L'or est considéré comme "l'actif refuge le plus standardisé", mais dès qu'il est transféré à l'international, il se retrouve piégé dans un labyrinthe de coûts élevés, en raison des normes différentes des coffres, de la logistique complexe et des vérifications répétées. Prenons l'exemple des lingots d'or de Londres envoyés à Shanghai : ils doivent passer par un transport sécurisé spécialisé, une assurance coûteuse et des formalités douanières, avec des délais de transport pouvant aller de plusieurs jours à plusieurs semaines, et doivent également supporter les frais de différence de prix sur le marché et de contrôles à l'arrivée. Sur le plan naturel, les lingots d'or de 99,99 % de pureté sont interchangeables dans le monde entier, cependant, la chaîne de transaction est entravée par des déplacements physiques et des barrières réglementaires, et la normalisation reste confinée à la théorie.

La raison pour laquelle la finance moderne est efficace réside dans le fait que les actifs sont interchangeables, divisibles, soumis à des règles uniformes et dotés d'une transparence de l'information. L'or, à l'époque de l'étalon-or, avait réussi à établir des normes institutionnelles grâce au réseau des banques centrales, mais après la déconnexion de 1971, le cadre unifié s'est effondré, et l'or est redevenu une simple marchandise soumise à des contraintes physiques et réglementaires.

La racine du problème réside dans le fait que la standardisation de l'or est « conditionnelle » : la norme Good Delivery de la London Bullion Market Association n'est applicable que dans des institutions/gold vaults spécifiques. Une fois qu'il s'agit de transactions transnationales, de réglementations différentes ou de formes non-investissables, la norme devient immédiatement invalide. Théoriquement, l'écart de prix entre Londres et Shanghai ne devrait refléter que les coûts de transport et d'assurance prévisibles, mais en réalité, le contrat à terme de New York présente depuis longtemps une décote moyenne de 7,12 $/once par rapport au spot de Shanghai, avec un écart-type de fluctuation de 5,58 $. Ces frictions supplémentaires (différences réglementaires, coûts d'inspection, droits de douane, etc.) s'accumulent avec le temps, la géographie, la découverte des prix, le règlement et l'information, constituant le marché de l'or fragmenté actuel.

Les multiples dilemmes de non-standardisation dans le commerce traditionnel de l'or

1, Fragmentation des structures temporelles et de marché

Le commerce de l'or semble « mondialisé », mais en réalité, il est limité par une fenêtre de trading de 5×24 et des différences de liquidité géographique. Bien que CME Globex offre 23 heures de trading, la véritable découverte des prix se concentre sur les périodes de chevauchement Londres-New York, et la liquidité durant les périodes asiatiques est significativement insuffisante. Les fenêtres de fermeture et de règlement empêchent les couvertures instantanées lors d'événements imprévus, les risques de nuit et de franchissement de fuseaux horaires s'accumulent, limitant également les stratégies à haute fréquence/ d'arbitrage.

La fragmentation géographique amplifie également les écarts de prix : entre 2017 et 2019, le contrat à terme de New York affichait une prime moyenne de 3,84 $/once par rapport au spot de Londres, mais présentait une décote de longue durée de 7,12 $/once par rapport à la Bourse de l'or de Shanghai, avec un écart-type de fluctuation de 5,58 $ (plus de deux fois l'écart de prix Londres/New York). Théoriquement, ces écarts de prix devraient être éliminés par l'arbitrage, mais en réalité, ils persistent en raison d'une accumulation non linéaire des réglementations, des droits de douane, des restrictions de flux de capitaux et des coûts logistiques, tandis que le marché asiatique (comme la Chine, l'Inde) maintient souvent une prime structurelle par rapport aux prix internationaux, créant une fragmentation naturelle du marché mondial de l'or.

Le coût du transport de l'or physique est lui-même hautement non standardisé.

Pour garantir la sécurité, le transport de l'or doit dépendre de services logistiques de haute sécurité spécialisés et entièrement assurés, tels que SWISS Valuables. L'exigence de spécialisation fait que les coûts logistiques sont bien supérieurs à ceux du transport de biens ordinaires. De Londres à Shanghai, le coût du transport aérien de 100 kg est d'environ 654 $ à 872 $, avec un délai habituel de 6 à 10 jours. En revanche, le transport maritime, bien qu'il soit moins cher, peut prendre jusqu'à 31 à 50 jours, ce qui est inacceptable pour les institutions financières qui dépendent d'un rapide retour sur capital.

Pire encore, le transfert d'actifs physiques est facilement affecté par des risques géopolitiques. Par exemple, les États-Unis ont imposé des droits de douane allant jusqu'à 39 % sur des lingots d'or de 1 kg et 100 onces en provenance de Suisse, ce qui a entraîné une réallocation de ces lingots standardisés, à l'origine destinés à une livraison à New York, avec différents risques de négociabilité, perdant immédiatement leur interchangeabilité une fois franchi la frontière.

Des processus réglementaires et des déclarations douanières complexes aggravent les frictions. Par exemple, les particuliers ou les institutions qui entrent aux États-Unis avec plus de 10 000 $ d'or (y compris les pièces, définies par le FinCEN américain comme des instruments monétaires) doivent remplir le formulaire de déclaration FinCEN 105. Les droits d'importation et d'exportation de l'or, les exigences de déclaration et les restrictions varient d'un pays à l'autre. Le fardeau de conformité supplémentaire et les impacts potentiels des droits de douane signifient que le degré de standardisation de l'or physique dans les flux transfrontaliers est gravement affecté par les risques géopolitiques.

La standardisation de l'or physique n'est en réalité pas garantie par l'actif lui-même, mais maintenue par des processus de vérification et de certification coûteux et longs effectués par des tiers.

À l'échelle internationale, la norme Good Delivery de la London Bullion Market Association (qui exige généralement une pureté de 99,5 % ou 99,9 %) est la pierre angulaire de l'or de qualité investissement. Cependant, sur des marchés plus larges, les marques de pureté (comme 24K, 999) peuvent être falsifiées ou mal vérifiées.

La vérification de l'or nécessite des méthodes répétitives et des coûts variables. Des méthodes rapides et non destructrices comme les tests de fluorescence aux rayons X coûtent entre 50 $ et 150 $. Cependant, pour des actifs de grande valeur ou suspects, le test à l'ignition, bien que le plus précis, est également destructeur. Le coût du test à l'ignition peut atteindre 100 $ à 300 $ ou plus, et le temps nécessaire peut aller de 2 à 3 semaines. La vérification répétée constitue l'une des plus grandes frictions de non-standardisation dans le commerce de l'or.

Même pour les lingots d'or standard de la London Bullion Market Association, une fois arrivés à Shanghai, le récepteur peut encore insister pour effectuer une nouvelle inspection, pesée ou reconditionnement en fonction de ses propres exigences de gestion des risques. Le paiement répété du « coût de confiance » ralentit considérablement la vitesse des transactions et des règlements.

2, Coûts de liaison physique et d'exploitation

Une fois que l'or quitte la réserve d'origine, il doit faire face à des coûts logistiques de sécurité élevés, des formalités douanières et d'assurance, ainsi qu'à des variables géopolitiques. Le processus de validation est également coûteux et long, ce qui entraîne un « coût de confiance » croissant.

La séparation de la garde et de l'enregistrement de la propriété entraîne une fragmentation des systèmes de coûts : les coffres peuvent facturer par exemple 12 bps, par once ou par mois, et le transfert de garde s'accompagne de coûts de transport, de pesée, de reconditionnement et de gestion (comme 175 $). Une fois que l'on traverse plusieurs zones réglementaires, les « clauses supplémentaires » difficiles à prévoir sont souvent plus difficiles à gérer que les fluctuations des prix de l'or.

Ce que l'on appelle « or papier » ne consiste qu'à standardiser les contrats. Les ETF et les contrats à terme unifient les termes au niveau de la transaction, mais dépendent toujours de la garde physique, des coûts de report et de la livraison des certificats. Le ratio de livraison physique dans le marché à terme de New York est resté en dessous de 1 % pendant longtemps, et une fois que la livraison est effectuée, le processus revient aux anciennes méthodes de prise d'or, d'inspection et de circulation transfrontalière. En d'autres termes, les produits dérivés traditionnels n'ont pas permis une interchangeabilité transfrontalière de la propriété des actifs sous-jacents.

3, Systèmes, informations et facteurs historiques

La formation des prix de l'or, le règlement et la divulgation d'informations suivent des chemins différents : le marché OTC de Londres repose sur les devises des teneurs de marché, le contrat à terme de New York utilise un enchérissement centralisé mais est limité par les horaires de trading, tandis que la Bourse de l'or de Shanghai fonctionne par un système de membres pour le trading centralisé. Entre 2017 et 2019, l'écart de prix entre Shanghai et New York avait un écart-type de fluctuation de 5,58 $ (contre seulement 1,96 $ pour Londres/New York), indiquant que la fragmentation du mécanisme de découverte des prix a dépassé ce qu'un arbitrage peut absorber.

Le règlement et la livraison sont également fragmentés : Londres privilégie le T+2/livraison physique, le contrat à terme de New York utilise le T+0/T+1 avec un système de marge, tandis que le marché au comptant de Shanghai offre un T+0 mais uniquement pour les transactions internes à la bourse. L'arbitrage inter-marché doit donc assumer des risques supplémentaires de règlement et de liquidité, une fois que la liquidité se resserre quelque part, il est difficile pour d'autres marchés de compenser à temps.

Les standards de divulgation d'informations et d'accès aux données ne sont pas non plus uniformes. Les données de transaction sur le marché de gré à gré de Londres ne sont pas publiques, et les investisseurs doivent souvent utiliser des canaux payants pour obtenir des prix inter-marchés ; les exigences de divulgation en temps réel/délais et de transparence entre les bourses varient également, entraînant un retard dans la transmission des prix. Parallèlement, de nombreux produits en or non standard (or de bijouterie, lingots de marques, or rachetable, etc.) présentent des différences énormes en termes de spécifications, d'inspection et de règles de décote, diluant encore plus le consensus du marché sur l'« or standardisé ».

Historiquement, l'étalon-or a fourni un cadre réglementaire et de taux de change unifié, mais après le découplage de 1971, la réglementation mondiale, le régime fiscal et les exigences de lutte contre le blanchiment d'argent se sont rapidement fragmentés, et l'or a été reclassé comme une marchandise ordinaire. En l'absence d'un soutien institutionnel unifié aujourd'hui, le commerce de l'or est naturellement revenu à une situation de chacun pour soi, rendant le problème de la non-standardisation difficile à résoudre sur le long terme.

En résumé, les frictions de non-standardisation de l'or traditionnel peuvent être classées en trois grandes catégories :

Tout d'abord, la fragmentation au niveau du temps, de la région et du prix

Deuxièmement, le coût élevé des liens physiques et de la validation de la garde

Troisièmement, le manque d'unité dans les systèmes, la fiscalité et la divulgation d'informations.

Que ce soit pour de l'or physique ou de l'or papier, les investisseurs doivent jongler avec les trois types de frictions mentionnées ci-dessus.

Limitations des solutions existantes

Les ETF en or tentent de réduire les frictions physiques par le biais de « parts papier + garde conforme », mais les transactions restent limitées par les horaires des bourses, et les ETF transnationaux sont difficiles à interconnecter. De plus, les États-Unis les classifient comme des « objets de collection », imposant un impôt sur les gains en capital de 28 %. Plus crucial encore, les ETF doivent toujours maintenir des réserves physiques, et le stockage, la garde et l'audit continuent d'utiliser des processus traditionnels.

Il en va de même pour les contrats à terme, les options et les CFD : bien que les clauses des contrats soient standardisées, elles sont principalement utilisées pour la spéculation ou la couverture des risques, et sont dissociées de la propriété physique ; le ratio de livraison physique est faible (les contrats à terme sont généralement <1 %), et une fois que la livraison est effectuée, il faut revenir aux anciennes méthodes de prise d'or, d'inspection et de circulation transfrontalière. Les options et les CFD impliquent également un levier élevé, des prix complexes ou des risques de contrepartie, ce qui ne les rend pas adaptés à une détention généralisée.

Essentiellement, ces « solutions existantes » dépendent des infrastructures financières traditionnelles (boursières, de règlement, de garde) et du soutien crédit centralisé, étant limitées par des réglementations régionales et des restrictions technologiques, elles ne peuvent pas offrir une expérience de standardisation vraiment unifiée, 7*24, avec des règlements instantanés.

La révolution de la standardisation de la blockchain

La technologie blockchain offre une autre méthode de trading de l'or, une technologie standardisée au niveau atomique, qui déplace la base de confiance de l'or de l'inspection physique et des contrats légaux (hautes frictions) vers le code des contrats intelligents immuables et le grand livre public transparent.

Qu'est-ce que le trading standardisé ? En résumé, il s'agit de ce que, peu importe où les actifs sont échangés, leurs attributs, règles et méthodes de validation sont exactement les mêmes. Une unité d'actif représente la même valeur partout. L'authenticité et l'intégrité des actifs sont automatiquement vérifiées par des algorithmes, sans inspection humaine. Tout le monde peut participer au trading, sans restrictions géographiques, sans exigences de compte, sans minimum d'investissement.

Prenons l'exemple du Bitcoin : un Bitcoin détenu par n'importe quel utilisateur à tout moment et en tout lieu représente la même valeur. La validation des Bitcoins est automatiquement effectuée par le réseau blockchain, sans besoin d'inspection humaine. Tout le monde peut participer au trading de Bitcoin avec simplement une adresse de portefeuille, sans autres restrictions.

Le standard des tokens ERC-20 élargit encore le concept de trading standardisé. Tous les tokens respectant la norme ERC-20 ont la même interface et les mêmes fonctionnalités, et peuvent être utilisés dans n'importe quel portefeuille et bourse supportant l'ERC-20. La standardisation permet une interopérabilité transparente entre les tokens.

La tokenisation de l'or utilise la technologie blockchain pour abstraire la valeur des actifs en or physique en propriété numérique. Au cœur de ce processus se trouve l'utilisation de normes de tokens interchangeables, comme le protocole ERC-20 sur la blockchain Ethereum.

Le protocole ERC-20 est la pierre angulaire de la standardisation. L'ERC-20 définit un ensemble de règles générales que tous les tokens respectant cette norme doivent suivre, garantissant que chaque token a le même type et la même valeur que tout autre token similaire, permettant ainsi une interchangeabilité intrinsèque et programmable. Peu importe quand, où et par qui le token PAXG est détenu, ils sont techniquement identiques et peuvent être acceptés et traités par n'importe quel portefeuille ou application décentralisée.

Le mécanisme de tokenisation garantit que chaque token numérique est ancré 1:1 à une quantité spécifique d'or physique, stocké dans des coffres réglementés et audités. L'innovation technologique de la tokenisation a réalisé la dissociation entre les actifs et la propriété : les investisseurs n'ont plus à payer pour les coûts de friction physique des actifs physiques, mais doivent se concentrer sur le transfert sans friction de la propriété numérique.

La tokenisation propose une solution systémique aux coûts de friction traditionnels liés à l'or : la structure des coûts passe de « surmonter la résistance physique » à « tirer parti de l'efficacité du réseau ».

Au niveau temporel, les actifs en chaîne sont échangés 7*24, avec des règlements en temps réel, et la découverte continue des prix n'est plus entravée par des fermetures et des périodes de faible liquidité. Au niveau logistique, le transfert de propriété se produit en chaîne, remplaçant le transport physique, les assurances, les droits de douane et les attentes douanières par un modèle de frais de gas de quelques secondes, permettant ainsi des transferts en un instant. En ce qui concerne le seuil financier, la tokenisation permet une détention fractionnée à partir de 0,001 once, permettant aux investisseurs de détail et aux petites institutions d'entrer sur le marché pour un montant de l'ordre de dix dollars.

Les frictions liées au stockage et à la garde ont également été restructurées : des projets comme PAX Gold intègrent les coûts d'exploitation dans les spreads ou les frais de rachat, prétendant ne pas avoir de frais de stockage, renversant le modèle de tarification traditionnel en bps/an. Le grand livre public permet de rendre chaque transaction et enregistrement de réserve transparents et vérifiables, réduisant la dépendance des investisseurs aux intermédiaires opaques et renforçant la confiance du marché.

Modèle de normalisation représentatif

Pour que ces avantages en chaîne se concrétisent réellement, la tokenisation de l'or adopte une approche de « standardisation unique » en matière de validation de la qualité : l'émetteur effectue l'inspection physique, le stockage et l'audit continu lors de la frappe, et les transferts en chaîne ultérieurs ne nécessitent qu'un livre de compte traçable pour maintenir la crédibilité, évitant l'inefficacité des vérifications répétées du marché traditionnel.

1, PAXG : soumis à la réglementation de New York, ancré 1:1 aux lingots de la London Bullion Market Association, sans frais de stockage et permettant un rachat instantané.

2, XAUT : un token de lingot 1:1, pouvant être retiré sous forme physique à des coffres spécifiques, reliant le réseau des stablecoins aux actifs en or.

3, Matrixdock XAUM : un token lancé sur le marché offshore asiatique, complétant l'audit de garde, la divulgation en chaîne, supportant l'API et la standardisation de niveaux.

Ces modèles incarnent ensemble le chemin de la tokenisation « validation unique, confiance totale », avec des différences clés dans les juridictions réglementaires, la structure des frais et le mécanisme de rachat.

Ainsi, les lingots physiques restent limités par une fenêtre de trading de 5×24 et des coûts d'inspection logistique élevés ; les ETF en or / contrats à terme, bien qu'ils aient réduit le seuil de garde, sont toujours contraints par les horaires des bourses et les frais de gestion ; l'or tokenisé combine l'expérience de trading en chaîne 7×24, des règlements en quelques secondes, une détention fractionnée, et sans frais de stockage (comme PAXG) avec la transparence des contrats intelligents.

Conclusion et perspectives

La raison fondamentale pour laquelle l'or traditionnel est resté « non standard » pendant si longtemps est la fragmentation des fenêtres temporelles, des frontières géographiques, des tests de pureté, des réglementations et des systèmes fiscaux, du stockage et de la garde, de la formation des prix et même de la divulgation d'informations ; l'héritage historique des contrats à terme et des produits non standards a amplifié ces frictions. En d'autres termes : la diversité des normes à plusieurs niveaux a entraîné une augmentation exponentielle des coûts de migration.

En essence, l'or reste soumis à des contraintes physiques logistiques et multiples juridictions. Les cas de transfert physique de Londres à Shanghai montrent qu'une fois la frontière franchie, il faut faire face à des influences croisées de réglementation, de douanes et d'inspections ; les ETF, contrats à terme et autres « or papier », bien qu'ils facilitent le trading, ne font que fragmenter les frictions à travers différents canaux, sans éliminer les coûts de transfert de propriété, les contraintes temporelles ou géographiques. L'or papier a abaissé le seuil d'entrée, mais n'a pas réécrit les règles sous-jacentes.

La blockchain dissocie la valeur de l'or de son support physique, avec des tokens basés sur l'ERC-20 enregistrant la propriété, soutenant un mouvement 7×24 et validant automatiquement, éliminant directement les douleurs liées à la logistique, au stockage, aux seuils d'accès et à l'opacité de l'information. Cela signifie un passage de la « standardisation conditionnelle » à la « standardisation intrinsèque » : la norme est d'abord solidifiée dans le code, puis mappée aux actifs physiques.

Les traders peuvent remplacer une partie de leurs transactions en or par de l'or tokenisé, tout en conservant des lingots physiques pour des couvertures de risque extrêmes, et utiliser des produits en or tokenisés pour gérer la liquidité quotidienne, la couverture et l'allocation tactique.

Les régulateurs doivent unifier la classification des actifs des tokens physiques, les exigences en matière d'impôt sur les gains en capital et de divulgation d'informations, en mettant l'accent sur la transparence des réserves et le mécanisme de rachat, afin que la « standardisation du code » obtienne réellement un soutien institutionnel.

À l'avenir, l'or tokenisé deviendra le principal pont reliant les réserves mondiales d'or physique au système financier numérique.

La révolution de la normalisation du marché de l'or ne fait que commencer.