今年 BTC 看起來挺折騰，但拉長看其實沒怎麼動，年初到現在大概還跌了 5%，跑輸了一堆主流資產。也沒看到以前那種斷崖式暴跌，更像是一階一階往下挪。

以前主導的是高換手的散戶和交易型資金，現在慢慢變成了換手率很低的機構。問題在於：新主導者更“穩”，但不愛頻繁交易，於是價格對賣壓的緩衝能力反而變差，只能靠更低的價格去撮合成交，於是就出現了這種“臺階式下移”。

地區而言，這個遊戲基本是美中雙寡頭，其他地區跟班。

從持倉結構看，散戶依然是數量上的絕對多數，98%的人連 1 個 BTC 都沒有。但在“錢”的層面，機構和 ETF 的影響力越來越大，而且方向很明確——長期吸納。

上半年你能看到一個很明顯的分化：

真正的超大型機構一直在買，行情也比較順；

中型機構（100–1000 BTC）也在持續吸；

但大戶、小戶都在賣。

下半年價格走弱後，小散情緒退潮，直接退出市場，流動性進一步下降。

同時一個關鍵變化是：交易所裏的 BTC 在持續減少，幣被轉走、被託管，說明掃貨的人不是來炒兩天的，而是打算拿走不動。這件事很重要——市場上能隨時交易的“貨”變少了。

你再對照價格，會發現每一波下跌，幾乎都對應一次流通量的下降。說明有人在賣，但賣得很有紀律，不是一口氣砸完，而是一邊壓價、一邊慢慢出。下跌階段，散戶接不動，只有中等規模的機構在按區間接盤，而且他們接盤是爲了配置，不是爲了拉盤，自然也不會推價格。

於是結果就變成：一邊持續賣，一邊低頻吸，價格只能不斷往下找“賣得出去”的位置。

這輪行情的本質，是籌碼從高頻交易者，轉移到了低頻、長期持有者手裏，市場整體換手率下降了。幣不再“跑得快”，價格自然也就沒法彈得猛。

那什麼時候能重新漲？

很簡單：

低換手的那批人不再繼續出貨 + 中高換手的資金重新回來。

前者是籌碼徹底換完，後者不是情緒散戶，而是新一輪願意頻繁交易的資金入場。

換手率一旦重新起來，價格纔會真正重新出發。現在，更像是在爲那一步做準備。