Aby ocenić, czy kryptowaluty mogą przetrwać zacieśnienie płynności wywołane uzupełnieniem konta TGA w 2025 roku, należy szczegółowo przeanalizować trzy aspekty: istotę mechanizmu, różnice w warunkach rynkowych i specyfikę ścieżki transmisji. Operacje związane z odzyskaniem 500 - 600 miliardów dolarów nie są prostym "odessaniem", ale ekstremalnym testem odporności rynku w kontekście awarii wielu mechanizmów buforowych.
Pierwsze, uzupełnienie TGA: od "łagodnej regulacji" do "twardego odessania"
Logika działania konta TGA nie jest skomplikowana: gdy saldo gotówki ministerstwa finansów na koncie Rezerwy Federalnej spadnie poniżej celu (cel na 2025 rok wynosi około 850 miliardów dolarów), ministerstwo musi "odzyskać" poprzez emisję krótkoterminowych obligacji skarbowych. Pieniądze, które inwestorzy wydają na obligacje skarbowe, w istocie przenoszą się z rynku finansowego do konta TGA, co bezpośrednio prowadzi do zmniejszenia dostępnych funduszy na rynku.
Jednak różnice między uzupełnieniem w 2025 roku a 2023 roku decydują o ogromnej różnicy w ich wpływie:
Miękkie lądowanie w 2023 roku opierało się na buforze: wówczas skala uzupełnienia TGA była również ogromna, ale rynek miał trzy "poduszki bezpieczeństwa": fundusze rynku pieniężnego wycofały ponad 1 bilion dolarów z nocnych narzędzi odwrotnego repozytowania Rezerwy Federalnej (RRP), nadwyżkowe rezerwy banków przekraczały 3 biliony dolarów, a zagraniczni inwestorzy (szczególnie z Japonii) nadal zwiększali swoje inwestycje w obligacje skarbowe. Te fundusze stanowią "zewnętrzny basen cyrkulacyjny", a pieniądze wycofane z TGA nie uderzyły bezpośrednio w aktywny rynek, podaż stablecoinów spadła tylko o 4,15%, a wahania rynku kryptowalutowego były ograniczone.
Twarde lądowanie w 2025 roku bez buforu: obecnie saldo RRP wynosi tylko 29 miliardów dolarów (względem szczytowego poziomu z 2023 roku spadło o 98,5%), banki boją się zwiększać swoje inwestycje w obligacje skarbowe z powodu 482 miliardów dolarów niezrealizowanych strat na obligacjach (dane Rezerwy Federalnej), a Chiny i Japonia od 2021 roku zredukowały swoje długoterminowe obligacje skarbowe o ponad 400 miliardów dolarów, a globalny udział rezerw dolarowych w bankach centralnych spadł do 58% (względem szczytowego poziomu z 2000 roku spadł o 15 punktów procentowych). Oznacza to, że w 2025 roku, gdy ministerstwo finansów wyemituje 1 dolara obligacji skarbowych, będzie musiało "twardo" wycofać pieniądze z aktywnych rynków, takich jak akcje, obligacje, kryptowaluty, a ból zacieśnienia płynności będzie bezpośrednio przekazywany do wszystkich aktywów ryzykownych.
Dwa, "punkt krytyczny" kryptowalut: stablecoiny stają się "barometrem" zacieśnienia płynności
Rynek kryptowalut jest znacznie bardziej wrażliwy na płynność niż tradycyjny rynek, a głównym powodem jest jego "uzależnienie od dolara" — stablecoiny są jedynymi "naczyniami" łączącymi waluty fiducjarne z aktywami kryptowalutowymi. Ekspansja podaży stablecoinów daje kryptowalutom "amunicję"; skurczenie podaży natychmiast prowadzi do "braku krwi" na rynku.
Specyfika roku 2025 polega na tym, że stablecoiny są już głęboko zaangażowane na rynku obligacji skarbowych, tworząc efekt "podwójnego ostrza":
Krótko-terminowa presja się nasila: Tether (USDT) posiada około 80 miliardów dolarów obligacji skarbowych, Circle (USDC) posiada około 40 miliardów dolarów, a wraz z USD1 i innymi zgodnymi stablecoinami, cały sektor stablecoinów posiada ponad 120 miliardów dolarów długu rządowego. Gdy ministerstwo finansów masowo emituje obligacje, emitenci stablecoinów mogą sprzedać inne aktywa (takie jak papiery komercyjne) w celu zakupu obligacji skarbowych, co prowadzi do skurczenia rzeczywistej ilości stablecoinów na rynku kryptowalut. Gdy w 2023 roku podaż stablecoinów spadła o 4,15%, ETH spadł o 13%; w 2025 roku, jeśli spadek podaży osiągnie ponad 10% (prognozy Delphi), spadki ETH i altcoinów mogą się podwoić.
Długoterminowe istnienie możliwości "odzyskania": logika projektowania zgodnych stablecoinów się zmienia. Na przykład USD1 wymaga, aby przy wyemitowaniu 1 dolara tokenu, zakupiono obligację skarbową o wartości 1 dolara, co pośrednio prowadzi do transferu funduszy z rynku kryptowalutowego do rynku obligacji skarbowych, a po zakończeniu uzupełnienia TGA, jeśli popyt na stablecoiny wzrośnie, te fundusze mogą wrócić na rynek kryptowalutowy poprzez wykup obligacji skarbowych. Jednak, biorąc pod uwagę cykl uzupełnienia w 2025 roku, kwota 120 miliardów dolarów jest zdecydowanie niewystarczająca, aby zrównoważyć 500 - 600 miliardów dolarów wycofania, a krótkoterminowy wpływ nadal będzie dominujący.
Trzy, cztery etapy ewolucji rynku: od spokoju do wahań, a następnie do różnicowania
Biorąc pod uwagę historyczne cykle zacieśnienia płynności (takie jak zmniejszenie bilansu przez Rezerwę Federalną w 2018 roku, kryzys płynności związany z pandemią w 2020 roku) oraz aktualną strukturę rynku, wpływ uzupełnienia TGA w 2025 roku będzie miał wyraźne cechy fazowe:
Sierpień - początek września: spokój przed burzą
Rynek ma "rozbieżność oczekiwań" co do zacieśnienia płynności. Z jednej strony, lato zazwyczaj jest okresem luzowania tradycyjnych funduszy (sezon wypłat dywidend, opóźnienia w płatności podatków); z drugiej strony, instytucje mogą wykorzystać ostatni okres okna na zwiększenie udziału w aktywach kryptowalutowych, co może podnieść BTC i ETH w krótkim okresie. Jednak wolumen obrotu stablecoinami już zaczyna cicho maleć (historyczne dane pokazują, że w 1 - 2 miesiące przed zacieśnieniem płynności, rotacja stablecoinów spada o 10% - 15%), co jest pierwszym ukrytym sygnałem.Druga połowa września: okres wahań, dźwignia finansowa najpierw wybucha
Wokół posiedzenia FOMC w dniach 16 - 17 września, jeśli Rezerwa Federalna wyda sygnał o "utrzymaniu wysokich stóp procentowych", w połączeniu z masowym emisją obligacji skarbowych, koszty krótkoterminowego kredytowania (jak stawki repo, rentowności 1-miesięcznych obligacji skarbowych) mogą wzrosnąć o 50 - 100 punktów bazowych. Dźwignia finansowa na rynku kryptowalut (zwłaszcza wśród graczy altcoinów, którzy wykorzystują dźwignię przez kontrakty wieczyste) będzie narażona na silne likwidacje, co spowoduje, że niektóre tokeny mogą stracić ponad 20% w ciągu jednego dnia. W podobnym cyklu w 2023 roku, całkowita wartość rynkowa altcoinów spadła o 18%, a w 2025 roku może osiągnąć 25% - 30%.Koniec września - listopad: okres zmęczenia, podaż stablecoinów spada "stromo"
W miarę zbliżania się salda TGA do celu, tempo emisji obligacji skarbowych spowalnia, ale płynność rynku została już wyczerpana. Podaż stablecoinów może zmniejszyć się o 5% - 8% w danym miesiącu (największy miesięczny spadek w 2023 roku wynosił tylko 2,3%), a wolumen transakcji na giełdach spadnie do najniższego poziomu w roku. W tym czasie BTC z powodu "właściwości ochronnej" jest stosunkowo odporny na spadki (spadek może być kontrolowany na poziomie 10% - 15%), ale ETH i altcoiny mogą stracić 30% - 40% w porównaniu do wcześniejszych szczytów, a niektóre małe altcoiny mogą nawet stanąć w obliczu ryzyka wycofania z rynku.Grudzień - styczeń 2026: okres odbicia, przepływy kapitału decydują o strukturze odbicia
Gdy uzupełnienie TGA zostanie zakończone, skala emisji obligacji skarbowych zmniejszy się, a presja płynności ustąpi. Jeśli podaż stablecoinów przestanie spadać i zacznie rosnąć (historycznie, po luzowaniu płynności, podaż stablecoinów wzrasta średnio o 8% w ciągu 3 miesięcy), rynek kryptowalut będzie mógł doświadczyć odbicia. Jednak struktura odbicia będzie zróżnicowana: ETH może zyskać na odbiciu z powodu ożywienia ekosystemu DeFi (gdy płynność jest luzowana, ilość zablokowanych aktywów DeFi zazwyczaj rośnie szybciej) w porównaniu do BTC, a altcoiny będą musiały zobaczyć, czy konkretne narracje (takie jak Layer2, koncept AI) przyciągną kapitał.
Cztery, kluczowe zmienne: trzy główne czynniki decydujące o tym, czy kryptowaluta "wytrzyma" czy nie
Moment zmiany polityki Rezerwy Federalnej: jeśli po listopadzie Rezerwa Federalna da sygnał o obniżeniu stóp procentowych, nawet jeśli uzupełnienie TGA nie zostanie zakończone, preferencje ryzyka na rynku mogą wcześniej wzrosnąć, a spadki kryptowalut mogą się zmniejszyć; przeciwnie, jeśli utrzymają "jastrzębie" podejście, cykl dostosowań może się wydłużyć.
Intensywność napływu funduszy w ETF-ach na rynku spot: ETF na BTC w 2024 roku przyciągnął już ponad 30 miliardów dolarów, a jeśli w 2025 roku zatwierdzony zostanie ETF na ETH, może stać się "stabilizatorem" w okresie zacieśnienia płynności. Historyczne dane pokazują, że napływ funduszy do ETF może zrekompensować około 30% - 40% uderzenia w płynność.
Czy "ryzyko bankrunu" stablecoinów wybuchnie: jeśli panika na rynku spowoduje masowe wykupy stablecoinów (takich jak USDC), kryptowaluty będą narażone na "podwójne uderzenie". Jednak obecna przezroczystość rezerw stablecoinów znacznie wzrosła w porównaniu do 2022 roku (w czasie załamania UST), a w rezerwach USDT i USDC, gotówka oraz krótkoterminowe obligacje skarbowe stanowią ponad 95%, co znacząco zmniejsza prawdopodobieństwo ryzyka systemowego.
Wnioski: przetrwamy, ale proces będzie bolesny, różnicowanie się nasili
Zacieśnienie płynności spowodowane uzupełnieniem TGA w 2025 roku sprawi, że kryptowaluty doświadczą "bólu", ale nie będzie to "śmiertelna rana". BTC, dzięki konsensusowi "złota cyfrowego", ma dużą szansę na przetrwanie uderzenia, a spadki będą kontrolowane; ETH i wysokiej jakości altcoiny mogą głęboko się skorygować, ale po ożywieniu płynności mają szansę na odbicie; natomiast małe altcoiny, które nie mają wsparcia fundamentalnego, mogą zostać całkowicie wyeliminowane w tym cyklu.
Dla inwestorów, okres od września do listopada jest kluczowym okresem na "wytrzymanie samotności", aby uniknąć zbyt wczesnego kupowania dołków; po grudniu, jeśli podaż stablecoinów wzrośnie, a fundusze ETF będą nadal napływać, może to być najlepsze okno do zakupu wysokiej jakości aktywów. Odporność rynku kryptowalutowego ostatecznie zależy od wzrostu jego zdolności do "samo-odnawiania" w cyklu płynności — a to jest kluczowa logika, którą ten cykl zaciśnienia przyspieszy weryfikacja.
#ETH #TGA