【Signor Hu Meng autorizzato ufficialmente a pubblicare】$ETH
Professore Chang: Cari studenti, buongiorno a tutti, oggi abbiamo la fortuna di avere come ospite il famoso investitore e mio amico, il signor Hu Meng. Il signor Hu Meng ha iniziato a essere attivo nel mercato dei capitali in Cina negli anni '90. La sua strategia di investimento è "lievemente" diversa dalla nostra. La sua esperienza di investimento e la sua vita sono dettagliatamente condivise nella sua opera (Wind and Investment Essays). Dopo che mi ha regalato questo libro, non l'ho ancora letto seriamente, mi dispiace. Quindi spero anche di poter apprendere da lui le sue esperienze e insegnamenti tramite questa opportunità di oggi.
Io e il signor Hu ci capiamo subito, abbiamo una comprensione di base del mondo simile. Anche se le strategie di investimento che seguiamo sono diverse, ciò che è più importante è che dobbiamo avere un modo di pensare molto onesto, razionale e obiettivo basato sulla responsabilità fiduciaria. Nella mia interazione con il signor Hu, ho profondamente apprezzato le qualità del suo background di investitore; queste eccellenti qualità sono la base del suo successo. Ora invitiamo il signor Hu a condividere con tutti noi.
胡猛：Grazie per l'invito, Chang Jin. Questo è un corso di investimento di valore; parlare di speculazione qui sembra un po' inopportuno. Ma poi ho pensato che, considerando che gli studenti che partecipano al corso potrebbero avere carriere principalmente nella speculazione, credo sia necessario parlare un po'.
Ho visto il signor Li Lu parlare di investimento di valore in questa aula, e lo ha fatto magnificamente, come se fosse una montagna nel campo dell'investimento di valore; io posso solo agire come un piccolo fiume accanto a questa montagna, parlando di speculazione.
Gli studenti a Peking University hanno molte opportunità di ascoltare esperti esterni tenere lezioni, è un'ottima opportunità, ma bisogna prestare attenzione al background del relatore. Se è un investitore che parla di speculazione, è come se uno chef di cucina Sichuan parlasse di cucina giapponese; non vedo motivo di ascoltarlo.
Quindi, prima di tutto, vorrei presentare il mio background. Gestisco un fondo chiamato Fenghe Asia, che è un fondo hedge long-short da 6,5 miliardi di dollari, ed è stato valutato come il miglior fondo hedge long-short in Asia.
Come speculatori, abbiamo anche un orgoglio da speculatori; negli ultimi 13 anni, solo un anno è stato in perdita (-4.8%), gli altri 12 anni sono stati profittevoli. Questo risultato è difficile da raggiungere per gli investitori; è ciò di cui siamo orgogliosi come speculatori. Negli ultimi dieci mesi, abbiamo avuto solo un mese in perdita, gli altri nove mesi sono stati profittevoli; il mese in perdita (aprile) ha visto una perdita di solo lo 0.35%. Siamo stati in grado di mantenere un valore netto più stabile. Tra i fondi hedge long-short con più di 5 miliardi di dollari, il nostro rendimento di quest'anno è tra i migliori al mondo. Quindi penso che sia appropriato per me condividere con voi la speculazione, mentre il signor Li Lu dovrebbe parlare di investimento. Basandosi sulle vostre future carriere, credo che sia più probabile che vi troviate ad affrontare una carriera di speculazione. Perché lo dico?
Facciamo un esempio: se il lavoro che trovi è in un fondo del mercato secondario, anche se non vuoi speculare, se quest'anno perdi e l'anno prossimo perdi di nuovo, e vai a dire al tuo capo che sei un investitore di valore, dicendo: "Il valore intrinseco di questa azione è... il mercato è così stupido, io ho ragione". Potresti avere ragione, ma dopo tre o quattro anni, potresti essere effettivamente corretto, ma verrai licenziato e non avrai l'opportunità di dimostrare te stesso.
Bene, supponiamo che tu dica: "Non voglio lavorare, voglio avviare un'impresa." Ma se esci per avviare un'impresa, senza un capo che ti licenzi, i tuoi investitori ti licenzieranno. Se quest'anno gli investitori perdono il 10% e l'anno prossimo perdono un altro 10%, gli investitori presto ritireranno i loro fondi e non avrai l'opportunità di dimostrare il tuo investimento di valore. Se dici che tuo padre ti ha dato 10 miliardi. Non hai bisogno di finanziamenti, non devi lavorare, e se perdi 10 miliardi non importa. Anche in questo caso, i tuoi dipendenti se ne andranno, perché dopo due anni di perdite consecutive, a causa della soglia di rendimento alta, non avranno bonus, e vedendo questa situazione, i tuoi dipendenti ti "licenzieranno" e andranno a lavorare in un altro fondo. Avete imparato molte conoscenze di investimento di valore con il professor Chang e avete il sogno di investimento di valore, ma potrebbe non esserci l'opportunità di praticare l'investimento di valore. Prima di parlare di speculazione, definiamo cos'è la speculazione? Cos'è l'investimento? Qual è la differenza tra i due? Questa definizione è piuttosto rigorosa, ma il mio amico il professor Chang potrebbe non essere d'accordo. Finisco qui, e dopo la lezione possiamo discutere di nuovo.
Se il rendimento nel mercato azionario dipende dalla differenza di prezzo di una stessa azione in momenti diversi, allora si tratta di speculazione. In termini generali, guadagnare attraverso la differenza di prezzo di un bene nello stesso periodo è speculazione. Ma perché questo scarto di prezzo si verifica, lo spiegherò più tardi. Cos'è l'investimento? In termini rigorosi, i tuoi soldi devono entrare nel bilancio dell'azienda; il tuo rendimento d'investimento dipende dall'aumento continuo del valore intrinseco dell'azienda, realizzando profitti attraverso i dividendi e non attraverso le fluttuazioni del prezzo di mercato. Ma questi due concetti non sono completamente distinti; ci sono sovrapposizioni.
Se possiedi azioni per un tempo sufficiente, ad esempio otto o dieci anni, in questo caso il valore intrinseco dell'azienda avrà un impatto maggiore sui prezzi, mentre l'emotività del mercato occuperà una porzione relativamente piccola; in questa situazione, la tua speculazione si avvicina all'investimento. Allo stesso modo, alcune fondi di private equity che si autoproclamano investitori, entrano nel mercato solo a causa di un giudizio favorevole e poi realizzano profitti tramite vendite di azioni o IPO; in realtà anche questo è speculazione.
Quindi, investire e speculare sono distinti, ma i confini sono piuttosto sfocati. Ad esempio, Buffett acquista e vende nel mercato secondario, ma il suo tempo di detenzione è sufficientemente lungo e il suo rendimento deriva principalmente dall'aumento del valore intrinseco dell'azienda; in questo caso è investimento, mentre il contributo del sentimento di mercato ai rendimenti è minimo. Ma se vendi dopo uno o due anni, il sentimento di mercato avrà un'influenza molto maggiore sul prezzo delle azioni rispetto al valore intrinseco; questo è speculazione. Perché un'azione può raddoppiare in un mese? È perché il valore intrinseco è raddoppiato? Non necessariamente. Possediamo un'azione nel settore della memoria che è aumentata di tre volte in poco più di un mese; il suo valore intrinseco raddoppierà in un mese? Non è possibile; deve esserci un'emotività del mercato coinvolta.
Fare impresa non è così facile, ma il prezzo delle azioni fluttua sempre tra uno e due, non è il valore intrinseco ma l'emotività del mercato che fluttua, e queste fluttuazioni offrono opportunità agli speculatori. La mia professione è guadagnare facendo long e short dalle fluttuazioni del mercato azionario. Quindi penso che stia facendo speculazione, non investimento.
Se il tuo meccanismo di valutazione professionale futuro dipende dalle fluttuazioni del prezzo di mercato delle azioni, probabilmente hai anche un destino da speculatore.
Capire chiaramente questa distinzione è molto utile. È estremamente utile. Se sei uno speculatore e ti consideri un investitore, le conseguenze possono essere molto gravi. Come ho detto in precedenza, potresti essere licenziato dal tuo capo, i tuoi investitori potrebbero ritirare i loro fondi, e i tuoi dipendenti potrebbero licenziarti.
Ma voglio sottolineare: un buon speculatore deve prima comprendere l'investimento e il valore intrinseco.
Anche se in futuro potreste essere coinvolti nella speculazione, seguire il corso di investimento di valore del professor Chang è molto significativo. Questo è legato alla valutazione del prezzo delle azioni. Nelle azioni, una parte è fondamentale e l'altra è emotiva. La parte fondamentale è ciò che avete imparato nella lezione del professor Chang. Qual è il peso di queste due parti? Dipende dalla durata: più è breve, maggiore è il peso della parte emotiva; in un anno, la parte emotiva può superare il 50%. Se si guarda a un periodo di oltre dieci anni, le influenze sul prezzo delle azioni potrebbero essere solo una, principalmente la parte fondamentale.
Per diventare un buon speculatore, devi anche comprendere il valore intrinseco dell'azienda; usando la metafora di un uomo che porta a spasso un cane, il guadagno o la perdita dello speculatore dipende dalla posizione del cane, ma non puoi ignorare la posizione dell'uomo. Se usiamo semplici E (Earnings) e P/E (Price/Earnings Ratio) per comprendere, studiare E significa che stai facendo ricerca sull'investimento di valore, ma ciò non significa che non devi studiare anche il P/E. È difficile che E cresca di tre volte in un anno; avere una crescita del 30% è già molto buono. Ma nel corso di un anno, la variazione del P/E, influenzata dall'emotività, può essere molto maggiore. Poiché il professor Chang è presente, per rispetto verso di lui, ho minimizzato l'impatto di questa emotività. Se il professor Chang non fosse qui, direi che, in dodici mesi, l'impatto fondamentale sui prezzi delle azioni potrebbe essere solo del 30%; ciò che determina il prezzo delle azioni è principalmente l'impatto dell'emotività. Devi chiarire il cambiamento dell'emotività.
Per diventare un buon speculatore, devi prima comprendere quel 30% di fondamentale e comprendere dove si trovi l'uomo. In questo modo, durante il processo di monitoraggio dei cambiamenti di posizione del cane, potrai giudicare se fare trading controcorrente o a favore della corrente. Fare trading controcorrente è un ottimo metodo, ma non è un termine positivo, è un termine neutro. A volte devi fare trading controcorrente, a volte devi fare trading a favore della corrente. Ecco perché fare speculazione non è facile.
Un buon investitore comprende molto bene l'azienda, ma potrebbe non comprendere il mercato. Ma nel breve termine, è il mercato speculativo che determina i prezzi, e ciò che valuta il tuo successo o il tuo fallimento è il mercato speculativo. Se sei un gestore di fondi, ogni tua transazione sarà valutata dal mercato alla fine dell'anno. Non puoi discutere con i clienti dicendo: "Il mercato è sbagliato, i profitti delle aziende nel mio portafoglio stanno aumentando, il valore contabile sta aumentando", ma il prezzo delle azioni sta scendendo. Anche un investitore di successo deve imparare dai speculatori per comprendere il mercato.
Se comprendi e accetti il contenuto che sto presentando, capirai che probabilmente diventerai uno speculatore in futuro. Potresti anche interiormente accettare la speculazione, anche se sei in una lezione di investimento di valore. Giusto? Come diventare uno speculatore di successo?
Il primo punto, credo sia molto importante, è dubitare del mercato. Anche se alla fine ciò che determina il vostro successo è il mercato, dovete comunque dubitare del mercato. Se credete ciecamente nel mercato, è difficile diventare un buon speculatore. Quando il mercato fornisce un prezzo, ad esempio un rapporto P/E di 20 per un'azienda, dovete dubitare di questo prezzo. È sostenibile? In futuro sarà 10 volte o 30 volte? La valutazione fornita dal mercato è troppo alta o troppo bassa? Quando qualcuno ti dice che Nvidia è una buona azione, devi riflettere se i profitti e la valutazione di Nvidia siano sostenibili. Se hai fatto un modello DCF per Nvidia, devi considerare se molte delle ipotesi nel DCF siano affidabili. Dubita del mercato! Quando il mercato abbandona qualcosa, devi anche chiederti se il mercato stia esagerando. Se vuoi diventare un giocatore di successo nel mercato, prima di tutto devi dubitare del mercato.
Il secondo punto è più importante del primo: dubitare di se stessi. Non fidarti troppo di te stesso; mantieni sempre un certo grado di scetticismo. Nella mia carriera di 35 anni, ho visto molti gestori di fondi eccellenti, e se li guardi in faccia, vedrai un'espressione piena di dubbi. Quelli che sembrano sicuri di sé, scoprirai che le loro performance future tendono a essere molto scarse. Nella mia azienda, quando recluto, osservo se una persona è troppo sicura di sé; in genere non recluto persone troppo sicure.
Il nostro fondo, ciò che chiamiamo azioni pesanti, è solo del 5%-6%. Alcuni fondi sul mercato raggiungono facilmente il 10%, o addirittura il 15%; qui da noi è impossibile. Ci sono molti nuovi colleghi che vengono a sfidarmi dicendo: "Capo, l'azienda che raccomando ha una grande certezza, perché non possiamo comprarne di più? Perché altri fondi possono comprare il 15% e noi non possiamo comprarne di più?"
Rispondendo a questa domanda, dico: da dove proviene un'alta certezza? In realtà, proviene dal tuo giudizio. E chi sei tu? Sei umano. Gli investimenti riguardano il futuro, e il giudizio umano sul futuro è per lo più inaffidabile. Quindi non dobbiamo fidarci troppo di noi stessi, poiché investire è una professione che sfida il tempo. Il tempo è sotto il controllo di Dio; ogni volta che l'umanità riflette, Dio sorride. L'umanità pensa al futuro in termini di probabilità, ma Dio non pianifica il futuro con probabilità; quindi, di fronte al tempo e al futuro, dobbiamo imparare a essere umili.
Anche se a volte parliamo di ricerca negli investimenti, in realtà è un modo di sopravvalutare il nostro lavoro. Se stai facendo ricerche in fisica, il termine ricerca non è un problema; puoi inviare con precisione una navetta su Marte. In realtà, ciò che facciamo negli investimenti è solo indovinare, e ogni conclusione richiede molte ipotesi, che possono cambiare in qualsiasi momento. Quindi, ciò che è più importante nella speculazione è dubitare di se stessi.
Perché negli ultimi 13 anni abbiamo avuto 12 anni di profitti? Perché continuo a dubitare di me stesso; ogni volta che si verifica qualcosa di inaspettato, fermiamo la perdita. Ad esempio, quando il nostro fondo subisce un drawdown del 2.5%, fermiamo rigorosamente la perdita.
Poiché siamo molto diversificati, operiamo in 7-8 mercati e 7-8 settori, facciamo long e short contemporaneamente; per noi, un drawdown del 2.5% è relativamente basso, mentre molte piccole società in Cina potrebbero sperimentare un drawdown del 2.5% come routine. Se il nostro fondo subisce un drawdown del 2.5%, riduciamo l'intero portafoglio del 20%. Cosa significa? In altre parole, se sperimentiamo un drawdown del 10%, abbiamo già ridotto il nostro portafoglio quattro volte, quindi rimaniamo con più del 30% del nostro portafoglio. Quando rimaniamo con più del 30%, controllare le perdite diventa più facile, ed è per questo che in passato abbiamo potuto mantenere i drawdown sotto controllo. La premessa dello stop loss è basata sul dubbio su se stessi.
Perché gli esseri umani hanno dei limiti; la nostra comprensione è molto parziale. La nostra comprensione di un'azienda potrebbe non essere corretta, e non parliamo nemmeno del fatto che l'azienda è in continua evoluzione. Spesso scherzo con molti gestori di fondi dicendo: "Un CEO di una società quotata in borsa non sa nemmeno quali saranno i profitti della propria azienda l'anno prossimo. Perché un investitore esterno dovrebbe essere così sicuro di sapere come andrà quell'azienda l'anno prossimo o tra dieci anni?"
Ho sentito qualcuno parlare di investimento a lungo termine. Ho detto che è un linguaggio di finanziamento, non di investimento. Stai cercando di ingannare gli investitori; non si può investire in questo modo. Sai dove si trova il futuro a lungo termine di questa azienda? Posso dire con certezza che non lo sai. Parlare di investimento a lungo termine con gli investitori senza avere chiarezza non è ingannare se stessi?
Ho vissuto molti mercati orso e affrontato molte incertezze; conosco la fragilità dell'analisi azionaria. È come se un cieco stesse toccando un elefante: se tocchi la gamba dell'elefante, pensi che sia un albero, e ti prendi cura di quell'albero (investimento), sperando che cresca. Ma improvvisamente l'elefante se ne va, e il tuo albero non c'è più; il tuo investimento è andato in fumo. L'incertezza a livello aziendale è relativamente più gestibile, ma l'incertezza macro è molto più grande; nella nostra azienda non incoraggiamo di parlare di macroeconomia, poiché ci sono troppi fattori che la influenzano, è un grande elefante. Alcuni si aggrappano solo a due o tre fattori e si sentono sicuri, quindi traggono conclusioni sul futuro e investono a lungo termine.
Anche se ci sono molti fattori che influenzano il futuro dell'azienda, quanto possiamo capire? Anche se sei un imprenditore, non puoi essere certo della situazione della tua azienda tra dieci anni. Oltre ai fattori economici, ci sono anche fattori politici, non solo le politiche di un paese, ma anche la geopolitica. Noi speculatori non crediamo né a noi stessi né al mercato. Possiamo solo prepararci per il peggio. Anche se c'è solo il 30% di probabilità di pioggia, dobbiamo indossare un impermeabile e portare un ombrello. Cosa rappresenta l'ombrello? Per me, è fare short. Naturalmente, il signor Chang potrebbe opporsi a questo; molti investitori di valore sono contrari a fare short.
Fare impresa è come andare controcorrente; non è facile. Se guardate il cambiamento dei titoli del Dow Jones nel passato, tutti erano le aziende leader dell'epoca. Quanti nomi ci sono nel Dow Jones di oggi che erano presenti 30 anni fa? Molti sono stati eliminati. Anche molte delle aziende nel Dow Jones di oggi saranno probabilmente eliminate in futuro, e potrebbero nascondere opportunità di short.
Molte aziende cosiddette grandi. Quando il mercato le considera grandi, danno una grande valutazione, un grande prezzo; una volta che non sono più così grandi, questa è un'opportunità per fare short. La nostra filosofia di long è diversa da quella di molti investitori. Raccontiamo una storia di 25 anni fa, quando l'aviazione cinese aveva ancora una storia di penetrazione, e sempre più persone ricche volevano volare. Le tre principali compagnie aeree erano Air China, China Eastern Airlines e China Southern Airlines. L'ROE più alto era di Air China, molti andavano a comprare Air China, ma io no; sceglievo di comprare la compagnia peggiore. Quando il ciclo aereo si alza, tutte e tre le compagnie beneficiano, ma la compagnia peggiore beneficia di più. Una buona azienda con una margine di profitto del 10% può diventare del 20%, raddoppiando il profitto; una cattiva azienda può passare da un margine dell'1% a un margine del 10%, crescendo di dieci volte. Inizialmente abbiamo comprato China Southern Airlines, ma ci siamo resi conto che China Eastern Airlines era peggiore. I suoi bilanci erano peggiori, la gestione era peggiore, quindi ci siamo affrettati a comprare China Eastern Airlines. Noi speculatori guadagniamo dal Delta, dal cambiamento. In questo cambiamento, parliamo di tre cose: mercato totale, quota di mercato e margine di profitto. La cosa più elastica è il margine di profitto; cambiare la quota di mercato è molto difficile, richiede grandi sforzi per aumentare anche solo di poco la quota di mercato. A volte mi definisco un speculatore di margine di profitto.
Non facciamo mai previsioni a lungo termine, ma guardiamo ai cambiamenti continui. Anche se abbiamo detenuto molte aziende a lungo nel nostro fondo, il nostro possesso è sempre operativo e continuativo. È come una relazione amorosa: all'inizio non dobbiamo parlare di impegno eterno; ci siamo appena incontrati, quanto possiamo capire? Un passo alla volta, alla fine potrebbe portare a una vita insieme. Non dovremmo impegnarci eccessivamente all'inizio, questo sarebbe irresponsabile. Questo è simile a come guardiamo le aziende; dire che dobbiamo guardare a lungo termine è un impegno irresponsabile. Credo che questo sia un modo in cui l'umanità sopravvaluti le proprie prestazioni; di fronte al futuro, siamo molto piccoli. Quando cento persone parlano di cose future, alla fine solo una ha ragione, e tutti dicono che quella persona è di grande successo, ma questo è un errore di sopravvivenza. Non è perché sia così capace. Dobbiamo essere concreti negli investimenti, fare ricerche continue su ogni azienda, non perdere nessun rapporto trimestrale; ogni rapporto trimestrale è un'opportunità per dimostrare o smentire le nostre valutazioni, e dobbiamo apprezzare questa opportunità. Non incoraggio mai un atteggiamento di "compra e dormi"; dobbiamo "comprare e osservare". Perché le aziende cambiano, l'ambiente cambia, e gli imprenditori stessi cambiano; dobbiamo prestare attenzione ai loro cambiamenti. Non dobbiamo avere fisse idee su aziende buone o cattive, dobbiamo sempre mantenere "un cuore imparziale" e comprendere l'impermanenza.
Come ho condiviso in precedenza, sono un investitore ciclico, e le relazioni tra domanda e offerta all'interno del ciclo cambiano. Gli speculatori studiano i cambiamenti, devono studiare sia il cambiamento della domanda e dell'offerta, sia il cambiamento dell'emotività del mercato. Come afferro l'emotività del mercato?
Primo, devi guardare alla storia per indovinare l'emozione attuale. Se non credi che i prezzi passati includano una certa fondamentale e una certa emotività, è impossibile analizzare la fondamentale e l'emotività per dedurre il futuro. I prezzi delle azioni degli ultimi cinque anni riflettono sicuramente la fondamentale e l'emotività dell'azienda in quel momento. Se negli ultimi cinque anni il rapporto P/E è stato nell'intervallo di 10-20 volte (qui prendo il P/E come indicatore dell'emotività di mercato), allora ora puoi usare 10-20 volte come riferimento; in un momento pessimista (10 volte), potrebbe esserci un'opportunità di acquisto; allo stesso modo, se è 20 volte, potrebbe essere un'opportunità per fare short. Quando il P/E è di 20 volte, spesso il mercato è più ottimista riguardo a quell'azione, vari argomenti provano quanto sia grande quell'azienda, dicendo che questa volta è diversa, come sarà il prezzo delle azioni dell'azienda ora che l'era dell'IA è arrivata? Ma sulla base della mia esperienza di 35 anni, la probabilità che la frase "questa volta è diversa" sia corretta è estremamente bassa; non c'è nulla di diverso. Statisticamente, questa volta potrebbe essere diversa, ma non dobbiamo scommettere su eventi a bassa probabilità. In quel momento, non dobbiamo pensare di fare long, ma dobbiamo considerare le cose dal punto di vista dello short; non si tratta di dire che quell'azienda sia cattiva, è buona, ma tutto ciò è già nel prezzo. Il cambiamento dell'azienda potrebbe essere del 20%, ma il cambiamento dell'emotività del mercato supera di gran lunga il 20%; per esempio, come ho detto prima, un'azienda ha visto il suo prezzo triplicare in un mese, ma i profitti triplicheranno? Anche se il corpo non si muove, il cuore si muove; il cambiamento dell'emotività del mercato supera la tua immaginazione.
In secondo luogo, non fidatevi troppo della storia. Cerchiamo di dare un intervallo di valutazione, ma questo intervallo è variabile. Ad esempio, se la storia è di 10-20 volte, in base alla situazione attuale, puoi regolarlo a 15-25 volte o 7-15 volte. Facciamo un esempio: quando i tassi di interesse scendono, questo intervallo diventa più alto, mentre quando i tassi sono alti, questo intervallo diventa più basso.
Oltre ai cambiamenti dell'ambiente esterno, ci sono anche cambiamenti nella dirigenza. Per esempio, la dirigenza di Xiaomi è cambiata da Lei Jun ad altre persone, quindi potrebbe essere necessario rivedere il range di Xiaomi. Ogni persona ha capacità e valori diversi; in passato, ogni volta che Xiaomi ha affrontato difficoltà, Lei Jun ha potuto salvare la situazione, ma se cambia il CEO, potrebbe non funzionare. Bene, a causa del tempo, mi fermerò qui e passerò a domande e risposte, sarà più interessante.
Sessione di domande e risposte
张朝：Buongiorno, hai menzionato che "questa volta è diversa" è un evento a bassa probabilità, e ci sono rigide discipline di stop loss. Se veramente si verifica questa situazione "diversa" che ti porta a fermarti in perdita, come gestirai il problema del reinvestimento in seguito?
胡猛：La cosa più importante è l'onestà. L'onestà comprende molti livelli. La prima è essere onesti con gli investitori, la seconda è essere onesti con se stessi; se hai chiaramente fatto un errore di valutazione, la prima cosa che devi fare è fermarti, e poi rivalutare tornando al punto di partenza per vedere se si deve essere long o short. Prima fermati, non iniziare a riflettere. Quando si subiscono perdite, è molto facile sviluppare pregiudizi; la qualità del pensiero ne risente notevolmente; è importante seguire la disciplina. La cosa più importante negli investimenti è rispettare la disciplina. Se dopo aver fermato la perdita scopri che la situazione è cambiata drasticamente, ad esempio un paese che prima era chiuso, oggi si apre improvvisamente, in questo caso, se eri short, dovresti tornare long. Devi credere ai fatti e ai cambiamenti dei fatti, rispettare i fatti, non rispettare le tue cosiddette ricerche passate.
张朝：Buongiorno, hai detto che non consigli di fare "trading abbinato" (Pair Trade). Ma se ci limitiamo solo al mercato cinese, dove l'impatto macro e delle politiche è molto forte, fare trading abbinato non semplificherebbe il nostro giudizio macro? Perché non lo consigli?
胡猛：Grazie per la tua domanda. Non incoraggiamo il Pair trade (trading abbinato) nella nostra azienda. Ma i concorrenti amano fare trading abbinato. Come ho appena detto, se fai long su China Southern Airlines e short su Air China, giusto? No! I fattori che contribuiscono alle performance delle aziende cicliche sono divisi in tre: i fattori intrinseci dell'azienda contribuiscono per circa il 20%, i fattori di mercato per circa il 30%, e il 50% dei fattori proviene dalla variazione del ciclo industriale. Se fai un abbinamento, stai eliminando la principale fonte di profitto, che è il contributo del ciclo industriale; questo è un affare svantaggioso. E qual è il tuo rischio? Facciamo un esempio: se fai long su China Southern Airlines per un miliardo, e short su Air China per un miliardo, hai assunto un rischio di due miliardi di dollari, ma il ritorno che ottieni è solo una piccola differenza nelle loro performance. Questo è un affare svantaggioso, poiché rinunci al profitto più importante derivante dal ciclo industriale.
A livello di azienda, settore e mercato, il giudizio industriale è relativamente il più certo. Ad esempio, ora che il ciclo della memoria è in crescita, fare long su Samsung e short su Kioxia sarebbe un affare perdente.
Investire è come fare un tema per se stessi, diverso da quanto si fa a scuola. È come quando sei in una lezione di investimento di valore e il professor Chang ti dà un compito, e tu devi rispondere. Ma quando sei nella tua carriera professionale, e stai cercando di gestire un fondo, non hai bisogno di porre domande a cui non puoi rispondere. Se hai un QI di 130, scegli problemi che possono essere risolti da chi ha un QI di 120; non è necessario complicarsi la vita proponendo problemi che richiedono un QI di 150. È difficile giudicare le differenze tra queste aziende, mentre giudicare i cicli di settore è relativamente più facile. Non dovresti coprire cicli relativamente semplici; non dovresti farlo.
张朝：Grazie. Vorrei chiederti, ad esempio, poiché la Cina era in passato un'economia in crescita, il beta del settore è relativamente alto. Ora che entriamo in un'economia di stallo e le variazioni del settore non sono più così rapide, come investire in un contesto in cui il beta del settore è relativamente basso o il settore è stabile?
胡猛：Ti interrompo un attimo. Negli investimenti, è molto sconsigliato avere pregiudizi. Quando il mercato ritiene che sia un'economia di stallo, non dovresti pensarla in quel modo. Non dovresti trarre conclusioni troppo in fretta in modo top-down; guarda a ogni settore singolarmente. Che si tratti di investimenti o speculazione, un giudizio top-down può portare alla rovina. In primo luogo, è difficile; in secondo luogo, un giudizio top-down può far sì che il tuo fondo acquisisca pregiudizi; se il giudizio è errato, l'intero fondo è a rischio. Fare investimenti e speculazione richiede una consapevolezza di se stessi. Devi cercare di rispondere a domande all'interno delle tue capacità.
Compagno: Qual è il tuo tasso di successo? Qual è il tempo medio di detenzione delle azioni? Hai casi da condividere?
胡猛：Nel nostro team di gestione, ci sono 18 persone, e il tasso di successo delle idee di ciascuno varia; il migliore può arrivare al 70%, mentre un tasso del 55%-60% è già buono. Il tasso di successo è un aspetto; l'altro è ottenere più profitti quando hai ragione e controllare le perdite quando hai torto. Abbiamo una disciplina di stop loss che controlla le perdite in caso di errore di valutazione. Secondo i nostri dati, la perdita media delle azioni che giudichiamo fallimentari è solo del 12,8%.
王韦华：Grazie per la condivisione. La prima domanda è: se le persone sono davvero così piccole come hai detto, e non possono prevedere il futuro, perché ci sono così tanti investitori di valore di successo come Buffett, Li Lu e Mario Gabelli? La seconda domanda è: quali qualità dovrebbero avere le persone per scegliere di speculare, e quali qualità dovrebbero avere per adattarsi meglio all'investimento di valore? Le persone come noi, che non hanno una fede religiosa, non possono più speculare?
胡猛：Quando dico che le persone sono piccole, lo faccio in modo relativo; Buffett è relativamente "alto" tra gli esseri umani, ed è un grande investitore, ma è ancora distante dall'essere un angelo. In effetti, Buffett è un eccellente speculatore; "Essere avido quando gli altri sono spaventati" è una prova di questo.
Le persone troppo testarde non possono fare speculazione. Per determinare se è più adatto a investire o speculare, il primo punto è osservare il carattere; deve essere relativamente flessibile. Il secondo punto è avere una forte capacità di apprendimento; negli investimenti puoi capire solo alcune aziende o settori, ma nella speculazione è necessario comprendere più settori e anche il sentiment del mercato.
Non tutti hanno il talento per investire. Puoi fare investimento di valore? Dipende dalla natura del tuo capitale; incluso Buffett, che alla fine ha chiuso il suo fondo e ha adottato un modello commerciale di compagnia di assicurazione per investire. Quindi, quale strada percorrere dipende dalla tua situazione. Come menzionato in precedenza, è molto probabile che le vostre future carriere siano sulla strada della speculazione, e non c'è bisogno di preoccuparsi; potete prima imparare la logica dell'investimento e poi diventare eccellenti speculatori.
Anche se sei una persona testarda, devi essere un po' flessibile. Quando ho detto "l'essere umano è piccolo", il significato stesso è un promemoria a non essere testardi.
王韦华：Questa risposta è fantastica. Penso che sia di grande aiuto per gli studenti che non sono ancora entrati nella società.
Compagno: Ho letto il tuo libro, e all'interno si parla del ciclo intermedio come base per la gestione dei fondi. Vorrei chiederti due piccole domande: la prima è, a che lunghezza ti riferisci principalmente quando parli di ciclo intermedio? La seconda è, poiché hai menzionato che esiste un rigido stop loss, quale percentuale rappresenta il rendimento delle azioni nella verifica della tua valutazione del ciclo intermedio?
胡猛：Questi lunghi, medi e brevi cicli sono relativi; nella nostra azienda li chiamiamo T1, T2, T3; noi ci concentriamo principalmente su T2, cioè sulle variazioni da 3 mesi a 18 mesi. Le variazioni di prezzo delle azioni all'interno di 3 mesi sono, secondo me, imprevedibili, e prevedere eventi oltre 18 mesi è anche piuttosto difficile. Quindi, ci concentriamo principalmente su ciò che potrebbe accadere nei prossimi 3-18 mesi. Guardando ai profitti, ad esempio, partendo da oggi, ci concentriamo sui profitti del 2026 e 2027; di solito non facciamo modelli per il 2028.
Compagno: Poiché hai menzionato questo rigoroso stop loss, vorrei chiederti: quale percentuale del rendimento delle azioni o della performance occupa un ruolo importante nella tua verifica della tua valutazione iniziale?
胡猛：Il giudizio ciclico viene visto in modo continuo; io lo guardo in un intervallo di 3-18 mesi, senza prevedere la lunghezza del ciclo. Se questo ciclo continua a salire, allora si continua a detenere.
Il nostro stop loss non è basato sulla valutazione se questo ciclo è cambiato; questa valutazione è molto soggettiva e dobbiamo essere cauti in caso di perdite. Il nostro stop loss è basato su quanto possiamo tollerare in termini di perdite. Ad esempio, se il stop loss per un singolo titolo è del 20%, il fondo si ferma a una riduzione complessiva del 2,5%. Quindi questo stop loss è legato alla capacità di assorbire perdite, non alla tua valutazione. Oggi hai solo 100 yuan, e hai già perso 70; indipendentemente da come ritieni la situazione fondamentale di quell'azienda, devi fermarti. Devi considerare la tua capacità di assorbimento. La responsabilità dello stop loss è controllare il rischio, non provare a dimostrare che la nostra valutazione è errata.
Quando un'azione attiva il stop loss, continueremo a fare ricerche: dove abbiamo sbagliato? È stato il profitto a essere errato, o è stata l'emotività a essere sbagliata? Potremmo riacquistarla, o potremmo fare short. In sintesi, se ci sono profitti, lasciamoli continuare; se c'è una perdita, iniziamo con uno stop loss basato sulla tua capacità di assorbimento e poi rivalutiamo. È quello che ho sottolineato prima: prima fermati e poi rifletti. A volte, il pensiero umano non è affidabile. Compagno: La prima domanda è: come si può catturare opportunità di speculazione come il limite di prezzo? La seconda domanda è: è possibile utilizzare l'analisi dei big data per catturare l'emotività del mercato e fare speculazione?
胡猛：Catturare il limite di prezzo è fondamentalmente impossibile. Ti stai ponendo un compito difficile, come dire che hai un QI di 130 e cerchi di risolvere un problema che richiede un QI di 150. Non ho mai cercato di farlo. Prima di tutto, non posso, e non credo che tu possa trovare alcun insegnante in grado di rispondere a questa domanda.
Usare l'analisi dei big data per catturare il sentiment del mercato è un'altra questione, è qualcosa che viene fatto in modo quantitativo, ma noi non facciamo quantitativo.
刘俊：Scusi, Professore Hu, il rischio maggiore non è forse confondere investimento e speculazione? Per esempio, vuoi investire ma stai speculando, vuoi speculare ma stai investendo? E come gestire correttamente la relazione tra i due?
胡猛：Speculazione e investimento non possono essere separati. Non puoi fare speculazione senza prima fare investimenti. Ogni gestore di fondi nella nostra azienda deve analizzare approfonditamente il modello commerciale dell'azienda, la dirigenza, il prodotto, il mercato e il conto economico. Senza questa analisi, come puoi speculare? Devi prima chiarire i profitti e comprendere i profitti futuri. Se non comprendi l'E, non puoi calcolare il P solo con il PE. Devi prima fare bene l'investimento per poter fare bene la speculazione. Ad esempio, alcuni dei nostri colleghi con buone performance provengono da fondi di private equity, perché hanno una solida base di investimenti, e quando vengono a fare speculazione, posso aggiungere loro alcune basi di speculazione e possono rapidamente mettersi in carreggiata. Se non hai una base di investimento, il rischio di speculazione è molto alto.
Compagno: Durante il processo di bolla patrimoniale, l'altezza finale raggiungibile è imprevedibile e potrebbe durare a lungo. Come si può continuare a guadagnare facendo short in questo processo?
胡猛：Il primo punto, non prevedo l'altezza. Procediamo passo passo, ma dobbiamo prepararci per situazioni sfavorevoli come il collasso delle bolle. I principi dello short sono diversi da quelli del long. Nel long possiamo assumerci incertezze a sinistra; nello short non dobbiamo prevedere il picco, dobbiamo aspettare che il primo domino cada prima di fare short.
Facciamo un esempio: se un'azione passa da 10 a 100, e tu compri a 10, hai assunto un'incertezza, ma il rendimento è di 10 volte. Per fare short dobbiamo aspettare una maggiore certezza; in quel momento, l'azione potrebbe già essere scesa da 100 a 50, se fai short a 50 fino a 10, hai un rendimento dell'80%. Hai ottenuto maggiore certezza sacrificando solo il 10% del rendimento. Assumere rischi facendo long porta a dei rendimenti, ma cercare di indovinare il picco facendo short non porta a molti rendimenti. Comprendere questa matematica è importante.
In generale, durante le vendite allo scoperto, l'imprenditore è il tuo avversario. Potrebbe voler salvare l'azienda, cercando modi per ridurre le giacenze e abbassare i costi. In quel momento, non sottovalutare l'iniziativa soggettiva dell'imprenditore. Quando sei certo che non può salvare la situazione, solo allora puoi fare short.
Compagno: Ho appena menzionato che fare speculazione significa fermarsi in perdita e non in profitto. Se non si chiude in profitto, significa che tutte le vendite sono vendite di stop loss, ma calcolate a partire dai massimi temporanei?
胡猛：Non calcoliamo in questo modo.
Compagno: Come vedi la recente strategia di short selling del grande orso, sembra che faccia short sul lato sinistro.
胡猛：Non approvo il suo modo di fare short; ha un'aria di voler attirare l'attenzione, e a lungo andare, questa strategia porterà a una sconfitta terribile. Questo non è il nostro stile. In realtà, la sua strategia non ha un grande capitale, gli investitori sono intelligenti.
Professore Chang: Grazie mille al signor Hu per aver condiviso senza riserve, in modo molto diretto e sincero, le sue esperienze e insegnamenti con i nostri studenti; ho tratto grande beneficio. Molti dei nostri valori fondamentali sono molto simili; ha sollevato una domanda, cioè che ognuno di noi dovrebbe riflettere attentamente e chiedersi se siamo investitori o speculatori. Questa è una domanda molto valida.
