Ponad 12 bilionów dolarów zniknęło w ciągu 48 godzin — To nie była zmienność, to było strukturalne wycofanie.
Ponad 12 bilionów dolarów zostało wymazanych z rynków światowych w zaledwie dwa dni. Nie stopniowo. Nie selektywnie. I nie w sposób, który mógłby być uznany za rutynową zmienność.
Był to zsynchronizowany krach na rynku metali szlachetnych i akcji — strukturalne wycofanie, które ujawniło, jak bardzo niektóre części rynku były rozciągnięte, podniesione i zatłoczone.
Aby zrozumieć, dlaczego ten ruch był tak gwałtowny, musisz zacząć od skali zniszczeń.
Złoto spadło o ponad 16%, zacierając około 6,4 biliona dolarów wartości rynkowej. Srebro załamało się o prawie 39%, zacierając około 2,6 biliona dolarów. Platyna spadła o prawie 30%, tracąc około 235 miliardów dolarów, podczas gdy pallad spadł o około 25%, odbierając jeszcze 110 miliardów dolarów ze stołu.
Akcje również nie umknęły. S&P 500 stracił prawie 2%, eliminując około 1,3 biliona dolarów. Nasdaq stracił ponad 3%, niszcząc około 1,4 biliona dolarów, a Russell 2000 stracił jeszcze 100 miliardów dolarów.
W sumie strata przekroczyła łączny PKB Niemiec, Japonii i Indii. To powinno wystarczyć, aby powiedzieć, że nie był to normalny spadek.
Co tak naprawdę złamało rynek?
Zaczyna się od tego, że metale były już na ekstremalnych poziomach historycznych.
Srebro właśnie wydrukowało dziewiąty kolejny zielony miesięczny świecznik — coś, co nigdy wcześniej się nie zdarzyło. Poprzedni rekord wynosił osiem, a to zbiegło się z szczytami głównych cykli. W ciągu ostatnich 12 miesięcy srebro dostarczyło ponad 3x zwrot, niezwykły ruch dla aktywa o rynku wielkości kilku bilionów dolarów. W swoim szczycie srebro wzrosło o około 65 do 70% od początku roku.
Złoto nie było daleko w tyle. Jego rajd stał się paraboliczny, w dużej mierze napędzany oczekiwaniami agresywnego luzowania. Na tych poziomach realizacja zysków nie była opcjonalna — była nieunikniona.
Momentum wtedy robiło to, co zawsze robi na końcu zatłoczonego handlu: przyciągnęło spóźnionych kupców i dźwignię.
Gdy metale wzrosły, kapitał przesunął się w kierunku kryptowalut i akcji. Ale znaczna część tych pieniędzy nie trafiła do metalu fizycznego. Popłynęła w kierunku kontraktów futures, opcji i papierowych kontraktów. Narracja stała się coraz bardziej jednostronna. Cele srebra na poziomie 150 $ a nawet 200 $ krążyły szeroko, zachęcając do zbyt dużych pozycji długich w momencie, gdy rynek osiągał szczyt.
Gdy ceny w końcu spadły, wyjście natychmiast stało się zbyt małe.
To, co nastąpiło, było klasycznym ciągiem likwidacji.
Gdy srebro zaczęło spadać, zaczęły się wezwania do uzupełnienia marży. Przymusowa sprzedaż obniżyła ceny, co wywołało więcej likwidacji, co z kolei jeszcze bardziej obniżyło ceny. Wynik był załamaniem o ponad 35% w ciągu jednego dnia — nie dlatego, że traderzy zdecydowali się sprzedać, ale dlatego, że zostali do tego zmuszeni.
Ta dynamika została wzmocniona przez samą strukturę rynku srebra.
Cena srebra jest w dużej mierze określona przez papier, z szacunkowymi wskaźnikami papier-fizyczny w zakresie od 300 do 350 za 1. Setki roszczeń papierowych istnieją na każdą uncję rzeczywistego metalu. Podczas krachu ceny na COMEX spadły drastycznie, ale rynki fizyczne pozostały wysokie. W pewnym momencie srebro w Stanach Zjednoczonych handlowano blisko 85 $ do 90 $, podczas gdy ceny w Szanghaju oscylowały wokół 136 $.
Ta rozbieżność ujawniła napięcie między ceną papieru a podstawowym popytem fizycznym. Rynki papierowe rozwiązują się natychmiast. Rynki fizyczne tego nie robią.
Potem nadeszło przyspieszenie.
Gdy ceny już spadały, giełdy agresywnie zwiększyły wymagania dotyczące marży. Marże srebra i platyny zostały zwiększone, a kilka dni później nastąpiła druga fala podwyżek. Marże złota wzrosły o ponad 30%, srebra o ponad 35%, a podobne ruchy miały miejsce dla platyny i palladu.
Wzrosty marży zmuszają traderów do natychmiastowego dostarczenia większej ilości zabezpieczeń. Na rynku spadkowym prowadzi to bezpośrednio do automatycznych likwidacji. Dlatego ten ruch wydawał się nieubłagany i jednostronny. Sam system zmuszał pozycje do wyjścia.
W końcu kluczowy filar makroekonomiczny uległ załamaniu.
Przez miesiące metale korzystały z niepewności dotyczącej przyszłego kierunku Rezerwy Federalnej. Ta niejasność wspierała aktywa rzeczywiste, podczas gdy rynki uwzględniały agresywne luzowanie i zwiększoną płynność. Gdy prawdopodobieństwo, że Kevin Warsh zostanie prezydentem Fed, wzrosło, ten handel niepewnością nagle się skończył.
Warsh jest znany z krytyki nadmiernego luzowania ilościowego i przedłużającej się ekspansji bilansu. Jego potencjalna nominacja sygnalizowała ścieżkę obniżek stóp związanych z bardziej rygorystyczną dyscypliną bilansową — bardzo różny wynik od tego, czego rynki się spodziewały.
Sama ta zmiana nie spowodowałaby krachu. Ale w połączeniu z historycznym przerośnięciem, ekstremalnym dźwignią, zatłoczoną pozycją, wzrostami marży i kruchym rynkiem papierowym, stało się to ostatecznym katalizatorem.
To nie był zapaść popytu.
To była konsekwencja rynku rozciągniętego za daleko, za szybko i za pewnie — gdzie dźwignia zastąpiła przekonanie, a płynność zniknęła w momencie, gdy była najbardziej potrzebna.