В мире децентрализованных финансов (DeFi) — и в более широкой криптоэкономике — сообщения о девальвации стейблкоина часто вызывают шок. Для непосвященного наблюдателя, когда стейблкоин теряет свою паритет на бирже, это выглядит неотличимо от полного коллапса. Тем не менее, по словам Кэйна О'Салливана, соучредителя Hyperdrive, эти события часто неправильно понимаются как пользователями, так и дизайнерами протоколов.
Критическое различие заключается в том, является ли падение цены результатом дисбаланса ликвидности на биржах или фундаментального провала резервов актива. Во времена высокой рыночной напряженности пользователи часто стремятся обменять один стейблкоин на другой. Поскольку децентрализованные и централизованные биржи имеют ограниченную ликвидность, этот резкий всплеск давления на продажу естественным образом толкает рыночную цену вниз.
Как указывает О’Салливан, это было проиллюстрировано во время кризиса Silicon Valley Bank (SVB) в 2023 году. Хотя стейблкоин USDC торговался на уровне 90 центов на некоторых биржах из-за панической распродажи, основной механизм создания и выкупа в Circle оставался функциональным.
История повторилась более недавно 10 октября 2025 года во время массовой ликвидации на сумму $19 миллиардов, изначально вызванной нарастающими торговыми напряжениями. USDe Ethena на время упал до 65 центов на Binance. Однако, как и в случае с USDC, основная конструкция протокола и 110% обеспечение остались прочными. Девальвация была в основном локализованным сбоем внутреннего оракула Binance и ликвидности книги заказов, в то время как USDe продолжал торговаться на уровне почти паритета на децентрализованных площадках, таких как Curve.
Это часто не является истинным представлением фактической цены выкупа актива,” отмечает О’Салливан. “Эти страхи были достаточны, чтобы заставить пользователей захотеть выйти… в то время как родное создание и выкуп USDC на Circle продолжали работать как обычно.
Это различие между рыночной ценой и ценой выкупа вызывает фундаментальные изменения в том, как строятся кредитные протоколы. Традиционно «универсальное» кредитование позволяло пользователям занимать один актив против другого, используя ценового оракула для определения их взаимосвязи в терминах долларов США.
Тем не менее, О’Салливан утверждает, что эта модель устаревает, особенно по мере того, как пользователи все больше стремятся «зациклить» коррелированные активы — внося залог для заимствования большего количества того же или схожего актива для умножения доходности.
Общие кредитные протоколы неэффективны для этих случаев, потому что они изначально ограничены количеством ликвидности в блокчейне, которая существует для таких вещей, как ликвидации”, объясняет О’Салливан.
Соучредитель Hyperdrive считает, что «новая мета» включает протоколы, которые отходят от волатильных рыночных оракулов. Вместо этого они создаются так, чтобы распознавать контрактные отношения выкупа между активами. Ценообразование на основе способности выкупать подлежащие залоги, а не колеблющейся цены на тонкой бирже, позволяет протоколам разблокировать ликвидность, к которой рынки общего назначения просто не могут получить доступ.
Для новых инвесторов стейблкоин-пулы часто позиционируются как «безопасная гавань», создавая иллюзию, что стабильность привязки равносильна устранению риска. На самом деле, переход от удержания одного актива к входу в ликвидный пул меняет простое ценовое воздействие на сложную сеть риска контрагентов и смарт-контрактов.
Даже в мире так называемых стабильных активов О’Салливан предупреждает, что пользователи все равно должны учитывать непостоянные убытки (IL). Хотя IL менее значителен в глубоких, надежных парах, таких как USDT/USDC, он остается серьезной угрозой в пулах, связанных с менее устоявшимися стейблкоинами с низкой ликвидностью.
Доход поступает от торговых сборов, и часто сборы в пуле недостаточны для получения значительных доходов,” говорит О’Салливан. Это создает реальную альтернативную стоимость: пользователи могут брать на себя технические риски пула ради доходов, которые не оправдывают риск, особенно если незначительная девальвация «тонкой» монеты вызывает неожиданное смещение в их позиции.
Опасность для DeFi-протоколов возникает, когда они полагаются исключительно на рыночные ценовые оракулы. Если протокол видит рыночную цену в $0.90 и реагирует, запуская массовые ликвидации, это может создать «спираль смерти», даже если стейблкоин по-прежнему полностью обеспечен 1:1 из источника.
О’Салливан подчеркивает, что протоколы должны различать, происходит ли девальвация из-за мимолетной рыночной динамики или глубокой проблемы с основным выкупом — и реагировать соответственно. Рыночные цены, как он предупреждает, часто создают хрупкость, так как низкая ликвидность и моментальная паника могут сделать временную скидку похожей на постоянный крах.
Более устойчивой альтернативой является ценообразование на основе ставки выкупа, которое привязывает стоимость к фактическому обеспечению актива и его способности к выкупу. Этот дизайн «ликвидности на основе выкупа» помогает протоколам выдерживать рыночный шум, снижая риск ненужных ликвидаций и предлагая более прочную основу для инфраструктуры DeFi.
Для тех, кто нов в экосистеме, понимание этих слоев риска крайне важно. Падение цены на графике не всегда сигнализирует о неудаче, но «стабильный» пул не всегда является безрисковым хранилищем. Создавая протоколы, которые понимают контрактную связь между активами и реальностью глубины ликвидности, следующее поколение DeFi может обеспечить стабильность и эффективность капитала, которых не хватало рынкам общего назначения.
#CryptoVCFundingFalls74%inApril