“Những thị trường đang định giá lại không phải là sự biến động, mà là niềm tin—cụ thể là độ tin cậy của các ranh giới thể chế đã từng neo giữ vốn toàn cầu.”
Một quan điểm rộng hơn và ngày càng được chia sẻ đang hình thành tại các bàn làm việc của các tổ chức: những gì nhiều người gọi là “mất kiểm soát” không phải là phản ứng cảm xúc đối với một tiêu đề chính trị đơn lẻ, mà là một sự định giá lại hợp lý về rủi ro quản trị. Các bài kiểm tra căng thẳng lặp đi lặp lại về sự độc lập của các tổ chức—đặc biệt là ở Hoa Kỳ—đang buộc các nhà đầu tư phải xem xét lại những giả định mà trước đây cảm thấy không thể lay chuyển.
Cuộc điều tra hình sự liên quan đến Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell nhằm vào cốt lõi của kiến trúc tài chính hiện đại: sự độc lập của ngân hàng trung ương. Nếu các nhà hoạch định chính sách tiền tệ phải đối mặt với áp lực pháp lý liên quan đến các quyết định chính sách, các thị trường phải tính đến một biến số mới. Rủi ro quản trị không còn trừu tượng; nó đang được nhúng trực tiếp vào các tỷ lệ chiết khấu. Trong bối cảnh này, sức mạnh gần đây của các đồng tiền trú ẩn chọn lọc trông giống như một sự bỏ phiếu tự tin vào các yếu tố cơ bản và nhiều hơn như một sự định vị phòng thủ chống lại sự không chắc chắn gia tăng trong hệ thống Mỹ.
Cùng lúc, các biện pháp thuế liên quan đến tranh chấp Greenland làm nổi bật một sự chuyển đổi sâu sắc trong chính sách thương mại. Các mức thuế không còn chỉ giới hạn ở các mục tiêu kinh tế như khả năng cạnh tranh hay cán cân thương mại. Thay vào đó, chúng ngày càng được triển khai như những công cụ địa chính trị. Khi các hành động thương mại có thể nhanh chóng mở rộng từ kẻ thù sang đồng minh — và khi các cân nhắc chính trị vượt trội hơn logic kinh tế — việc dự đoán lợi nhuận doanh nghiệp, chi phí chuỗi cung ứng và dòng vốn trở nên khó khăn hơn đáng kể.
Đối với các tổ chức, hàm ý rất rõ ràng: hầu như bất kỳ kênh tài chính nào cũng có thể bị chính trị hóa. Các mức thuế có thể định hình lại cấu trúc chi phí qua đêm, đồng đô la có thể hoạt động như một công cụ áp lực tài chính, và các thị trường chứng khoán có thể được coi là bảng điểm chính trị. Các chỉ số vĩ mô truyền thống như lạm phát và việc làm vẫn quan trọng, nhưng ảnh hưởng của chúng đến tâm lý rủi ro đã giảm trong một môi trường bị chi phối bởi rủi ro sự kiện hơn là dữ liệu.
Trong nhiều năm, phân bổ tài sản toàn cầu dựa vào một giả định cốt lõi: sự ổn định của các tổ chức Mỹ cuối cùng sẽ tự khẳng định lại. Ngay cả trong những thời kỳ căng thẳng, các thị trường hy vọng chính sách sẽ trở lại con đường quen thuộc. Khi các xung đột về quản trị chuyển từ lời nói sang hành động — thông qua các cuộc điều tra, các lệnh trừng phạt và các quyết định thương mại đột ngột — giả định đó trở nên yếu hơn. Kết quả là một sự gia tăng rộng rãi trong biên độ rủi ro trên các loại tài sản.
Từ góc độ định giá tài sản, các nhà đầu tư đang thêm vào một thành phần “không chắc chắn về quản trị” rõ ràng vào các mô hình tiêu chuẩn. Điều này có thể tạo ra những hành vi thị trường dường như mâu thuẫn. Các chỉ số chứng khoán có thể giữ vững, được hỗ trợ bởi động lực lợi nhuận và mua lại cổ phiếu, nhưng vốn mới trở nên ít sẵn lòng tham gia vào các định giá trước đó. Hành vi phân bổ chuyển dịch một cách tinh tế nhưng quyết đoán sang mức đòn bẩy thấp hơn, giảm tiếp xúc, và tương quan thấp hơn.
Quan trọng là, sự điều chỉnh này không yêu cầu một vụ sụp đổ thị trường. Quản lý rủi ro của các tổ chức thường là từng bước. Thay vì bán tháo mạnh mẽ, sự tiếp xúc với USD được giảm bớt thông qua các cơ chế yên tĩnh hơn: tỷ lệ tái đầu tư giảm, các vị trí đến hạn không được gia hạn hoàn toàn, tỷ lệ bảo hiểm tăng, và một phần ngân sách rủi ro chuyển sang các kênh hoặc khu vực thanh toán không phải USD hoặc các khu vực được coi là ít bị ảnh hưởng bởi sự biến động chính sách của Mỹ. Theo thời gian, điều này làm cho hệ thống đô la nhạy cảm hơn với các cú sốc tâm lý và dễ bị tổn thương trước các mức giảm thanh khoản đột ngột.
Nhiều Đợt Tăng Giá, Ít Hệ Thống
Trong chế độ vĩ mô này, các thị trường crypto hoạt động ít giống như những nơi trú ẩn an toàn độc lập và nhiều hơn như những phần mở rộng của điều kiện thanh khoản toàn cầu. Sự phục hồi gần đây trong giá cả không phải là điều bất thường. Trong những thời kỳ không chắc chắn cao, các đợt phục hồi ngắn hạn thường trở nên thường xuyên hơn, được thúc đẩy bởi việc bao che ngắn hạn, bình thường hóa trong cơ sở tương lai, và sự thay đổi tạm thời trong nguồn cung stablecoin.
Tuy nhiên, kỳ vọng của các tổ chức không cải thiện đáng kể sau đợt tăng giá này. Ràng buộc cơ bản là tính thanh khoản. Khi sự không chắc chắn xung quanh quản trị tài khóa và tiền tệ của Mỹ gia tăng, crypto gặp khó khăn trong việc thu hút vốn dài hạn, nhất quán.
Điều này có thể có vẻ trái ngược với trực giác. Về lý thuyết, sự không chắc chắn gia tăng của các tổ chức nên có lợi cho các tài sản không thuộc chủ quyền. Trong thực tế, crypto vẫn gắn bó sâu sắc với hệ thống đô la. Đòn bẩy, cơ sở hạ tầng thanh toán, phái sinh và stablecoin chủ yếu liên kết với USD. Khi việc tài trợ bằng đô la trở nên khó khăn hơn để đánh giá và các sự kiện chính trị chi phối việc khám phá giá cả, các nhà tạo lập thị trường giảm rủi ro, nhanh chóng đòn bẩy các hợp đồng, và thanh khoản trở nên mỏng hơn và đắt hơn.
Giá crypto vẫn có thể tăng, nhưng các đợt tăng giá gặp phải một thách thức cấu trúc: các xu hướng bền vững yêu cầu dòng vốn ổn định, hợp lý và dự đoán được. Trong một môi trường bị chi phối bởi sự kiện, những điều kiện đó rất khó duy trì.
Một ràng buộc khác xuất hiện trong các giai đoạn căng thẳng vĩ mô: các tương quan có xu hướng tăng. Là một tài sản có độ biến động cao hơn, crypto thường được sử dụng như một cần điều chỉnh sớm trong các danh mục đầu tư của các tổ chức. Sự tiếp xúc được giảm bớt hoặc bảo hiểm không phải vì sự hoài nghi lâu dài, mà vì crypto hấp thụ hiệu quả các thay đổi ngân sách rủi ro. Các đợt tăng giá được thúc đẩy bởi các dòng kỹ thuật; các đợt giảm giá được thúc đẩy bởi việc bảo hiểm và các ràng buộc chặt chẽ hơn.
Một sự chuyển đổi sâu sắc cũng đang diễn ra. Lạm phát và việc làm — từng là trung tâm của khung chính sách thị trường — ngày càng bị gạt sang một bên bởi các ưu tiên chính trị. Chức năng phản ứng cũ, nơi dữ liệu dẫn dắt kỳ vọng theo cách tương đối ổn định, đang bị phá vỡ. Khi các mức thuế, điều tra và các hành động quy định có thể vượt qua các tín hiệu vĩ mô, giá trị thông tin của dữ liệu giảm, và rủi ro sự kiện trở thành trung tâm.
Điều này cũng làm yếu đi một yếu tố ổn định lâu dài: “quyền chọn ngân hàng trung ương.” Nếu sự độc lập của ngân hàng trung ương bị đặt câu hỏi, độ tin cậy của các biện pháp hỗ trợ chính sách giảm sút. Các tổ chức phản ứng theo cách dự đoán được — thời gian ngắn hơn, hedging nhiều hơn, giảm sự tập trung vào bất kỳ hệ thống tiền tệ đơn lẻ nào, và đa dạng hóa rộng hơn trên các khu vực và khung pháp lý.
Không có sự hoảng loạn. Nhưng đã có sự điều chỉnh. Vốn của các tổ chức đang âm thầm giảm bớt sự phụ thuộc vào các tài sản liên kết với USD theo cách từ từ, có hệ thống mà hiếm khi xuất hiện trên các tiêu đề. Đối với các tài sản USD, định giá ngày càng được hình thành bởi các biên độ rủi ro liên quan đến quản trị. Đối với crypto, điều này có nghĩa là sự phục hồi thường xuyên hơn, nhưng ít có những đợt tăng giá phát triển thành các xu hướng bền vững.
Các thị trường đang chuyển từ một chế độ dựa trên dữ liệu sang một chế độ dựa trên sự kiện. Phản ứng của các tổ chức không phải là dự đoán một kết quả duy nhất — mà là cập nhật các ràng buộc trước, bảo tồn tính thanh khoản, củng cố các biện pháp bảo hiểm, và chờ đợi một điểm neo giá mới và đáng tin cậy xuất hiện.
#MacroRisk #GovernanceRisk #MarketStructure #CryptoEducation #ArifAlpha