Największa giełda kryptowalut wprowadziła Waszyngton w chaos, gdy ustawodawcy rozważają 'ustawę CLARITY'...
Kiedy Brian Armstrong, dyrektor generalny Coinbase, wysłał swojego późnonocnego tweeta ogłaszającego, że jego firma nie może już wspierać wersji ustawy CLARITY w Senacie, nie tylko wystosował krytykę polityki. W zasadzie wcisnął hamulec awaryjny na to, co miało być przełomowym momentem dla regulacji kryptowalut w Ameryce. W ciągu kilku godzin Senacka Komisja Bankowa odwołała zaplanowaną sesję roboczą. Do środy rano ustawa, która była ogłaszana jako przyszłość polityki kryptowalut w USA, znalazła się w zawieszeniu.
Na powierzchni wydaje się to burzą w szklance wody - wykonawcy kryptowalut kłócą się o język legislacyjny. Ale to, co się naprawdę dzieje, jest znacznie bardziej istotne: największa giełda kryptowalutowa notowana na giełdzie w Ameryce zasadniczo mówi, że rządowa próba stworzenia jasności wokół aktywów cyfrowych może w rzeczywistości stworzyć więcej chaosu, niż mamy teraz. A pytanie kryptowalutowe brzmi: czy Armstrong ma rację, czy po prostu urządza tantrum z powodu utraconych zysków?
Czym jest Ustawa CLARITY, w ogóle?
Wracajmy. Ustawa o Klarowności Rynku Aktywów Cyfrowych - CLARITY, dla tych, którzy prowadzą notatki - była białą wielorybą regulacji kryptowalut przez ostatnie półtora roku. Izba uchwaliła ją w lipcu 2025 z zaskakująco szerokim bi-partisan poparciem: 294 do 134. To nie jest mało. Przybyła do Senatu z impetem i wsparciem Białego Domu. Cel był prosty: zatrzymać regulacyjny chaos, który trapił kryptowaluty od ich powstania.
Dla kontekstu, branża kryptowalutowa spędziła ostatnie kilka lat działając w tym, co eksperci prawni nazywają "regulacją przez egzekucję." SEC pod przewodnictwem Gary'ego Genslera zasadniczo ogłosiła większość tokenów kryptowalutowych jako papiery wartościowe i podjęła działania przeciwko firmom odpowiednio. CFTC argumentowało, że ma jurysdykcję nad innymi. Banki miały różne zasady. Stany miały różne zasady. To był bałagan.
Podstawowa idea ustawy CLARITY jest elegancko prosta: sortować kryptowalutę na trzy wrzuty, a następnie odpowiednia agencja rządowa reguluje każdy wrzut. Oto ramy:
Wrzut 1: Towary cyfrowe
(Bitcoin, Ethereum po połączeniu, większość tokenów z rzeczywistą użytecznością)
Regulowane przez CFTC
Myśl o nich jak o kontraktach terminowych lub towarach na tradycyjnych rynkach
Giełdy kryptowalutowe zarejestrują się w CFTC tak jak giełdy towarowe
Wrzut 2: Aktywa kontraktów inwestycyjnych
(tokeny, które są tak naprawdę tylko kontraktami inwestycyjnymi, zazwyczaj projektami w początkowej fazie)
Regulowane przez SEC
Muszą przestrzegać wymogów prawa papierów wartościowych
Gdy blockchain stanie się "dojrzały" (co oznacza, że jest naprawdę zdecentralizowany), token przechodzi do Wrzutu 1
Wrzut 3: Dozwolone stablecoiny płatnicze.
(USDC, USDT i przyszli konkurenci)
Regulowane przez regulatorów bankowych.
Muszą utrzymywać rezerwy w stosunku 1:1.
Miesięczne publiczne audyty, aby udowodnić, że zabezpieczenie jest prawdziwe.
Wersja Izby była szeroko chwalona przez firmy kryptowalutowe, ponieważ w końcu odpowiedziała na pytanie: W jakich ramach regulacyjnych działamy? Koniec z zgadywaniem. Koniec z niespodziankami w egzekwowaniu. Po prostu zasady działania.
Wchodzi Senat - I wszystko staje się skomplikowane.
Senacka Komisja Bankowa nie głosowała nad projektem ustawy Izby. Zamiast tego zrobiła to, co Senat uwielbia robić: wzięła projekt ustawy z Izby jako punkt wyjścia i napisała zupełnie nową poprawkę zastępczą, która przepisuje główne sekcje. To jest miejsce, gdzie rzeczy stają się skomplikowane.
13 stycznia Senacka Komisja Bankowa opublikowała swój nowy tekst projektu. I tutaj staje się jasna fundamentalna napięcie: podczas gdy projekt ustawy Izby został napisany przez zwolenników kryptowalut próbujących uruchomić branżę, projekt ustawy Senatu został napisany przez senatorów odpowiadających na presję ze strony tradycyjnej finansów.
Banki - zwłaszcza banki społecznościowe - dokładnie przyjrzały się projektowi ustawy Izby i powiedziały: To nas zniszczy. W rzeczywistości mają rację. Jeśli giełda kryptowalutowa może oferować użytkownikom 5% zysku na stablecoinach, podczas gdy banki społecznościowe mogą zaoferować tylko 4% na kontach oszczędnościowych, gdzie myślisz, że trafią depozyty detaliczne? Lobbing bankowy powiedział Senatowi: musicie zdusić nagrody za stablecoiny, zanim to stanie się prawdziwym problemem.
Dlatego projekt ustawy Senatu dodał ograniczenia. Mówi: Nie możesz płacić zysku ani odsetek tylko za trzymanie stablecoina. Kropka.
Ale oto, gdzie to staje się głupie - i to jest miejsce, w którym argument Armstronga ma realne znaczenie. Możesz oferować nagrody, jeśli jest to związane z działalnością. Płać użytkownikom za dokonywanie transferów? W porządku. Za udział w programie lojalnościowym? Pewnie. Za zapewnienie płynności? Absolutnie. Ale po prostu za... trzymanie... monety? Nie.
To rozróżnienie brzmi rozsądnie, dopóki nie pomyślisz o tym, jak kryptowaluty faktycznie działają. W kryptowalutach program nagród zasadniczo staje się nieodróżnialny od odsetek. Jeśli trzymam stablecoin, kliknę "zarabiaj" i dostanę 5% rocznie, czy ma znaczenie, czy nagroda jest teoretycznie związana z "udziałem w protokole portfelowym" versus "czystymi odsetkami"? Niezbyt. To to samo doświadczenie użytkownika. Ale projekt ustawy Senatu zasadniczo stworzył zasadę, która pozwala regulatorom arbitralnie rozróżniać te rzeczy po fakcie.
To nie jest jasność regulacyjna - to niejasność regulacyjna z biurokratyczną swobodą działania na wierzchu.
Czteropunktowe oskarżenie Armstronga.
Wycofanie się Coinbase miało miejsce na kilka godzin przed tym, jak Senat miał głosować nad poprawkami i przesunąć projekt ustawy. Armstrong opublikował szczegółową krytykę, identyfikując cztery główne problemy:
Problem 1: Tokenizowane akcje są de facto zakazane.
Projekt ustawy Senatu przepisał zasady dotyczące tokenizowanych akcji i instrumentów finansowych. W wersji senackiej, jeśli chcesz wydać wersję opartą na blockchainie akcji Tesli, SEC będzie argumentować, że jest to papier wartościowy. Jeśli to papier wartościowy, musisz przestrzegać prawa papierów wartościowych. A jeśli spróbujesz handlować tym na giełdzie kryptowalutowej, projekt ustawy ogranicza to dość mocno. Ostateczny wynik: akcje oparte na blockchainie prawdopodobnie nie będą mogły handlować na infrastrukturze kryptowalutowej.
Punkt Armstronga: dlaczego tokenizowane akcje powinny być wykluczone z infrastruktury kryptowalutowej, jeśli przestrzegają prawa papierów wartościowych? To technologiczne ograniczenie przebrane za zasadę regulacyjną. I zabija całą kategorię innowacji finansowych, którą wiele firm kryptowalutowych widzi jako przyszłość.
Krytycy skargi Armstronga argumentują, że przesadza. "Nie interpretujemy projektu ustawy CLARITY jako 'de facto zakazu'," powiedział Gabe Otte, dyrektor generalny Dinari (platformy tokenizowanej akcji). "To, co robi, to potwierdza, że tokenizowane akcje pozostają papierami wartościowymi i powinny działać w ramach istniejącego prawa papierów wartościowych i standardów ochrony inwestorów." Rozsądni ludzie, rozsądna różnica zdań.
Problem 2: DeFi dostaje nowy młot regulacyjny.
To jest bardziej techniczne, ale prawdopodobnie bardziej niebezpieczne. Projekt ustawy Senatu dodał nowy przepis (Sekcja 303), który daje sekretarzowi skarbu USA szerokie uprawnienia do zakazywania lub ograniczania transferów kryptowalut do jakiejkolwiek jurysdykcji lub instytucji finansowej uznawanej za "problem prania pieniędzy."
Na papierze brzmi to w porządku - chcemy zapobiec praniu pieniędzy, prawda? Ale problem polega na tym, jak to wpływa na DeFi. Jeśli prowadzisz zdecentralizowany protokół, a sekretarz skarbu decyduje, że niektóre kraje są "głównym problemem prania pieniędzy" w związku z aktywami cyfrowymi, skarb mógłby zasadniczo zmusić każdego użytkownika tego protokołu do zaprzestania jego użycia. Lub mógłby zażądać, aby protokoły wdrożyły nadzór w celu śledzenia transakcji.
Obawa Armstronga: to zasadniczo daje Skarbowi władzę do nałożenia sankcji na protokoły oprogramowania. To różni się od nakładania sankcji na firmy. Oprogramowanie jest zdecentralizowane. Nie możesz negocjować z kodem. Wynik może być taki, że amerykańscy programiści zostaną zablokowani przed pracą nad protokołami DeFi, które rządowi się nie podobają, nawet jeśli te protokoły mają uzasadnione zastosowania.
Znowu, rozsądni ludzie się różnią. Może to są konieczne narzędzia przeciwdziałania praniu pieniędzy na XXI wiek. A może to bezprecedensowe rozszerzenie władzy rządu nad oprogramowaniem open-source. Zależy od twoich priorytetów.
Problem 3: SEC zyskuje więcej władzy niż miała w wersji Izby
Projekt ustawy Izby wyraźnie rozgraniczał jurysdykcje CFTC i SEC. Projekt ustawy Senatu wciąż przesuwał granice na korzyść SEC.
Armstrong obawiał się, że to może przywrócić niepewność regulacyjną z niedawnej przeszłości. Jeśli SEC może rozszerzać swoją jurysdykcję nad rynkami kryptowalutowymi z przypadku na przypadek, to wracamy do "regulacji przez egzekucję" zamiast "jasności."
To jest uzasadniona obawa, chociaż Senacka Komisja Bankowa odpowiedziała, mówiąc, że projekt ustawy faktycznie zapewnia jasne mechanizmy koordynacyjne między SEC a CFTC. Słuszny punkt - zależy, jak odczytujesz język.
Problem 4: Nagrody za stablecoiny naprawdę zostają efektywnie zabite.
Jak opisano powyżej, projekt ustawy Senatu mówi, że nie możesz płacić odsetek tylko za trzymanie stablecoina. Możesz płacić nagrody za działalność. Ale granica między "działalnością" a "pasywnym trzymaniem" jest niejasna, a regulatorzy prawdopodobnie będą rysować ją konserwatywnie.
Dla Coinbase osobiście, to jest ogromne, ponieważ firma oferowała produkty zysku ze stablecoinów. Nawet aplikowali o krajową koncesję bankową, która pozwoliłaby im oferować te produkty zgodnie z zasadami bankowymi, a nie zasadami kryptowalutowymi. Jeśli Ustawa CLARITY przejdzie, ta luka się zamknie.
Argument Armstronga: jeśli tradycyjne banki mogą oferować odsetki od depozytów, a firmy kryptowalutowe oferują odsetki od stablecoinów, to nie jest to niesprawiedliwa konkurencja - to równe traktowanie. Sam Skarb oszacował, że powszechne przyjęcie stablecoinów mogłoby odciągnąć 6,6 biliona dolarów od tradycyjnych banków, a branża bankowa jest oczywiście przestraszona.
Ale bankowcy by odpowiedzieli: stablecoiny nie są depozytami bankowymi. Nie mają ubezpieczenia FDIC. Nie podlegają tym samym wymaganiom kapitałowym ani nadzorowi w zakresie przeciwdziałania praniu pieniędzy. Dlatego nagradzanie trzymania stablecoinów wysokimi odsetkami tworzy nierówną sytuację - to ten sam wynik ekonomiczny (odsetki), ale z zupełnie różnymi ochronami regulacyjnymi.
Fragmentacja branży
Oto, co jest fascynujące w tym momencie: Coinbase nie mówiło w imieniu całej branży kryptowalutowej. W rzeczywistości, ledwo mówiło w imieniu większości z niej.
W ciągu 24 godzin od ogłoszenia Armstronga, konkurencyjne giełdy i firmy kryptowalutowe odpowiedziały. Mocno.
Dyrektor generalny Kraken, Arjun Sethi, powiedział, że "odpowiednią reakcją na nierozwiązane problemy jest ich rozwiązanie, a nie porzucenie lat bi-partisan postępu i rozpoczęcie od nowa."
Chris Dixon z Andreessen Horowitz (a16z), jeden z najbardziej wpływowych głosów kryptowalutowych w Waszyngtonie, powiedział, że chociaż projekt ustawy ma wady, opóźnienie regulacji kryptowalut może osłabić pozycję Ameryki w globalnej innowacji finansowej.
Dyrektor generalny Ripple, Brad Garlinghouse, nazwał to "postępem w kierunku wykonalnych zasad rynkowych."
Circle, Paradigm, Coin Center (think tank polityczny), Digital Chamber, a nawet David Sacks, doradca ds. polityki kryptowalut w Białym Domu, publicznie wzywali branżę, aby nie porzucała projektu ustawy.
Podtekst był jasny: Coinbase trzyma całą branżę jako zakładnika dla swoich interesów biznesowych.
I jest w tym coś. Coinbase jest jedyną dużą giełdą kryptowalutową notowaną na giełdzie w USA. To także platforma, która wyraźnie zbudowała swój model biznesowy wokół zysków ze stablecoinów. Inne giełdy i firmy kryptowalutowe są mniej zależne od tego konkretnego strumienia przychodów. A16z nie prowadzi giełdy. Circle (który wydaje USDC) ma inny mix produktów niż Coinbase.
Więc kiedy Coinbase mówi "ten projekt ustawy jest gorszy niż brak ustawy", częścią tego, co mówi, jest "ten projekt ustawy jest gorszy dla modelu biznesowego Coinbase." I to nie jest błędne - ale to także nie jest jedyna kwestia.
Nacisk na termin
Oto, co czyni ten moment naprawdę pilnym: Kongres ma tylko tyle okienek na ważne ustawodawstwo, a to może się zamykać.
Branża kryptowalutowa miała bezprecedensowy wpływ polityczny w ciągu ostatniego roku. Bitcoin wzrósł, przyciągając nowych inwestorów detalicznych. Coinbase weszło na giełdę. A16z wydało setki milionów na pro-kryptowalutowe kampanie polityczne i lobbing. Biały Dom jest teraz naprawdę zainteresowany polityką kryptowalutową. Republikanie i Demokraci mają obu dużych darczyńców kryptowalutowych.
Ale wszystko to zmienia się, gdy wybierzesz nową administrację. Nawet w administracji Trumpa (która jest ogólnie pro-kryptowalutowa) będą zmiany w kierownictwie. Nowi przewodniczący SEC, nowi przewodniczący CFTC, nowi urzędnicy Skarbu. I mogą nie być tak entuzjastyczni co do regulacji przyjaznych kryptowalutom.
Dla branży pytanie brzmi: Czy przyjmiemy ten projekt ustawy - który ma legitne wady, ale ustanawia ramy regulacyjne - czy też będziemy czekać na idealny projekt ustawy, który może nigdy nie nadejść?
Dlatego inne postacie z branży tak mocno naciskają, aby przekonać Coinbase do negocjacji, a nie odejścia. Kierownictwo Ledger dosłownie powiedziało Senatowi: jeśli teraz nie przegłosujecie ustawy, następna administracja może być znacznie mniej przychylna.
Co tak naprawdę musi się wydarzyć.
Na koniec stycznia Senacka Komisja Bankowa nadal prowadzi negocjacje. Przewodniczący Tim Scott nazwał to "krótką przerwą" w celu umożliwienia renegocjacji. Celem jest przyniesienie poprawionego projektu ustawy z powrotem do oznaczenia w nadchodzących tygodniach.
Co musiałoby się zmienić, aby Coinbase ponownie się zaangażowało?
Realistycznie, język dotyczący nagród za stablecoiny musiałby zostać poprawiony. Albo explicite zwalniając nagrody oparte na działalności, albo tworząc bezpieczną przystań, aby platformy wiedziały, kiedy są zgodne. Język DeFi w Sekcji 303 prawdopodobnie wymaga zawężenia, aby skupić się na instytucjach finansowych a nie na oprogramowaniu open-source. A pytania dotyczące tokenizowanych akcji i władzy SEC wymagają dalszego wyjaśnienia.
Żadne z tego nie jest niemożliwe. Ale wymaga to kompromisu obu stron. Banki chcą ograniczeń dotyczących stablecoinów; firmy kryptowalutowe chcą elastyczności nagród. Firmy kryptowalutowe chcą wyraźnych ochron DeFi; Skarb i senatorowie skoncentrowani na egzekwowaniu chcą narzędzi do zwalczania nielegalnych finansów.
Rzeczywiste stawki
Ciekawe w tym wszystkim jest to, że dramat jest prawdziwy, ale może przesłonić rzeczywisty punkt: amerykański przemysł kryptowalutowy desperacko potrzebuje tej ustawy.
W ramach obecnego systemu firmy kryptowalutowe działają w regulacyjnym limbo. Nie wiedzą, czy SEC ogłosi ich token jako papier wartościowy. Nie wiedzą, czy działalność związana ze stablecoinami narusza prawo bankowe. Nie wiedzą, czy ich praktyki przechowywania spełniają federalne wymagania. Ta niepewność jest kosztowna. Sprawia, że działalność przenosi się za granicę. Utrudnia rekrutację i zatrzymanie talentów, gdy nie możesz zagwarantować, że twoja firma nie zostanie pozwana przez rząd w przyszłym roku.
Ustawa CLARITY, nawet z modyfikacjami Senatu, naprawiłaby większość z tego. Dałaby firmom kryptowalutowym jasne ramy regulacyjne. Może nie byłyby to ramy, których firmy kryptowalutowe chciały, ale jasność w sprawie suboptymalnej zasady jest wciąż lepsza niż brak jasności.
Dlatego masz a16z, Ripple, Kraken i główne postacie kryptowalutowe, które mówią: naprawmy konkretne problemy językowe, ale nie wyrzucajmy całej sprawy.
Coinbase argumentuje coś innego: konkretne problemy językowe są tak fundamentalne, że czynią projekt ustawy gorszym niż status quo. Czy Armstrong ma rację? Może. Zakaz nagród za stablecoiny może naprawdę zabić innowacje finansowe. Władza Skarbu nad DeFi może być zbyt szeroka. Może projekt ustawy z lepszymi warunkami pojawi się.
A może Coinbase podejmuje krótkoterminową decyzję biznesową przebrana za zasadę. Może za sześć miesięcy, z poprawionym projektem ustawy, który nadal ogranicza nagrody za stablecoiny, ale zapewnia pewność w innych kwestiach, Coinbase ponownie się zaangażuje. A branża otrzyma ramy regulacyjne, których naprawdę potrzebuje.
To jest prawdziwa drama tutaj: nie polityka, ale podstawowe pytanie, czy branża kryptowalutowa jest wystarczająco dojrzała, aby zaakceptować niedoskonały, ale egzekwowalny zestaw zasad, czy też na zawsze będzie opierać się jakiejkolwiek regulacji, która ogranicza konkretne modele biznesowe. Ustawa CLARITY przetestuje to pytanie w czasie rzeczywistym.
A dla wartości, w tej chwili większość branży wydaje się myśleć, że odpowiedź brzmi: przyjąć ofertę. Naprawić to, co możesz. Iść naprzód.
Czy Coinbase zgadza się z tą oceną do końca stycznia - cóż, to powie nam wiele o priorytetach firmy. Na co będę zwracał uwagę... Jedna rzecz, której Coinbase i jego dyrektor generalny nie wyjaśnili - jakie są absolutne warunki, które muszą zostać rozwiązane, zanim mogliby znów je popierać, a co można by teraz przyjąć z celem zmiany tego później? Czy wycofanie się Coinbase było bardziej jak ktoś, kto wychodzi w trakcie negocjacji kontraktowych, gdy myślą, że oferta jest zła? Gdzie celem nie jest zakończenie dyskusji, tylko przesunięcie ich w swoją stronę. Czy może politycy tak bardzo wycięli i przepisali projekt ustawy, że to sprawa stracona?
Subskrybuj GCP w czytniku.