Thị trường tài chính thường không sụp đổ khi mọi người lo sợ, mà khi hầu hết mọi người cảm thấy thoải mái. Hiện tại, dưới mức giá cổ phiếu kỷ lục và các tiêu đề lạc quan, hệ thống tài chính toàn cầu đang cho thấy dấu hiệu căng thẳng mà không có vẻ gì là bình thường.
Các hành động gần đây của Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ và Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc cho thấy rằng tính thanh khoản đang được bơm vào không phải để kích thích tăng trưởng, mà để ngăn chặn điều kiện tài trợ xấu đi hơn nữa. Sự phân biệt này là rất quan trọng — và thường bị hiểu lầm.
Tín hiệu thực sự từ bảng cân đối của Fed là gì
Dữ liệu bảng cân đối gần đây của Cục Dự trữ Liên bang cho thấy một sự chuyển biến sắc nét và bất thường:
Mở rộng bảng cân đối khoảng 105 tỷ đô la
74,6 tỷ đô la đã được thêm vào thông qua Cơ sở Repo Đứng
Chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp đã tăng thêm 43,1 tỷ đô la
Trái phiếu chỉ tăng 31,5 tỷ đô la
Ở cái nhìn đầu tiên, nhiều người tham gia thị trường hiểu việc mở rộng bảng cân đối là chính sách nới lỏng định lượng lạc quan. Nhưng đây không phải là QE truyền thống nhằm kích thích chấp nhận rủi ro.
Khi Fed hấp thụ nhiều chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp hơn trái phiếu Chính phủ, điều này báo hiệu sự suy giảm chất lượng tài sản đảm bảo trên toàn bộ hệ thống tài chính. Điều này thường xảy ra khi các thị trường tư nhân không sẵn sàng hoặc không thể hấp thụ rủi ro — buộc ngân hàng trung ương phải can thiệp như một người ổn định cuối cùng.
Nói một cách đơn giản: điều kiện tài trợ đã thắt chặt, và các ngân hàng cần thanh khoản khẩn cấp.
Vấn đề nợ của Mỹ không còn trừu tượng
Hoa Kỳ hiện đang gánh khoản nợ quốc gia hơn 34 nghìn tỷ đô la, đang tăng trưởng nhanh hơn cả nền kinh tế. Còn đáng lo ngại hơn là cấu trúc của khoản nợ đó:
Các khoản thanh toán lãi suất đang tăng nhanh chóng
Nợ mới ngày càng được phát hành chỉ để phục vụ nợ cũ
Thâm hụt vẫn ở mức hàng nghìn tỷ đô la
Trái phiếu Chính phủ Mỹ thường được mô tả là "không rủi ro", nhưng trên thực tế chúng là các công cụ dựa trên sự tự tin. Sự tự tin đó phụ thuộc vào nhu cầu duy trì — cả từ nước ngoài và trong nước.
Hôm nay, nhu cầu đó đang suy yếu:
Người mua nước ngoài đang giảm bớt sự tiếp xúc
Người mua trong nước đang trở nên lựa chọn hơn
Cục Dự trữ Liên bang đang dần trở thành người mua cuối cùng
Đây không phải là một trạng thái cân bằng lành mạnh. Một hệ thống cần can thiệp liên tục để đảo nợ là yếu ớt về cấu trúc.
Đây là một vấn đề toàn cầu — không chỉ riêng ở Mỹ.
Trung Quốc đang trải qua những áp lực tương tự. Trong một tuần, Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc đã bơm hơn 1 nghìn tỷ nhân dân tệ thông qua các hoạt động repo đảo ngược.
Quốc gia khác. Vấn đề giống nhau.
Quá nhiều nợ.
Quá ít niềm tin.
Khi hai nền kinh tế lớn nhất thế giới buộc phải bơm thanh khoản đồng thời, đó không phải là kích thích — đó là hệ thống tài chính đang chịu sức ép.
Tại sao việc bơm thanh khoản không lạc quan lần này
Nhiều nhà giao dịch đã hiểu sai giai đoạn này của chu kỳ. Việc bơm thanh khoản thường được liên kết với giá tài sản tăng, nhưng ngữ cảnh rất quan trọng.
Đây không phải là về việc khuyến khích chấp nhận rủi ro.
Đây là về việc giữ cho các thị trường tài trợ hoạt động.
Về mặt lịch sử, mẫu hình là nhất quán:
Căng thẳng xuất hiện trước tiên trong trái phiếu
Các thị trường tài trợ bắt đầu nứt
Cổ phiếu phớt lờ các tín hiệu
Sau đó, việc định giá lại xảy ra đột ngột
Crypto chịu tổn thất nhiều nhất do độ nhạy cảm với thanh khoản
Thông điệp từ vàng và bạc
Giá vàng và bạc đạt mức cao nhất mọi thời đại không phải là một giao dịch tăng trưởng điển hình. Đây là một giao dịch dựa trên niềm tin.
Dòng vốn chảy vào tài sản cứng khi sự tự tin vào tài sản giấy và tính tín nhiệm tiền tệ suy yếu. Hành vi này đã xảy ra trước mọi sự gián đoạn tài chính lớn trong 25 năm qua.
Chúng ta đã thấy bộ phim này trước đây
2000 → Bùng nổ bong bóng dot-com
2008 → Khủng hoảng tài chính toàn cầu
2020 → Rối loạn thị trường repo
Mỗi tập diễn ra bắt đầu với căng thẳng trong các thị trường tài trợ và kết thúc với suy thoái hoặc can thiệp hệ thống.
Cạm bẫy chính sách của Fed
Cục Dự trữ Liên bang đang đối mặt với một tập hợp lựa chọn ngày càng thu hẹp:
In ấn một cách mạnh mẽ → kim loại tăng vọt, sự tự tin vào tiền tệ suy giảm
Đừng in → các thị trường tài trợ đông cứng, việc phục vụ nợ trở nên không ổn định
Tài sản rủi ro có thể tạm thời phớt lờ sự căng thẳng này — nhưng lịch sử cho thấy chúng không thể phớt lờ nó mãi mãi.
Kết luận
Đây không chỉ là một chu kỳ thị trường khác. Đây là một bảng cân đối kế toán, tài sản đảm bảo và khủng hoảng nợ đang phát triển chậm dưới bề mặt của các thị trường toàn cầu.
Mối nguy không phải là thị trường sẽ sụp đổ vào ngày mai.
Mối nguy là hầu hết các đối tác đang được định vị như thể không có gì sai.
Và khi tài trợ đổ vỡ, mọi thứ khác trở thành một cái bẫy.