SpaceX s'apprête à entrer en bourse, mais les dispositions de gouvernance d'entreprise divulguées dans son prospectus suscitent une forte prudence parmi Wall Street et les investisseurs institutionnels. Le géant aérospatial, dont la valorisation est attendue à 1,75 trillion de dollars, a mis en place une structure de contrôle extrêmement favorable à la direction, conçue pour Elon Musk, rendant presque impossible de le tenir responsable.
Le prospectus révèle que SpaceX adopte une structure d'actions à deux classes, donnant à Musk le pouvoir de nommer la majorité des sièges au conseil d'administration, et interdisant son éviction du poste de PDG sans son propre consentement. Encore plus notable est le fait que la société a établi un seuil de propriété de 3 % pour que les actionnaires puissent engager des poursuites dérivées—ce qui signifie, en se basant sur la valorisation attendue de 1,75 trillion de dollars, que les actionnaires auraient besoin d'au moins une participation de 52,5 milliards de dollars pour intenter une action en justice contre le conseil d'administration ou les dirigeants.
Juste avant la publication du prospectus, les trois principaux fonds de pension publics américains représentant la ville de New York, l'État de New York et la Californie ont envoyé une lettre conjointe qualifiant la structure de gouvernance de SpaceX de « la structure la plus favorable à la direction jamais présentée sur les marchés publics américains à cette échelle. » Ces trois institutions ont également averti que SpaceX occupera une « position systématiquement importante » sur les marchés publics après son introduction et ont exigé que l'entreprise revienne à la règle traditionnelle « une action, une voix ».
Puisque SpaceX pourrait rapidement être inclus dans les indices Nasdaq 100 et S&P 500, les investisseurs détenant des fonds indiciels passifs mainstream ne pourront éviter l'exposition à l'entreprise et aux risques de gouvernance qui l'accompagnent. Par conséquent, l'impact potentiel de ces dispositions de gouvernance s'étend bien au-delà des investisseurs actifs.
Structure d'actions à double classe : un design de contrôle au-delà des normes de la Silicon Valley
Le prospectus de SpaceX révèle un arrangement de pouvoir rare même selon les normes de la Silicon Valley. L'entreprise adopte une structure d'actions à double classe, accordant à Musk un contrôle dominant sur le conseil – il peut nommer une majorité des sièges de directeur, lui donnant un pouvoir de veto presque absolu sur les décisions d'entreprise majeures.
Encore plus crucialement, le rôle de Musk en tant que PDG est protégé par des garde-fous institutionnels clairs : à moins qu'il ne soit d'accord, le conseil ne peut pas le destituer de son poste. Cette disposition signifie que même dans des situations extrêmes, les actionnaires externes n'ont presque aucun mécanisme formel pour remplacer la direction.
De plus, selon le prospectus, si la valeur marchande de SpaceX atteint 7,5 trillions de dollars et qu'un million de personnes s'installent dans une colonie sur Mars, Musk recevra 1 milliard d'actions supplémentaires de l'entreprise. La conception de cet incitatif reflète également le favoritisme écrasant du cadre de gouvernance envers l'intention du fondateur.
La barrière de 52,5 milliards de dollars : Blocage systématique des voies de litige
Au niveau des poursuites des actionnaires, SpaceX crée plusieurs obstacles, formant une barrière légale presque insurmontable.
Le premier est le seuil de propriété des actions dérivées. SpaceX stipule que seuls les actionnaires détenant 3 % ou plus de l'entreprise sont éligibles pour initier des poursuites dérivées au nom de l'entreprise contre le conseil ou le PDG. Cela contraste fortement avec le Delaware – la juridiction d'enregistrement traditionnelle plus amicale aux droits des actionnaires – où le cas de litige sur la rémunération de Tesla a été initié par un petit actionnaire avec une participation minime. Calculé par rapport à l'évaluation attendue de 1,75 trillion de dollars de SpaceX, les actions minimales requises pour atteindre ce seuil seraient d'une valeur d'au moins 52,5 milliards de dollars.
Deuxièmement, SpaceX affirme dans ses documents d'entreprise qu'elle peut interdire les actions collectives et canaliser les réclamations légales liées aux violations des lois fédérales sur les valeurs mobilières vers le système judiciaire du Texas ou l'arbitrage privé. L'arbitrage n'est pas ouvert au public et ne permet que des procédures à plaignant unique, affaiblissant considérablement la possibilité d'une action collective des actionnaires.
Il convient de noter que l'imposition de l'arbitrage des réclamations en vertu des lois fédérales sur les valeurs mobilières va à l'encontre de la position réglementaire de longue date de la SEC (Securities and Exchange Commission) des États-Unis envers les entreprises publiques. Selon le Financial Times, cette position a changé après l'arrivée au pouvoir de l'administration Trump, laissant à SpaceX une marge de manœuvre pour de telles clauses.
Enregistrement du Texas et la clause de « sélection de forum »
Les arrangements de gouvernance de SpaceX exploitent également le choix du lieu d'enregistrement pour des barrières légales supplémentaires. L'entreprise est enregistrée au Texas, bénéficiant de lois récemment adoptées favorisant la direction – ces lois rendent beaucoup plus difficile l'annulation des décisions du conseil.
En même temps, SpaceX a mis en place une clause unique de « sélection de forum » dans ses documents d'entreprise pour canaliser les litiges potentiels de l'entreprise vers des juridictions spécifiques, relativement favorables à l'entreprise. Le Financial Times note que cette disposition est très innovante et opérationnellement complexe et devrait faire face à des défis juridiques.
Elon Musk lui-même n'est pas étranger aux litiges. Il a déjà perdu une fois dans une action collective fédérale liée à l'acquisition de Twitter. Néanmoins, les analystes estiment généralement que gagner des actions dérivées des actionnaires, que ce soit au niveau de l'État ou fédéral, est extrêmement difficile pour les plaignants dans tous les cas.
Inclusion dans l'indice et le dilemme de l'investisseur passif
Certains experts estiment que les investisseurs qui désapprouvent le modèle de gouvernance d'une entreprise peuvent « voter avec leurs pieds » – s'abstenir d'investir ou le faire uniquement si les rendements attendus compensent le risque. En fait, la capitalisation boursière combinée de toutes les entités affiliées à Musk est déjà dans les trillions de dollars, et d'innombrables investisseurs de détail et institutionnels ont gagné des rendements financiers généreux grâce à ses entreprises, affaiblissant objectivement l'incitation à la réforme de la gouvernance.
Cependant, l'inclusion rapide probable de SpaceX dans les indices Nasdaq 100 et S&P 500 révèle un défaut majeur dans cette logique. Une fois que les indices passifs mainstream incluront SpaceX, des centaines de millions d'investisseurs ordinaires détenant des actions via des fonds indiciels seront exposés involontairement aux risques de gouvernance de SpaceX, sans option de se retirer.
Les institutions représentant les trois principaux fonds de pension ont signalé à Musk dans leur lettre qu'après l'introduction de SpaceX, celle-ci occupera une « position systématiquement importante » sur le marché public, et ont appelé l'entreprise à reconsidérer ses dispositions de gouvernance. Jusqu'à présent, il n'y a aucune indication que Musk ou SpaceX aient l'intention de répondre à cette demande.
