Trong thế giới Web3, chúng ta đang trải qua một cuộc chuyển mình sâu sắc từ “quản trị mờ” sang “trở về với logic giá trị”. Trong quá khứ, bị hạn chế bởi áp lực quản lý bên ngoài, nhiều dự án buộc phải khóa giá trị cốt lõi thương mại trong cổ phần ngoài chuỗi, trong khi để token trên chuỗi đảm nhận vai trò “chứng nhận không có thực chất”.
Hiện nay, một sự đồng thuận rõ ràng đang nổi lên: token không nên là bản sao kém chất lượng của cổ phần, mà là một hình thái tài sản hoàn toàn mới và lớn hơn.
Một, “Bức tường Berlin” của việc nắm bắt giá trị
Để làm rõ mối quan hệ giữa token và cổ phần, cần phải xây dựng một “Bức tường Berlin” về mặt logic giữa trên chuỗi và ngoài chuỗi.
Cốt lõi của token là “sự chắc chắn”. Nếu bạn nắm giữ token, bạn sở hữu quyền kiểm soát trực tiếp một bộ mã phi tập trung. Cốt lõi của cổ phần là “khả năng”. Nắm giữ cổ phần có nghĩa là bạn tin tưởng vào khả năng hợp tác thương mại của đội ngũ này. Công ty cổ phần sở hữu hợp đồng thuê văn phòng, hợp đồng nhân viên và tiềm năng bị thôn tính.
Hai, Xung đột và Hợp tác: Phân tích trường hợp thực tế
Trong giai đoạn thử nghiệm này, sự ma sát lợi ích giữa những người nắm giữ token và công ty cổ phần đang trở nên cụ thể hóa.
1. Aave: Cuộc chiến giữa giao diện phía trước và chủ quyền giao thức
Gần đây, cộng đồng Aave đã bùng nổ những tranh luận gay gắt. Aave Labs (công ty phát triển) đã tích hợp CoW Swap vào giao diện trang web chính thức mà họ điều hành và đã chuyển hướng các khoản hoàn tiền giao dịch phát sinh về tài khoản công ty, thay vì về quỹ Aave DAO.
Phân tích: Ranh giới ở đây là, hợp đồng giao thức thuộc về những người nắm giữ token (chủ quyền trên chuỗi), nhưng việc truy cập vào trang web của giao thức (giao diện phía trước) thuộc về công ty cổ phần (tài sản tư nhân). Sự xung đột này báo hiệu xu hướng tương lai: token thu hút giá trị của “mã code nền tảng”, trong khi cổ phần nắm giữ giá trị gia tăng của “lưu lượng người dùng và thương hiệu”.
2. Uniswap: Sự tách biệt giữa đồng quản trị và phí thương mại
Uniswap Labs đã thu phí giao diện trong ứng dụng chính thức của mình, số tiền này thuộc về công ty cổ phần, trong khi những người nắm giữ token UNI hiện không chia sẻ phần doanh thu này.
Phân tích: Uniswap đã thành công trong việc thực hiện sự tách biệt vật lý. Công ty cổ phần kiếm lợi từ việc cung cấp trải nghiệm người dùng tốt hơn (giao diện phía trước, ứng dụng), trong khi token UNI giữ lại quyền bỏ phiếu đối với logic cốt lõi của giao thức (như công tắc phí có thể xảy ra trong tương lai). Điều này rạch ròi xác định logic rằng “dịch vụ phần mềm thuộc về công ty, giao thức tài chính thuộc về token”.
3. GMX / Hyperliquid: Vòng khép kín lợi nhuận thực
Khác với những trường hợp trên, các giao thức như GMX hoặc Hyperliquid có xu hướng nghiêng về “chủ quyền hoàn toàn trên chuỗi”.
Cơ chế: Chúng sẽ phân phối trực tiếp phí giao dịch phát sinh từ giao thức (ETH hoặc stablecoin bản địa) cho những người nắm giữ token thông qua hợp đồng thông minh.
Giá trị: Mô hình này loại bỏ nhu cầu về “môi giới cổ phần”, và token tự thân đã mang trong mình tất cả dòng tiền của giao thức. Đây là mô hình thu hút giá trị trên chuỗi thuần túy nhất.
Ba, Làm thế nào để nhận diện giá trị “bị lệch”?
Khi đánh giá một dự án, chúng ta cần cảnh giác với sự lệch lạc về logic:
Token tuyên bố sở hữu “quyền sở hữu tài sản ngoài chuỗi”: Trừ khi được thực hiện trong các khuôn khổ pháp lý cụ thể như Cayman với các lập bản đồ tín thác cực kỳ phức tạp (như một số dự án RWA tuân thủ), thì những cam kết như vậy thường thiếu tính khả thi.
Công ty cổ phần kiểm soát “công tắc cốt lõi của giao thức”: Nếu việc phân phối phí của một dự án, thêm tài sản hoàn toàn được thực hiện bởi nhân viên công ty mà không phải thông qua quản trị token đa ký, thì token này về bản chất không có được “chủ quyền”.
Bốn, Kết luận: Định nghĩa lại tọa độ đầu tư của bạn
Các dự án thắng lợi trong tương lai chắc chắn sẽ phân định rạch ròi ranh giới giữa hai điều này: giữ lại lợi nhuận từ các giao thức chắc chắn cho token, và để lại phần giá trị thương mại không chắc chắn cho cổ phần.
Nếu bạn theo đuổi việc tự động hóa logic của giao thức, bạn nên nắm giữ token và đảm bảo nó có khả năng chụp dòng tiền trên chuỗi một cách trực tiếp.
Nếu bạn coi trọng việc xây dựng thương hiệu của đội ngũ sáng lập và tiềm năng IPO trong tương lai, thì cổ phần mới là container chính xác.
