Negli ultimi decenni, il Giappone è stato uno dei maggiori esportatori di capitali al mondo. Dietro a questo si trova un contesto economico e finanziario unico: dopo il crollo della bolla economica degli anni '90, il Giappone è rimasto a lungo intrappolato nella deflazione, con una domanda interna debole. Per stimolare l'economia, la Banca del Giappone ha continuamente abbassato i tassi di interesse, portandoli a zero intorno al 1999, e nel 2016 ha persino attuato una politica dei tassi di interesse negativi, avviando il controllo della curva dei rendimenti (YCC) per mantenere il tasso dei titoli di stato a 10 anni vicino allo 0%. In un contesto di tassi di interesse estremamente bassi, i bond e i depositi domestici giapponesi offrono quasi nessun rendimento, ma le compagnie assicurative e gli investitori istituzionali come i fondi pensione sono gravati da obblighi di pagamento a lungo termine, affrontando la crisi di "rendimento degli attivi quasi nullo e crescita rigida dei passivi". Di conseguenza, una grande quantità di risparmi giapponesi deve "uscire" per cercare rendimenti più alti, creando una tendenza di lungo termine per gli investimenti esteri giapponesi. La scala degli attivi esteri degli investitori giapponesi è quindi aumentata drasticamente. Fino al 2024, il patrimonio netto estero del Giappone supera i 30 trilioni di dollari, e il valore dei titoli di stato americani detenuti ha raggiunto un picco di 1,13 trilioni di dollari, posizionandosi al pari della Cina come il maggior detentore estero di obbligazioni del governo degli Stati Uniti. Oltre ai titoli di stato americani, il capitale giapponese ha anche acquistato massicciamente obbligazioni europee, obbligazioni corporate e varie classi di attivi esteri nei mercati emergenti. Questo flusso di capitale giapponese ha avuto un impatto profondo sui mercati finanziari globali: l'acquisto continuo da parte degli investitori giapponesi ha fornito un "supporto invisibile" al mercato obbligazionario globale, abbassando i tassi di interesse a lungo termine nei paesi sviluppati e riducendo i costi di prestito per i governi, le aziende e i cittadini. Si può dire che la deflazione e i bassi tassi di interesse domestici del Giappone abbiano "inserito" tassi di interesse bassi a livello globale attraverso l'esportazione di capitali, e i risparmi giapponesi hanno in effetti sussidiato i mutuatari globali in una certa misura. Proprio perché il capitale giapponese continua a fluire all'estero, gli Stati Uniti possono indebitarsi a lungo termine a tassi relativamente bassi senza che le finanze pubbliche sfuggano al controllo, l'Europa riesce a mantenere la stabilità della zona euro nonostante squilibri strutturali, e i paesi dei mercati emergenti possono anche ottenere fondi in dollari a costi storicamente bassi.
Cambiamenti attuali: è emerso un punto di svolta nei tassi d'interesse
Tuttavia, questo schema globale di tassi d'interesse bassi ha recentemente mostrato segni di inversione. Il 19 novembre 2025, il rendimento dei titoli di stato giapponesi a 10 anni è salito all'1,77%, il livello più alto dal 2008. Questo raro rendimento elevato è stato definito da alcuni operatori di mercato "il numero più pericoloso nel mondo finanziario odierno"—significa che il modello di fuoriuscita di capitali a basso interesse del Giappone, che dura da quasi trent'anni, ha raggiunto un punto di svolta, e la "domanda invisibile" di capitali giapponesi nei mercati globali sta svanendo. Ci sono diversi fattori che hanno spinto i rendimenti dei titoli di stato giapponesi a salire: in primo luogo, la Banca del Giappone ha terminato nel marzo 2024 una politica di tassi d'interesse negativi che durava da anni, iniziando ad aumentare gradualmente i tassi di politica monetaria, attualmente fissati a circa lo 0,5%.
In secondo luogo, il governo giapponese ha annunciato un nuovo pacchetto di stimolo fiscale di oltre 17 trilioni di yen per combattere il rischio di deflazione e investire in settori strategici come i semiconduttori e l'intelligenza artificiale, acutizzando le preoccupazioni del mercato riguardo al debito e al deficit del governo giapponese. In terzo luogo, il mercato prevede che la Banca del Giappone potrebbe ulteriormente aumentare i tassi d'interesse—il mercato dei derivati ha in precedenza assorbito una probabilità di circa il 50% che la Banca del Giappone alzi nuovamente i tassi entro dicembre 2025. Tali fattori hanno spinto all'insù i rendimenti dei titoli di stato giapponesi. Per chi è esperto, il rendimento dell'1,77% è importante poiché segna il punto critico in cui i capitali giapponesi iniziano a rientrare nel paese: questo momento è metaforicamente descritto come se il "mattoncino chiave" che sostiene il sistema finanziario globale stesse venendo rimosso. In altre parole, l'era della dipendenza globale dal capitale giapponese a basso costo sta subendo una svolta.
Meccanismo di rientro di capitali
I meccanismi interni del rientro di capitali giapponesi includono principalmente i seguenti aspetti:
Aumento dell'attrattiva dei tassi d'interesse interni: con l'aumento dei rendimenti dei titoli di stato giapponesi, l'attrattiva degli attivi in yen per gli investitori giapponesi aumenta significativamente. Quando il rendimento dei titoli di stato giapponesi a 10 anni raggiunge circa l'1,7%, è già sufficiente per competere con i rendimenti di alcuni titoli esteri. Il team strategico della Royal Bank of Canada (RBC) ha osservato che si tratta della prima volta dal 2020 che gli investitori giapponesi ottengono un rendimento così attraente nel mercato domestico, il che potrebbe spingerli a mantenere i fondi nel mercato obbligazionario nazionale piuttosto che continuare a investire in attivi esteri. In termini semplici, in passato gli investitori giapponesi avevano un vantaggio di tasso di interesse evidente nell'acquisto di titoli di stato statunitensi, ma ora questo vantaggio si sta rapidamente riducendo o addirittura scomparendo.
Aumento dei costi di copertura: gli investitori giapponesi che investono in obbligazioni estere di solito effettuano copertura dei tassi di cambio per evitare il rischio di fluttuazioni del tasso di cambio dello yen. Tuttavia, con i cambiamenti nei differenziali di interesse tra Giappone e Stati Uniti, i costi di copertura sono aumentati notevolmente. Attualmente, il divario tra i tassi a breve termine giapponesi e statunitensi rimane piuttosto ampio (i tassi statunitensi sono circa alcuni punti percentuali più alti rispetto a quelli giapponesi), il che ha portato a un premio nel tasso di cambio a termine dello yen rispetto al dollaro. Gli investitori giapponesi devono sostenere costi elevati per coprire gli attivi in dollari. Oggi i costi di copertura hanno raggiunto un punto di svolta: dopo aver coperto il rischio di cambio, il rendimento dei titoli di stato statunitensi detenuti da investitori giapponesi diventa spesso negativo. In altre parole, continuare a detenere titoli di stato statunitensi dopo la copertura richiede di pagare! Quando gli investimenti in obbligazioni estere mostrano rendimenti negativi dopo la copertura, la scelta razionale è ridurre tali investimenti.
Riadattamento della allocazione degli attivi istituzionali: l'aumento dei tassi d'interesse interni unito all'inversione dei rendimenti di copertura estera sta spingendo vari investitori istituzionali giapponesi a rivalutare l'allocazione degli attivi. Le ultime mosse del Fondo Pensione del Governo Giapponese (GPIF) sono un esempio tipico: a causa degli alti costi di copertura e dei rendimenti negativi delle obbligazioni estere dopo la copertura, il GPIF ha già ridotto nel 2023 la sua allocazione in obbligazioni estere, investendo invece maggiori fondi in obbligazioni e azioni nazionali che offrono un miglior rapporto costo-efficacia. Questa mossa indica che i grandi investitori istituzionali si sono resi conto che mantenere una grande quantità di attivi esteri è un affare non vantaggioso. La stessa logica si applica anche alle compagnie assicurative giapponesi, banche, ecc.—se i rendimenti dei titoli di stato giapponesi continuano a salire e i ritorni degli attivi esteri dopo la copertura non sono soddisfacenti, queste istituzioni sono motivate a riportare gradualmente i fondi nel mercato domestico.
Aspettative sui tassi di cambio e considerazioni di copertura: è importante notare che quando il Giappone inizia ad aumentare i tassi d'interesse e i tassi interni aumentano, le aspettative del mercato sul tasso di cambio dello yen cambiano. Se si prevede un rafforzamento dello yen, il rischio di perdita di cambio per gli investitori giapponesi che detengono attivi in dollari aumenta, spingendo anche alcune persone a ritirare in anticipo investimenti esteri per riconvertire in attivi in yen. Questo fattore di cambio accelera anche la tendenza al rientro di capitali.
In sintesi, dopo che la struttura dei differenziali di interesse nazionali e internazionali è cambiata, ogni aumento dei tassi d'interesse interni in Giappone riduce l'attrattiva relativa degli attivi esteri e aumenta la competitività degli attivi nazionali. Questo meccanismo è già in funzione: gli investitori giapponesi stanno gradualmente riducendo le loro posizioni in obbligazioni estere e riportando capitali nel paese, con una direzione molto chiara e un impulso in continua accumulazione. È importante sottolineare che questo aggiustamento non avverrà bruscamente in una notte, ma è un processo graduale—proprio come una grande nave ha bisogno di tempo per cambiare rotta, anche la riallocazione degli attivi da parte delle grandi istituzioni avverrà in fasi. Ma indipendentemente dalla velocità, la tendenza è già cambiata silenziosamente.