La conversation autour du jeu de Bitcoin à effet de levier de Strategy a encore pris un tournant brusque, et cette fois-ci, le débat semble plus lourd que l'échange habituel qui suit Michael Saylor partout où il va. La dernière vague de critiques a émergé pendant le week-end lorsque Peter Schiff a utilisé sa plateforme habituelle pour remettre en question l'ensemble du cadre de l'entreprise, pas seulement son effet de levier mais le cœur philosophique de la raison pour laquelle Strategy existe en premier lieu. Schiff n'a jamais été un observateur silencieux, et son ton est devenu encore plus véhément lorsqu'il a suggéré que le modèle d'actions privilégiées de la société repose sur des acheteurs qui s'attendent à des rendements qu'il dit ne se matérialiseront jamais vraiment. Son avertissement selon lequel la structure pourrait entrer dans une spirale de la mort si la demande s'affaiblit est le genre de langage conçu pour déclencher la panique, en particulier à un moment où le marché plus large semble exceptionnellement fatigué et incertain quant à la direction. Il a poussé plus loin en prédisant que Strategy finira par faire faillite et a même appelé Saylor directement, l'invitant à débattre à Dubaï pendant la Binance Blockchain Week début décembre. Son invitation avait toutes les marques d'un spectacle public, plus un jeu de pression stratégique qu'une véritable demande de discussion intellectuelle, et cela a alimenté les récits déjà circulant sur la question de savoir si le bilan de Strategy peut vraiment survivre à un stress prolongé sur le marché.
Mais presque aussi vite que les commentaires de Schiff se répandaient, Jeff Dorman s'est immiscé dans la conversation avec un cadre complètement différent, remettant en question ce qu'il qualifiait de jugements erronés sur les risques liés à Strategy. Dorman n'a pas mentionné Schiff par son nom, mais le timing rendait évident que sa réponse visait la montée en puissance des sceptiques qui croient que l'entreprise pourrait être contrainte de vendre du Bitcoin en cas de récession prolongée. Son argument était direct mais profondément structurel, commençant par rappeler que la participation de 42 % de Saylor rend pratiquement impossible tout takeover par des actionnaires activistes. Cela élimine seul l'un des scénarios cauchemardesques que les critiques évoquent souvent, à savoir que des investisseurs extérieurs poussent l'entreprise à vendre ses avoirs en Bitcoin. Dorman a également souligné quelque chose qui se perd souvent dans le bruit des débats sur Crypto Twitter : aucune des dettes de Strategy ne comporte de clauses liées au prix du Bitcoin. Sans ces clauses, les prêteurs ne peuvent pas forcer la liquidation de l'entreprise simplement parce que Bitcoin entre dans une longue correction. L'absence de pression de vente forcée compte plus qu'on ne le pense, car elle élimine le domino le plus dangereux sur lequel reposent nombre des récits bearish.
Dorman a également mis en avant l'activité historique de logiciels de l'entreprise, un élément souvent ignoré car moins excitant que l'engagement de Saylor en faveur du Bitcoin. Mais cette activité génère encore un flux de trésorerie régulier, et dans un monde où chaque critique qualifie l'entreprise d'un simple pari sur Bitcoin, il est important de se souvenir que Strategy produit toujours un revenu opérationnel réel. Selon Dorman, ce flux de trésorerie aide à compenser les obligations d'intérêts, qu'il décrit comme gérables plutôt que dévastatrices. Il a ajouté que les emprunteurs ne défaillent rarement simplement parce qu'un prêt arrive à échéance, soulignant une dynamique qu'il a qualifiée d'« étendre et prétendre », où les prêteurs préfèrent souvent renégocier les conditions plutôt que forcer le remboursement si l'emprunteur est fondamentalement stable. C'est une danse courante dans le financement d'entreprise, et en le mentionnant, il redéfinit toute la discussion en rappelant que le levier en lui-même n'est pas une bombe à retardement, sauf s'il est associé à des conditions de prêt rigides et hostiles, ce qui n'est pas le cas pour Strategy aujourd'hui.
Pourtant, même avec ces assurances structurelles, les actions de Strategy n'ont pas réussi à se stabiliser. Les actions ont clôturé la semaine sous pression à 199,74, en baisse de plus de quatre pour cent en une journée et de plus de trente-trois pour cent sur l'année. Pendant ce même laps de temps, Bitcoin n'a pratiquement pas bougé en termes nets, affichant un rendement annuel proche de zéro. Cette divergence entre l'actif autour duquel Strategy est construite et l'action représentant l'entreprise qui détient cet actif a créé une couche supplémentaire de doute. Quand une entreprise ajoute plus de Bitcoin mais que l'action continue de chuter, les investisseurs commencent à se demander si le marché signale un scepticisme plus profond sur l'exécution, la tolérance au risque ou la durabilité à long terme. Et ce décalage devient encore plus intéressant lorsque l'on examine le multiple du marché ajusté de la valeur nette par action diluée de l'entreprise, qui se situe désormais près de 1,06 fois. En termes simples, cela signifie que le marché évalue l'entreprise à peine au-dessus du Bitcoin qu'elle détient, même après avoir pris en compte toute dilution potentielle future liée aux options, aux warrants et aux obligations convertibles. Un tel petit excédent suggère que le marché ne voit presque aucune hausse significative provenant de quoi que ce soit d'autre que le Bitcoin lui-même. Quand la confiance devient aussi comprimée, la peur et la spéculation peuvent éclipser l'analyse rationnelle du bilan, et c'est exactement là que des critiques comme Schiff trouvent une ouverture pour amplifier leurs avertissements.
Malgré tous les bruits, Dorman a souligné que Strategy n'est plus un grand acheteur net de Bitcoin par rapport aux flux liés aux ETF. Cela seul fait basculer davantage le récit des risques loin des scénarios catastrophiques que certains commentateurs évoquent. Si Strategy ne déplace plus significativement le marché du côté de l'achat, alors sa capacité à vendre est tout aussi peu systémique. Son argument était simple mais percutant : si quelqu'un vous dit que Strategy représente un risque systémique pour Bitcoin, dites-leur d'en parler avec lui. C'était une conclusion confiante qui résume à quel point la communauté est profondément divisée sur ce sujet, les critiques imaginant un effondrement tandis que les partisans mettent en avant chaque garde-fou structurel qui élimine la possibilité d'une destruction soudaine. La vérité se situe probablement quelque part entre ces extrêmes, Strategy ayant indéniablement une exposition réelle en raison de son levier, mais sans faire face à la menace existentielle immédiate que ses sceptiques suggèrent.
Alors que Bitcoin évoluait autour de 94 000 dollars à la fin de la séance du week-end, en baisse de plus d'un pour cent en une journée, le marché semblait presque indifférent au drame entourant Strategy. En un sens, cette sérénité révèle quelque chose sur la position actuelle de Bitcoin dans ce cycle. Il a dépassé un simple détenteur corporatif, même un aussi influent et bruyant que Michael Saylor, et ne réagit plus violemment à chaque tentative des critiques de semer le doute. Pourtant, la tension persiste, car la présence de Strategy dans l'écosystème Bitcoin a toujours été plus importante que le nombre de pièces qu'elle détient. Elle est symbolique, émotionnelle, polarisante et chargée de récits sur la conviction, le risque et la croyance à long terme. Schiff voit une maison de cartes bâtie sur du levier et des promesses. Dorman voit une structure corporative mal comprise, dotée d'une résilience du bilan plus forte que ne l'admettent les critiques les plus bruyants. Le marché semble hésitant, en attente de voir quelle interprétation tiendra quand la prochaine vague de volatilité de Bitcoin reviendra inévitablement.
Pour l'instant, le bruit continue, et Strategy reste au cœur d'une tempête familière. L'entreprise se tient entre deux récits qui tirent dans des directions opposées, les sceptiques appelant à un effondrement et les partisans pointant des fondamentaux qui restent intacts. Que cette tension devienne un débat structurel à long terme ou simplement un autre cycle hebdomadaire de commentaires dépend de ce que fera Bitcoin ensuite, de la durée de la calme du marché global, et de la décision de Michael Saylor de s'engager dans le débat public que Schiff essaie tant de provoquer. Jusqu'à ce moment, l'histoire reste ouverte, la pression reste visible, et les questions entourant l'approche de Strategy continuent de définir l'une des intersections les plus fascinantes entre finance d'entreprise et Bitcoin de ce cycle.
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