Ogni volta che il mercato delle criptovalute si riaccende, non si basa su valutazioni economiche basse, né solo su un recupero emotivo, ma su un nuovo motivo di ingresso sufficientemente forte. Il 2017 è stato l'anno degli ICO, il 2020 è stato l'anno del DeFi, e dal 2022 al 2023 è l'anno delle iscrizioni. Ogni volta che il mercato si espande di nuovo, c'è quasi sempre qualcosa di nuovo che fa pensare 'non si è mai giocato in questo modo prima'. Questo è ciò che chiamiamo narrazione fenomenale.
Ma nell'ultimo ciclo, a rigor di termini, non è emerso nulla di simile.
Entrati nel mercato, ci sono più imprenditori specializzati nella copia di tendenze, nel confezionamento di concetti e nell'uscita rapida. Layer2 omogeneizzati, fabbriche di Meme in massa, GameFi rivisitati, queste cose non erano seguite da nessuno, al contrario, molte persone hanno partecipato. Il problema è che alla fine tutti hanno scoperto di essere più simili a un'uscita di liquidità per quel gruppo. Molti team di progetto consistono in poche persone, i dati on-chain sono manipolati, il TVL è basato su ciò che si immette da soli o dai partner, il calore della comunità dipende dalla spinta aggressiva. Non hanno bisogno di realizzare realmente un prodotto, devono solo raccontare una storia che il mercato è disposto a credere, permettendo così l'ingresso di liquidità, per poi ritirarsi nella fase di massima liquidità. La narrazione non è stata completamente spiegata, ma è stata esaurita. Questo non è più un normale ciclo di oscillazione, ma assomiglia a una fase di pulizia concentrata.
Alla fine del 2024 e all'inizio del 2025, il mercato ha registrato un rapido aumento spinto da forti aspettative. Trump ha vinto le elezioni e le aspettative di conformità sono aumentate; questo aumento è essenzialmente una rivalutazione emotiva delle valutazioni, e ha fornito a molte persone che già raccolgono liquidità nel mercato un'opportunità migliore per uscire. Tuttavia, le aspettative politiche sono le più vulnerabili quando si concretizzano. Una volta che le aspettative si avverano, lo spazio di immaginazione inizia a ridursi. I capitali istituzionali entrano per fare allocazione, non per essere l'ultimo a comprare. Il mercato ha rapidamente scoperto che il supporto alla crittografia è più una dichiarazione politica e un segnale di allentamento normativo, e di per sé non è sufficiente a costituire una narrazione fenomenale.
Portando il tempo al marzo 2026, sembra che le uniche narrazioni a lungo termine che possono ancora resistere e continuare a essere verificate siano principalmente due.
La prima è la stablecoin. Le stablecoin non sono più solo mezzi di scambio interni al settore crittografico, ma si stanno evolvendo in una parte della rete di regolamento globale del dollaro digitale. Nel 2025, il volume di regolamenti on-chain ha superato i 33 trilioni di dollari, con una fornitura totale di USDT di circa 184 miliardi di dollari, e USDC ha raggiunto un massimo storico di 81 miliardi di dollari il 13 marzo. L'ultimo rapporto finanziario di Circle per il quarto trimestre mostra un fatturato totale di 770 milioni di dollari in un trimestre, con un aumento del 77% rispetto all'anno precedente. Ciò dimostra che le stablecoin non sono più un "concetto valido", ma un "business valido". Questo è anche il motivo per cui è sempre più difficile per i nuovi arrivati. Le dimensioni degli utenti di USDT e USDC, l'accesso agli exchange, e la profondità della liquidità on-chain formano una ruota auto-rafforzante; i nuovi arrivati che vogliono una fetta devono fare affidamento su più di una semplice narrazione, devono anche avere risorse di canale, approvazione normativa e una liquidità sufficientemente profonda; mancare anche solo di uno di questi elementi rende difficile smuovere l'attuale situazione.
La seconda è il mercato predittivo. Molti pensavano che Polymarket sarebbe esploso durante le elezioni del 2024, semplicemente beneficiando del bonus degli eventi straordinari, e che dopo la fine delle elezioni sarebbe rapidamente tornato a raffreddarsi. Ma la situazione reale non è stata così. Nel 2025, il volume di scambi ha superato i 7,7 miliardi di dollari, e nel febbraio 2026 ha superato i 7 miliardi di dollari in un mese, raggiungendo un massimo storico, coprendo vari scenari da geopolitica, politiche economiche a eventi sportivi. Finché il mondo rimarrà pieno di incertezze, continuerà a esistere la domanda di prezzo per l'incertezza. Dimostra che una domanda reale può esistere, ma non ha ancora dimostrato di poter diventare l'interruttore principale per l'espansione del rischio nell'intero mercato crittografico. Può continuare a vivere e crescere, ma è ancora lontana dal "portare l'intero mercato verso la frenesia".
Ma queste due narrazioni hanno un problema comune: sono infrastrutture, non motivi per entrare. L'espansione delle stablecoin riflette un miglioramento dell'efficienza del flusso di capitale esistente, non una grande attrazione di nuovi capitali. I mercati predittivi hanno una domanda intertemporale e un volume di scambi reale, ma la loro capacità di influenzare l'intero mercato crittografico rimane limitata. Entrambe le narrazioni possono sostenere la base, ma non hanno la capacità di spingere l'intero mercato verso la frenesia.
Le grandi variabili rimanenti sono la conformità e la configurazione istituzionale. BlackRock IBIT deteneva circa 782.000 BTC al 16 marzo, con AUM di circa 57,9 miliardi di dollari, pari al 3,7% dell'offerta totale di Bitcoin. Nel luglio 2025, il disegno di legge GENIUS è stato firmato da Trump, portando alla creazione del primo framework di regolamentazione federale per le stablecoin negli Stati Uniti. In seguito, sia la classificazione degli asset che i confini normativi, così come le discussioni sulle riserve a livello nazionale, seguono la stessa catena logica: gli asset crittografici stanno entrando nel sistema finanziario mainstream.
Ma è importante chiarire: queste variabili sono molto importanti, ma non equivalgono a una narrazione. Cambiano il modo in cui il mercato stabilisce i prezzi e la struttura dei capitali, ma non forniscono un motivo sufficientemente forte per un nuovo ingresso. ETF e conformità non genereranno quel tipo di mercato fenomenale in cui "una storia fa decollare l'intero mercato"; renderanno solo il mercato più spesso, più lento e più istituzionalizzato. Le istituzioni prima beneficiano dei dividendi strutturali, mentre le finestre per i retail saranno sempre più ridotte.
Quindi la situazione più reale di questo ciclo è: l'assenza di narrazioni fenomenali e attualmente non ci sono opzioni chiaramente candidate.
Le narrazioni fenomenali spesso vengono nominate dal mercato solo dopo la loro apparizione. Prima che si manifestino veramente, nessuno può prevedere con precisione da dove emergeranno il prossimo "ICO", "DeFi" o "momento delle iscrizioni". Prima di ciò, la cosa più importante non è correre a credere nella prossima storia, ma vedere chiaramente quali cose sono solo un rivestimento emotivo, quali sono le vere variabili strutturali, quali progetti stanno realizzando prodotti e quali stanno solo progettando percorsi di uscita dalla liquidità.
Perché la cosa più pericolosa di questo giro non è la mancanza di storie, ma il fatto che molte persone stanno ancora aspettando la prossima opportunità con il pensiero della scorsa fase.
Questo articolo non costituisce un consiglio di investimento. Fonti dei dati: sito ufficiale di iShares, rapporti finanziari di Circle, CoinMetrics, fino a marzo 2026.
#BTC