九年來，韓國企業甚至不被允許在資產負債表上持有加密貨幣。直到今年1月，這項禁令才被解除，且限制爲每年不得超過股東權益的5%。隨後，一波公司蜂擁而入，爭相複製邁克爾·塞勒（Michael Saylor）的比特幣託管策略。六個月後，最具代表性的案例之一正努力避免被交易所直接拋棄——而這並不是因爲監管機構盯上了它的加密貨幣持倉；恰恰相反，是因爲它的業務在其下方逐漸崩塌。
BitMax，這家韓國公司將自身改頭換面爲一家數字資產託管機構，因在3月遭韓國交易所暫停股票交易而引發關注——源於一連串關於財務困境的報道：單季度淨虧損達5200萬美元，九個月內總債務增長超過1,500%，研發預算更是被砍掉三分之二。隨後發生的事情才真正讓人心驚。韓國一家媒體發現，該公司已將其全部比特幣存量從存放於國民銀行（Kookmin Bank）託管部門的安全冷存儲中轉移出來，並轉至Binance、Bybit及其他海外交易所。BitMax堅稱它一枚幣都沒有賣出，並將這項舉措描述爲安全性多元化，而非爲清算做準備。市場觀察者並不完全買賬，而韓國交易所也尚未排除發佈正式退市令的可能性。
這個時刻特別不留情的地方在於時機。南韓的交易所監管機構正在全面重整其退市框架：自 7 月 1 日起，將 KOSDAQ 生存的市值門檻從 150 億韓元提高到 200 億韓元，並預計 1 月再跳升到 300 億韓元。自 2023 年以來，每年被退市的公司數量已幾乎增加了近五倍，而交易所預期僅今年就可能有多達 220 家公司面臨遭移除的風險。這張「網」不會因為公司的核心資產剛好是比特幣，就為其開出例外。
這才是加密貨幣託管（treasury）公司在韓國與海外所面臨的真正張力。21Shares 的年中報告指出，在全球所追蹤的最大十八個比特幣託管工具中，已有十三個目前的交易價格低於其帳上所持加密資產的實際價值。這個落差迫使實力較弱的參與者為了維持償付能力而被迫出售。Nakamoto Holdings 為了支持營運，以約 40% 的虧損出售比特幣。MARA 為了償還債務，清算了超過 15,000 BTC。甚至是 Even Strategy——這一切趨勢的起點公司——也在四年內完成了首次比特幣出售。
這些都無法抹去韓國剛剛創造的法律窗口。機構型加密貨幣曝險如今已成為獲准的政策，而現貨比特幣 ETF 的核准據報正走在加速通道上。但 BitMax 的情況，是迄今最清楚的跡象：把加密貨幣放在資產負債表上，並不能讓公司免於「維持上市」所需的日常機制。股價下跌、債務不斷攀升、商業模式被拉得過度緊繃，都能像「吞掉」任何其他公司一樣，將所謂的「數位資產託管」（digital asset treasury）拖垮。
