Google niezauważalnie staje się „architektem” za falą przekształceń w kierunku AI wśród górników bitcoina, nie poprzez przejęcia, ale dzięki dużym kredytom gwarancyjnym.
Zamiast zakupu firm górniczych, firma z grupy Alphabet zapewniła co najmniej 5 miliardów dolarów w kredytach gwarancyjnych ogłoszonych dla grupy projektów AI górników BTC. Choć rynek nazywa to „współpracą technologiczną”, rzeczywista struktura jest bardziej podobna do mechanizmu finansowego niż do sojuszu technologicznego.
Wsparcie Google pomaga zredefiniować firmy wydobywcze - wcześniej nieoceniane - jako partnerów, których banki mogą postrzegać jako sponsorów infrastruktury, a nie jako czystych producentów towarów.
Mechanizm operacyjny
Struktura transakcji jest stosunkowo prosta.
Górnicy BTC przyczyniają się do pól gruntowych z dostępem do energii, połączeń wysokiego napięcia i infrastruktury ramowej. Fluidstack, operator centrum danych, podpisuje długoterminowy kontrakt najmu współlokacji z tymi firmami na "krytyczne obciążenie IT", czyli ilość energii dostarczanej do serwerów AI.
Google bierze na siebie gwarancję obowiązku najmu Fluidstack, otwierając drogę dla ostrożnych banków komercyjnych do oceny projektu jako długu infrastrukturalnego, a nie finansowania spekulacyjnego związanego z kryptowalutami.
Typowe transakcje
TeraWulf ustanawia precedens strukturalny w rejonie Lake Mariner, stan Nowy Jork.
Po początkowym etapie, firma ogłosiła duże rozszerzenie, zwiększając całkowitą moc podpisaną do ponad 360 MW. TeraWulf wycenił transakcję na 6,7 miliarda USD podpisanych przychodów, a może osiągnąć 16 miliardów USD, jeśli zostanie przedłużona.
Kluczowym punktem jest to, że Google podnosi poziom gwarancji do 3,2 miliarda USD i zwiększa udział własności poprzez opcje na akcje do około 14%.
Rola Google również wyraźnie objawia się w przełomie AI Cipher Mining.
Cipher podpisał 10-letni kontrakt na wynajem AI, moc 168 MW z Fluidstack w Barber Creek. Mimo że firma promuje to jako około 3 miliardy USD przychodu, kluczowy motyw finansowy leży w tym, że Google gwarantuje 1,4 miliarda USD obowiązku najmu. W zamian Google otrzymuje opcje, które mogą zostać przekształcone w około 5,4% udziałów Cipher.
Hut 8 Corp. kontynuuje rozwój tego modelu 17 grudnia, ogłaszając 15-letni kontrakt najmu z Fluidstack na 245 MW obciążenia IT w regionie River Bend, stan Louisiana.
Łączna wartość kontraktu osiągnęła 7 miliardów USD. Źródła rynkowe i ogłoszenia firmowe potwierdzają, że JPMorgan i Goldman Sachs strukturyzują finansowanie projektu, co jest możliwe tylko wtedy, gdy Google bierze na siebie "gwarancję finansową" za obowiązki najmu.
Dlaczego kontrakty AI są bardziej atrakcyjne niż marża wydobycia bitcoinów
Ta strukturalna zmiana wynika z osłabienia gospodarki wydobywczej.
Według CoinShares, średni koszt gotówki na wyprodukowanie 1 BTC przez notowanych górników wynosi około 74 600 USD, a całkowity koszt - w tym amortyzacja - wynosi blisko 137 800 USD.
W kontekście BTC handlującego wokół 90 000 USD, marża górników czystych została mocno skompresowana, zmuszając zarząd do poszukiwania stabilniejszych strumieni pieniężnych.
Celem jest AI i obliczenia wysokiej wydajności. CoinShares informuje, że publiczni górnicy ogłosili ponad 43 miliardy USD kontraktów AI i HPC w ciągu ostatnich 12 miesięcy.
Dzięki tej strukturze banki mogą oceniać kontrakty wynajmu mocy AI na 10-15 lat jako przychody okresowe i monitorować je według wskaźników pokrycia długu. Z drugiej strony, dochody z wydobycia bitcoinów są zmienne w zależności od trudności sieci i nagrody za blok, czynnik, na którym większość instytucji pożyczkowych nie chce polegać.
Rola Google to bycie pomostem. Jako strona wzmacniająca kredyt, Google obniża ryzyko postrzegane, umożliwiając górnikom dostęp do kapitału po kosztach zbliżonych do tych, które mają tradycyjni deweloperzy centrów danych.
Z perspektywy Google, ta struktura optymalizuje efektywność kapitału. Zamiast ponosić pełne koszty budowy rdzenia centrum danych lub czekać w kolejce na połączenie, firma zapewnia długoterminowy dostęp do źródła energii gotowego do obliczeń poprzez Fluidstack, jednocześnie zachowując opcję wzrostu poprzez opcje na akcje u górników.
Ryzyko operacyjne i łańcuch partnerów
Mimo że logika finansowa jest przekonująca, realizacja operacyjna wiąże się z istotnym ryzykiem.
Górnicy Bitcoina są w zasadzie optymalizowani pod kątem taniej energii i mogą elastycznie redukować koszty. Z drugiej strony, klienci AI wymagają standardów centrów danych, w tym ścisłej kontroli środowiska i rygorystycznego zobowiązania do poziomu usług.
Przejście od wydobycia "maksymalnego wysiłku" do niemal ciągłej niezawodności wymaga głębokiej zmiany w kulturze operacyjnej i infrastrukturze fizycznej. Jeśli koszty modernizacji chłodzenia przekroczą budżet lub aktualizacja połączenia opóźni się, konsekwencją będą naruszenia umowy, a nie tylko koszty utraconej szansy.
Ta struktura również tworzy wysoki stopień koncentracji partnerów.
Łańcuch ekonomiczny polega na Fluidstack jako pośredniku. Przepływy pieniężne opierają się na zdolności Fluidstack do utrzymania najemców AI i, w końcu, na długoterminowym zobowiązaniu gwarancyjnym Google.
Jeśli cykl euforii AI osłabnie lub najemcy wymuszą renegocjację, ten łańcuch może stać się jedynym wąskim gardłem. Górnicy w rzeczywistości stawiają zakład na to, że Google nadal będzie "ostatecznym wsparciem", podczas gdy prawa dochodowe przechodzą przez pośrednika.
Długoterminowe konsekwencje
Wpływ tych transakcji wykracza poza finansowanie projektów, dotykając polityki konkurencji i długoterminowego budżetu bezpieczeństwa Bitcoina.
Poprzez poleganie na gwarancjach kredytowych zamiast bezpośrednich zakupów aktywów, Google może zgromadzić prawa dostępu do gruntów z dostępem do energii i mocy - najrzadszych zasobów w fali budowy AI - bez uruchamiania przeglądów fuzji.
Jeśli ten model zostanie powielony w wielu lokalizacjach, krytycy mogą argumentować, że Google stworzyło rodzaj "wirtualnej użyteczności": nie posiadając budynku, wciąż kontroluje, kto może realizować obliczenia na dużą skalę w tych sieciach energetycznych. W takim przypadku organy regulacyjne mogą musieć rozważyć, czy długoterminowa kontrola nad mocą AI, nawet poprzez umowy najmu, wymaga bardziej rygorystycznego nadzoru antymonopolowego.
W przypadku Bitcoina, wymiana jest dość jasna. Każdy megawat przekształcony z wydobycia na AI zmniejsza ilość energii chroniącej sieć.
Rynek wcześniej zakładał, że hashrate rośnie prawie liniowo w zależności od ceny, gdy urządzenia stają się bardziej efektywne, a nowy kapitał napływa. Ale jeśli najefektywniejsi operatorzy przekształcą najlepsze lokalizacje w kontrakty AI, wzrost hashrate zostanie ograniczony i stanie się droższy, pozostawiając większy udział produkcji bloków dla słabszych źródeł energii lub tych, które są "utknięte".