di GMX è relativamente più economica rispetto a dYdX e Perpetual Protocol.
Confronto verticale della valutazione
Negli ultimi 6 mesi, considerando la valutazione del valore di mercato completamente diluito / commissioni, GMX si trova anch'esso in una fascia di valutazione bassa.
Prospettive future
Attualmente, GMX assomiglia più a un casinò ben funzionante piuttosto che a un exchange, attirando continuamente i trader speculativi, generando più commissioni per fornire buoni rendimenti a GMX/GLP, e attirando più fornitori di liquidità. Tuttavia, il design di GMX presenta numerosi difetti: ad esempio, la scarsità di criptovalute supportate, l'elevato rischio di esposizione per i fornitori di liquidità, la manipolazione degli oracoli, e il modello non scalabile. Questi problemi devono essere risolti dal team di sviluppo nelle future iterazioni del prodotto, e l'imminente rilascio di X4 potrebbe trasformare GMX da piattaforma di trading in un toolbox DeFi utilizzabile dai progetti.
La vendita di liquidità del trading platform è un altro punto di crescita per GMX, che nel secondo stadio della roadmap menziona una maggiore attenzione ai prodotti strutturati. La domanda da altri protocolli DeFi e aggregatori di rendimento per GLP spingerà ulteriormente la crescita del suo TVL.
L'espansione multi-chain, supportando più asset, è anche una possibile via di crescita: Avalanche, lanciato alla fine del 2021, attualmente contribuisce a un terzo del volume di trading. Il team ha precedentemente sviluppato su BSC e ha in programma di supportare più catene compatibili con EVM.
Maggiore spazio di immaginazione proviene dalla DeFi che utilizza contratti intelligenti per sostituire gli intermediari finanziari, riducendo così le spese per gli 'intermediari' per gli utenti: GMX, un exchange on-chain che ha creato un volume di trading di miliardi di dollari, ha inizialmente un team centrale di sole 4 persone, mentre il resto è stato costruito spontaneamente dalla comunità. Rispetto alle istituzioni finanziarie tradizionali e alle aziende tecnologiche, GMX genera entrate più elevate per dipendente, con una valutazione più bassa. Se la tecnologia DeFi riesce infine a rompere le barriere nel campo delle criptovalute, ci sarà un maggiore spazio e potenziale di crescita.
Fonti di informazione
https://threadreaderapp.com/thread/1571554171395923968.html
https://gmxio.gitbook.io/gmx/
https://gmx-io.notion.site/gmx-io/GMX-Technical-Overview-47fc5ed832e243afb9e97e8a4a036353
https://www.panewslab.com/zh/articledetails/1643522822971920.html
https://messari.io/report/gmx-spotting-the-future
https://foresightnews.pro/article/detail/9580
