Bitcoin đang tích lũy quanh mức $64,000 sau khi điều chỉnh từ đỉnh cao mọi thời đại tháng 10 năm 2025 gần $126,000, và hai chỉ báo on-chain đang đưa ra những câu trả lời trái ngược cho câu hỏi quan trọng nhất của thị trường: liệu đáy có đang hình thành không? Nguồn cung của những nhà đầu tư dài hạn đang trưởng thành theo hướng đúng — di chuyển về những mức thường liên quan đến đáy của chu kỳ. Nhưng chỉ báo áp lực bán, cái mà ghi lại sự kiện capitulation cuối cùng đã xác nhận mọi đáy trước đó, vẫn chưa đưa ra tín hiệu nào trong 1,256 ngày. Sự im lặng đó là thời gian dài nhất trong toàn bộ lịch sử của Bitcoin.
Những gì LTH Realized Supply đang cho thấy
LTH của Bitcoin Realized Supply — tổng cung đã thực hiện của các đồng coin đã trưởng thành vào nhóm người nắm giữ dài hạn — hiện tại là 12.17 triệu BTC. Chỉ số này đã đạt mức cao của chu kỳ địa phương là 12.42 triệu vào đầu tháng 6 trước khi giảm nhẹ, nhưng vẫn nằm trong vùng tăng trưởng mạnh so với năm trước. Trong năm qua, LTH Realized Supply đã tăng gấp đôi — một tỷ lệ tăng trưởng phản ánh sự trưởng thành cung chủ động và sự chuyển đổi đáng kể của các đồng coin từ các nhà giao dịch ngắn hạn sang một cơ sở nắm giữ bền vững hơn, dựa trên niềm tin.
Ý nghĩa cấu trúc là rõ ràng. Khi ngày càng nhiều Bitcoin di chuyển vào nhóm người nắm giữ dài hạn, nó thoát ra khỏi lưu thông tích cực — giảm bớt nguồn coin có sẵn để bán ngay lập tức và giảm áp lực bán đã đặc trưng cho giai đoạn gấu hiện tại. Lịch sử cho thấy, những đợt tăng mạnh trong chỉ số này xảy ra trong các giai đoạn đáy chu kỳ, khi sức yếu của giá thu hút những người tích lũy dài hạn đang hấp thụ cung từ những người nắm giữ ngắn hạn capitulating.
Xu hướng là đúng. Mức độ vẫn chưa đạt.
Khoảng cách giữa bây giờ và các ngưỡng đáy lịch sử
LTH Realized Supply ở mức 12.17 triệu BTC vẫn thấp hơn đáng kể so với các mức đã tương ứng với các đáy được xác nhận trong các chu kỳ trước. Chỉ số này đã đạt khoảng 15 triệu BTC gần đáy năm 2015. Nó khoảng 16 triệu tại đáy 2018-19. Và nó đạt gần 19.7 triệu tại đáy 2022-23 — đáy gần đây nhất và được tài liệu hóa tốt nhất.
Khoảng cách giữa 12.17 triệu hiện tại và ngưỡng lịch sử tối thiểu 15 triệu có nghĩa là cấu trúc cung của Bitcoin , trong khi đang trưởng thành, chưa đạt đến phạm vi xác nhận mà dữ liệu trước đó xác định là một đáy. Sự trưởng thành của cung đang đi đúng hướng, nhưng ngưỡng xác nhận chưa được đạt. Một tín hiệu mạnh hơn sẽ xuất hiện nếu chỉ số di chuyển vào vùng trên 15 triệu — nơi sự trưởng thành của cung đã lịch sử tương ứng với sự kiệt quệ của người bán trong các chu kỳ trước.
Nửa còn thiếu: 1.256 ngày không có tín hiệu áp lực bán
Sự phân kỳ đáng kể hơn — và lý do điều này vẫn chưa thể được phân loại là một đáy capitulation theo tiêu chuẩn lịch sử — đến từ chỉ số áp lực bán của Bitcoin. Chỉ số này chỉ được kích hoạt dưới một tập hợp điều kiện cụ thể: NUPL phải là tiêu cực, nghĩa là thị trường nói chung đang ở trong một vị trí thua lỗ tổng thể, và SOPR phải lệch khỏi 1, xác định thời điểm khi việc chi tiêu đang diễn ra ở mức thua lỗ thực hiện. Cùng nhau, những điều kiện này xác định giai đoạn capitulation thực sự — khi các nhà nắm giữ bị ép buộc phải bán lỗ, giải phóng đợt áp lực bán cuối cùng dọn sạch thị trường trước khi một sự phục hồi bền vững bắt đầu.
Chỉ số này đã không được kích hoạt trong 1.256 ngày. Tín hiệu cuối cùng xuất hiện vào ngày 13 tháng 1 năm 2023, trong giai đoạn cuối cùng của thị trường gấu trước. Thời gian im lặng hiện tại là dài nhất trong toàn bộ lịch sử của Bitcoin.
Trong mọi chu kỳ trước, tín hiệu capitulation xuất hiện trong các cụm dày đặc xung quanh đáy. Tại đáy năm 2015, nhiều tín hiệu đã được kích hoạt. Đáy 2018-19 chứng kiến các giai đoạn kích hoạt kéo dài. Sự sụp đổ COVID tháng 3 năm 2020 đã kích hoạt chỉ số này. Tại đáy tháng 12 năm 2018 — đáy nghiêm trọng nhất của thời đại hiện đại — chỉ số này đạt mức cao nhất mọi thời đại khoảng 32%. Đáy 2022-23 cũng tương tự sản sinh ra các cụm tín hiệu dày đặc, với các đỉnh dao động từ 15% đến gần 32%. Theo những tiêu chuẩn này, chu kỳ hiện tại là một ngoại lệ lịch sử đáng kể: Bitcoin đã giảm 53% từ mức cao nhất mọi thời đại mà không kích hoạt một tín hiệu áp lực bán nào.
Sự phân kỳ chính: Phía cung có, Phía capitulation không
Sự kết nối giữa hai chỉ số xác định thực tế cấu trúc thị trường hiện tại. LTH Realized Supply hướng tới việc hình thành đáy — cung đang trưởng thành, coin đang di chuyển vào tay những người nắm giữ mạnh mẽ hơn, và chỉ số đang có xu hướng theo hướng mà đã dẫn đến mọi sự phục hồi lớn. Nhưng chỉ số áp lực bán không xác nhận điều đó: áp lực capitulation cuối cùng đã đi kèm với mọi đáy được xác nhận trước đây đã vắng mặt trong hơn ba năm.
Đây là căng thẳng phân tích trung tâm trong thị trường hiện tại. Các dấu hiệu chính thức của "trông giống như một đáy" chỉ tồn tại ở phía cung. Chỉ số capitulation vẫn im lặng. Cấu trúc hiện tại trông giống như một giai đoạn nắm giữ, hợp nhất và trưởng thành cung mà không có tín hiệu căng thẳng cuối cùng hơn là một đáy chu kỳ cổ điển đã hoàn thành việc giải phóng áp lực.
Theo tiêu chuẩn của năm 2015, 2018 và 2022, đây không phải là đáy capitulation. Thị trường đang trong giai đoạn tích lũy và phân phối cung — điều này nhất quán với các giai đoạn cơ sở ba đến năm tháng mà theo sau các tín hiệu đáy giai đoạn đầu tương tự trong các chu kỳ trước.
Tại sao phía cung mà không có capitulation không đủ
Sự trưởng thành của cung chỉ là một nửa của mẫu đáy lịch sử. Trong các chu kỳ trước, sự gia tăng LTH Realized Supply đi kèm với capitulation — NUPL tiêu cực và chuỗi dày đặc các tín hiệu áp lực bán mà cùng nhau đánh dấu sự dọn dẹp người bán buộc khỏi thị trường. Nửa còn lại của mẫu đó đang thiếu trong chu kỳ hiện tại.
Điều này không có nghĩa là một đáy không thể hình thành mà không có tín hiệu capitulation truyền thống — cấu trúc thị trường phát triển, và sự vắng mặt chưa từng có kéo dài 1.256 ngày của chỉ số này có thể phản ánh những thay đổi cấu trúc trong cơ sở người nắm giữ Bitcoin, bao gồm sự xuất hiện của các ETF hấp thụ bán mà không tạo ra sự di chuyển UTXO trên chuỗi mà chỉ số này ghi nhận. Nhưng theo khung lịch sử cổ điển, sự vắng mặt của xác nhận capitulation có nghĩa là không thể tuyên bố đáy với cùng một sự tự tin mà dữ liệu của chu kỳ trước đã cung cấp.
Hai yếu tố kích hoạt có thể thay đổi đánh giá
Hai diễn biến cụ thể sẽ xác nhận sự thay đổi chế độ. Về phía capitulation: NUPL chuyển sang vùng tiêu cực và chỉ số áp lực bán tạo ra tín hiệu đầu tiên sau hơn ba năm — xác nhận rằng thị trường đã bước vào giai đoạn nhận thức thua lỗ thực sự và bán buộc. Về phía cung: LTH Realized Supply chuyển sang vùng trên 15 triệu — ngưỡng tối thiểu nơi sự trưởng thành của cung đã lịch sử tương ứng với sự kiệt quệ của người bán và phục hồi.
Cho đến khi một trong hai điều kiện đó được đáp ứng, bức tranh trên chuỗi tốt nhất được mô tả bằng chính các thuật ngữ mà dữ liệu cung cấp: cấu trúc cung đang trưởng thành, vắng mặt capitulation, đáy chưa hoàn thiện. Sàn có thể đang hình thành. Sự xác nhận chưa đến.