W ostatnim czasie kontrowersje wokół Jane Street rozwijają się w kręgu kryptowalut. Niektórzy łączą to z upadkiem Terra (LUNA) oraz strukturą ETF na Bitcoina, kwestionując, czy instytucje wykorzystują przewagę strukturalną do wzmocnienia wahań rynkowych.
Regulacje wciąż nie są ostateczne.
Jednak naprawdę warto omówić nie pojedyncze instytucje, lecz to, czy logika wyceny Bitcoina już się zmieniła.
________________________________________
1. Finansjalizacja zakończona: zmiana mechanizmu cenowego
Na początku Bitcoin był zdominowany przez rynek spot, napędzany emocjami, narracja 'cyfrowego złota' była uzasadniona.
Są dwa punkty zwrotne:
• W 2017 roku na Chicago Mercantile Exchange uruchomiono futures, instytucje zyskały zgodne narzędzia do krótkiej sprzedaży.
• Zatwierdzenie ETF na rynku spot, giganci zarządzania aktywami, tacy jak BlackRock, wchodzą na rynek.
Od tego momentu odkrywanie cen stopniowo przesunęło się z blockchaina w kierunku instrumentów pochodnych i przepływów kapitałowych.
________________________________________
Dwa, koncentracja ETF: to nie ryzyko załamania, to wzmacniacz zmienności
Zarządzanie aktywami ETF jest izolowane, nie stanowi tradycyjnego ryzyka kredytowego.
Jednakże jego mechanizm ma charakter procykliczny:
• Netto wpływ → pasywne zakupy
• Netto wypływ → pasywna sprzedaż
Kiedy dodawane są futures i rozliczenia wieczystych kontraktów, spadki będą się nasilać.
To nie jest spisek, a strukturalny rezultat.
________________________________________
Trzy, powstawanie przewagi strukturalnej krótkiej sprzedaży
Teraz ścieżka krótkiej sprzedaży jest dojrzała:
Futures, opcje, pożyczki na ETF-y, arbitraż między rynkami są dostępne.
Instytucje mogą budować zabezpieczenia, a nawet krótkie portfele,
A inwestorzy detaliczni są głównie jednostronnymi bykami.
Podczas skurczenia płynności:
Umorzenie ETF → sprzedaż na rynku → likwidacja byków → przyspieszenie spadku.
Elastyczność spadku jest większa niż elastyczność wzrostu.
________________________________________
Cztery, od 'cyfrowego złota' do 'wzmacniacza płynności'
Bitcoin nie ma przepływów gotówkowych ani kotwicy wyceny.
Obecna cena jest bardziej zbliżona do funkcji:
Cena = marginalna płynność × siła dźwigni
Najbardziej rośnie podczas luzowania,
Najszybciej spada podczas zacieśniania.
To coraz bardziej wygląda jak aktywa makroekonomiczne, a nie aktywa zabezpieczające.
________________________________________
Pięć, wnioski
Kontrowersje wokół instytucji odzwierciedlają przeniesienie władzy wyceny.
Protokół Bitcoin nie zmienił się,
Zmieniają się uczestnicy i ramy wyceny.
Został on z zewnętrznych eksperymentów,
Przekształca się w aktywa o wysokiej elastyczności wewnątrz systemu.
Przyszłe kluczowe zmienne to nie tylko halving,
Ale to płynność dolara i przepływy funduszy ETF.
To jest prawdziwa logika rynku w chwili obecnej.
