Kadang-kadang dalam crypto, hanya perlu berdiri dekat masa depan juga sudah ada harganya.
Sebuah hal yang memiliki token, memiliki cerita, dengan kata “onchain” menyertainya, sudah cukup untuk mendapatkan penghargaan yang cukup besar dari pasar. Tidak selalu karena itu telah melakukan sesuatu yang jelas. Seringkali hanya karena itu berdiri dekat dengan sebuah janji besar: akan ada hari di mana segala sesuatu akan di-chain.
Ketika janji itu masih jauh, berdiri dekat dengannya juga sudah berguna.
Saham onchain patut diperhatikan karena itu membuat janji ini menjadi kurang samar. Saham yang ter-tokenisasi masih kecil dibandingkan dengan pasar saham tradisional, tetapi tidak lagi kecil hingga bisa dianggap sebagai demo. RWA.xyz sedang mencatat sektor ini sekitar 1,08 miliar USD total nilai; Ondo menguasai sekitar 60,49%, sementara xStocks sekitar 23,75%. Kraken juga melaporkan bahwa xStocks telah melewati 25 miliar USD total transaksi, dengan lebih dari 3,5 miliar USD aktivitas onchain dan lebih dari 80.000 pemegang onchain.
Jumlah itu belum cukup untuk mengatakan bahwa saham yang ter-tokenisasi telah menjadi lapisan aset yang matang. Tetapi cukup untuk tidak lagi menganggapnya sebagai ide yang murni teoretis. Dan hanya dengan sampai di sana, pertanyaan juga mulai berpindah sedikit.
Setidaknya dengan sebagian kecil tetapi sudah ada pengguna nyata, likuiditas nyata, dan struktur produk nyata, hal yang harus diperhatikan tidak lagi hanya apakah itu dapat di-onchain atau tidak. Hal yang lebih perlu diperhatikan adalah: ketika aset yang dikenal seperti saham AS atau ETF mulai hadir di onchain, nilai ekonomi dalam crypto akan mengalir ke mana?
Di sini sudah ada tempat yang mudah untuk bingung.
Satu hal adalah apakah aset dapat di-onchain atau tidak.
Hal lain adalah apa yang benar-benar dipegang pengguna ketika ia di-onchain: sebuah aset yang dapat disimpan, dipindahkan, dan digunakan lebih lanjut, atau hanya eksposur yang terjebak dalam aplikasi.
Mendengar mirip, tetapi ini adalah dua struktur yang sangat berbeda.
Coinbase Research menggambarkan ekuitas yang ter-tokenisasi sebagai langkah yang dapat membuat penyelesaian lebih cepat, membuat transaksi lebih mudah diprogram, dan membuka kemungkinan bagi aset untuk masuk ke aliran onchain lainnya. Tetapi pada saat yang sama, mereka juga menekankan tiga poin yang belum terpecahkan dengan jelas: likuiditas masih tipis, oracle memiliki risiko, dan hukum masih terfragmentasi. Yang lebih penting, mereka sangat jelas memisahkan dua jenis desain: taman tertutup dan dapat dipindahkan secara bebas. Kasus dasar mereka untuk 2026 juga hanya: ekuitas yang ter-tokenisasi masih akan menjadi sepotong kecil tetapi tumbuh cepat dari pasar RWA, dan trajektorinya sangat tergantung pada model desain mana yang diterima.
Oleh karena itu, mengatakan “saham di-onchain” terdengar seperti berbicara tentang satu hal. Sebenarnya mungkin sedang membicarakan dua hal yang hampir bertentangan.
Robinhood EU adalah contoh yang cukup jelas dari jenis yang mengarah pada eksposur dalam sistem tertutup. Menurut deskripsi mereka sendiri, token saham adalah kontrak ter-tokenisasi yang mengikuti harga saham, bukan saham asli, tidak memberikan hak atas aset dasar, dan saat ini tidak dapat dikirim ke dompet atau platform lain. Pada saat yang sama, Robinhood juga sedang mengedarkannya sebagai produk distribusi yang luas untuk pelanggan EU, dengan lebih dari 2.000 token saham yang terhubung ke saham AS dan ETP serta perdagangan 24/5.
Kraken memiliki cerita yang berbeda. Menurut cara mereka menjelaskan, xStocks adalah model yang sepenuhnya didukung 1:1, disimpan oleh kustodian berlisensi dalam struktur yang terpisah dari kebangkrutan, hadir melalui bursa, DeFi, dompet penyimpanan mandiri dan berbagai rantai, dengan ambisi untuk menjadi lapisan rel yang lebih terbuka untuk ekuitas yang ter-tokenisasi.
Sama-sama disebut token saham, tetapi satu sisi condong ke distribusi eksposur dalam sebuah aplikasi, sementara sisi lainnya berusaha menuju aset yang dapat beredar lebih luas.
Perbedaan ini bukan hanya detail produk. Ini sangat mempengaruhi bagian mana dari crypto yang dapat mengambil keuntungan.
Jika token saham terutama menang dalam model tertutup, di mana pengguna hanya memiliki eksposur harga tetapi tidak benar-benar dapat menariknya, tidak dapat digunakan sebagai jaminan, tidak dapat terhubung ke aliran lainnya, maka bagian yang mendapatkan keuntungan besar mungkin terletak pada aplikasi distribusi, penerbit, dan ekosistem mereka sendiri. Ketika itu, “saham di-onchain” mungkin bukan kabar baik untuk rel crypto terbuka. Ini bisa jadi hanya kulit baru untuk pengalaman yang masih cukup lama.
Tetapi jika model kemenangan bertahap adalah model yang lebih terbuka — di mana aset dapat disimpan, dipindahkan, digunakan sebagai jaminan, melewati DeFi dan berbagai tempat lainnya — maka peta nilai akan benar-benar berubah.
Ketika itu, lapisan dompet/penyimpanan memiliki peran yang lebih jelas, karena aset hanya benar-benar keluar dari aplikasi ketika ada tempat untuk pengguna menyimpan dan memindahkannya. Dan lapisan peminjaman/jaminan juga memiliki peran yang lebih jelas, karena nilai dari tokenisasi tidak hanya terletak pada transaksi yang lebih lama atau penyelesaian yang lebih cepat, tetapi pada kenyataan bahwa aset tersebut dapat melanjutkan ke aliran lain alih-alih terjebak seperti dalam akun broker. Coinbase Research juga menulis dengan cukup jelas: dalam model yang dapat dipindahkan secara bebas, saham yang ter-tokenisasi dapat beredar melalui DeFi, menjadi jaminan untuk peminjaman, menjadi dasar untuk produk terstruktur, dan masuk ke dalam pembangunan portofolio onchain alih-alih hanya menjadi tempat perdagangan baru untuk eksposur yang sama.
Bagian ini perlu dijelaskan lebih ketat: itu tidak berarti bahwa token dari semua lapisan infrastruktur terkait akan otomatis mempertahankan nilai. Itu hanya berarti bahwa permintaan ekonomi untuk lapisan tersebut menjadi lebih jelas. Apakah permintaan itu mengalir ke pendapatan, posisi pasar, atau token mereka sendiri adalah pertanyaan lain.
Di sinilah muncul dua arah yang berlawanan dalam satu perkembangan.
Ini bisa menjadi kabar baik untuk crypto sebagai infrastruktur. Karena ketika aset nyata mulai muncul dan beredar, lapisan-lapisan yang membantu menjaga, memindahkan, menggadaikan, menilai, dan mengelola likuiditas tiba-tiba memiliki pekerjaan yang lebih spesifik daripada sebelumnya. Sebelumnya, banyak hal hanya dibeli karena mungkin suatu hari akan berguna. Dari sini, setidaknya sebagian dari permintaan mulai muncul di permukaan.
Tetapi juga karena itu, ini bisa menjadi kabar buruk bagi banyak token crypto.
Tidak harus karena token tersebut tidak berguna. Tetapi karena standar pandangan menjadi lebih sulit. Ketika aset tujuan sudah hadir, pasar memiliki lebih banyak alasan untuk bertanya langsung: token ini sedang menangani bagian pekerjaan mana dalam aliran nilai yang nyata?
Jika ia hanya berdiri di samping narasi “keuangan onchain”, cerita itu akan menjadi lemah ketika aset yang benar-benar diinginkan pengguna sudah ada di depan mata. Namun jika ia membantu menyelesaikan sebuah kendala tertentu dalam kepemilikan, pembayaran, likuiditas, jaminan, data, penyimpanan atau kepatuhan, maka alasan untuk keberadaannya setidaknya juga menjadi lebih jelas daripada sebelumnya.
Oleh karena itu, saham yang ter-tokenisasi tidak secara otomatis membuat crypto menjadi lebih kuat atau lebih lemah sebagai satu kesatuan. Ia melakukan sesuatu yang lain: ia mulai memisahkan makna di dalam crypto dengan lebih jelas.
Bagian mana yang benar-benar membantu aset diterbitkan, didistribusikan, dipindahkan, digadaikan, dinilai atau mengelola risiko berpotensi menjadi lebih kuat. Bagian mana yang terutama bergantung pada janji “semua akan di-onchain” lebih mudah untuk dipertanyakan.
Tentu saja, masih terlalu dini untuk mendorong ide ini terlalu jauh.
Skala dari sektor ini masih kecil. Banyak model hari ini masih hanya merupakan eksposur derivatif dalam sistem tertutup. Dan crypto juga tidak selalu menilai berdasarkan utilitas sebelumnya. Dalam fase risk-on, narasi dapat bertahan lebih lama dari apa yang disarankan logika murni. Coinbase Research juga mencatat bahwa dengan buku pesanan yang masih tipis saat ini, jam perdagangan yang diperpanjang belum tentu dapat mengimbangi kedalaman yang rendah dan gesekan yang tinggi, terutama jika model utama masih condong ke taman tertutup.
Artinya, jika token saham terutama terhenti pada model tertutup — terjebak dalam aplikasi, tidak benar-benar dapat dipindahkan, tidak dapat digunakan sebagai jaminan, tidak masuk ke aliran onchain lainnya — maka bagian yang mendapatkan keuntungan paling banyak mungkin masih adalah distributor dan ekosistem mereka sendiri. Ketika itu, argumen “rel crypto mendapatkan keuntungan” akan jauh lebih lemah.
Tetapi jika aset bergerak ke arah yang lebih terbuka, dapat beredar, dapat berinteraksi, dapat menjadi jaminan dan melewati berbagai lapisan infrastruktur, maka standar penilaian juga akan berubah.
Saat itu, pertanyaannya tidak lagi siapa yang lebih dekat dengan masa depan.
Tapi siapa yang benar-benar bekerja ketika masa depan itu mulai muncul.