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范式转移与换手真相

文章作者：IOSG 联创 Jocy

文章来源：链捕手

这是一次市场结构的根本性转变，而大多数人还在用旧周期的逻辑看新时代。

2025 加密市场复盘，我们看到从散户投机到机构配置的范式转移，核心数据机构持仓 24%，散户退场 66% — — 2025 加密市场换手完成。忘掉四年周期吧，机构时代的加密市场有新规则！让我用数据和逻辑拆解这个 “ 最坏的一年 ” 背后的真相。

表面数据：2025 年资产表现

先看表面数据 — — 2025 年资产表现。传统资产：白银 +130%，黄金 +66%，铜 +34%，纳斯达克 +20.7%，标普 500+16.2%。加密资产：BTC -5.4%，ETH -12%，主流山寨-35% 至-60%。看起来很惨？继续往下看。

但如果只看价格，你就错过了最重要的信号。BTC 虽然年度-5.4%，但期间曾创下 $126,080 历史新高。更关键的是：在价格下跌的同时，发生了什么？BTC ETF 2025 年净流入 $250 亿美元，总 AUM 达 $1,140–1,200 亿，机构持仓占比 24%。有人在恐慌，有人在买入。

第一个关键判断：市场主导权已经从散户转移到机构

2024 年 1 月 BTC 现货 ETF 获批是分水岭。之前由散户和 OG 主导的市场，现在由宏观投资者、企业财库、主权基金主导。这不是简单的参与者变化，而是游戏规则的重写。

数据支撑这个判断：BlackRock IBIT 在 228 天内达到 $500 亿 AUM，成为史上增长最快 ETF。现在持仓 78–80 万 BTC，已超过 MicroStrategy 的 67 万 BTC。Grayscale、贝莱德和富达三家机构占据了 BTC ETF 总资产的 89%。13F 投资基金计划显示，86% 的机构投资者已持有或计划配置数字资产。BTC 与标普 500 相关性从 2024 年的 0.29 升至 2025 年的 0.5。

再看 BlackRock 和 MicroStrategy 的激进策略。BlackRock IBIT 市场份额占 BTC ETF 约 60%，持仓量 80 万 BTC 已超越 MicroStrategy 的 671,268 BTC。机构参与度持续上升：13F 申报机构持仓占 ETF 总 AUM 的 24%（Q3 2025）；更多的专业机构投资人占比达 26.3%，较 Q3 增加 5.2%；大类资管公司占 13F BTC ETF 持仓的 57%，专业对冲基金机构占 BTC ETF 的 41%，两者加起来接近 98% — — 说明目前机构持仓主要是这两类专业投资者，还不包括养老金、保险公司等更保守的机构（它们可能还在观望或刚开始配置）；FBTC 机构持仓占比达 33.9%。

主要机构投资者包括 Abu Dhabi Investment Council（ADIC）、Mubadala 主权财富基金、CoinShares、哈佛大学捐赠基金（持有 $1.16 亿 IBIT）等。大型传统经纪商和银行也增加了比特币 ETF 的持股。富国银行报告持股为 4.91 亿美元，摩根士丹利报告为 7.24 亿美元，摩根大通报告为 3.46 亿美元。这显示比特币 ETF 产品正被各大金融中介机构持续整合。问题来了：为什么机构在 “ 高位 ” 持续建仓？

因为他们看的不是价格，而是周期。

2024 年 3 月后，长期持有者 (LTH) 累计卖出了 140 万 BTC，价值 $1,211.7 亿。这是前所未有的供应释放。但神奇的是 — — 价格没有崩盘。为什么？因为机构和企业财库全部吸收了这些抛压。

长期持有者的三波卖出浪潮：从 2024 年 3 月至 2025 年 11 月，长期持有者（LTH）累计抛售约 140 万 BTC（价值 $1,211.7 亿美元）。第一波 (2023 年底-2024 年初)：ETF 获批，BTC $25K→$73K；第二波 (2024 年底)：特朗普当选，BTC 冲向 $100K；第三波 (2025 年)：BTC 长期在 $100K 上方。

与 2013、2017、2021 年的单一爆发式分配不同，这次是多波持续分配。过去一年我们在 BTC 的高点横盘了一年时间，这种情况过去从来没有出现过。2 年以上未移动的 BTC 自 2024 年初减少 160 万枚（约 $1,400 亿），但市场消化能力变强了。

同时，散户在做什么？活跃地址持续下降，Google 搜索 “ 比特币 ” 降至 11 个月低点，$0-$1 小额交易量下降 66.38%，$1000 万以上大额交易增长 59.26%。River 估算 2025 年散户净卖出 247,000 BTC(约 $230 亿)。散户在卖出，机构在买进。

这引出第二个关键判断：当前不是 “ 牛市顶部 ”，而是 “ 机构建仓期 ”

传统周期逻辑：散户狂热→价格飙升→崩盘→重启。新周期逻辑：机构稳定配置→波动收窄→价格中枢抬升→结构性上涨。这解释了为什么价格横盘，但资金流入不止。

政策环境是第三个维度。特朗普政府 2025 年已落地：加密行政令 (1.23 签署)、战略比特币储备 (~20 万 BTC)、GENIUS Act 稳定币监管框架、SEC 主席换人 (Atkins 上任)。待定：市场结构法案 (77% 概率 2027 年前通过)、稳定币买入短期美债（未来三年规模增长 10 倍）。

2026 年中期选举潜在影响：2026 年改选 435 个众议院席位和 33 个参议院席位。2024 年有 274 名 “ 亲加密 ” 候选人当选，但银行业游说团体计划投入 $1 亿 + 对抗加密捐款影响。民调显示 64% 加密投资者认为候选人的加密立场 “ 非常重要 ”。政策友好度前所未有。

但这里有个时间窗口的问题：2026 年 11 月有中期选举。历史规律：“ 选举年政策先行 ”→上半年政策密集落地→下半年等待选举结果→波动性放大。所以投资逻辑应该是：2026 上半年 = 政策蜜月期 + 机构配置 = 看好；2026 下半年 = 政治不确定性 = 波动加大。

为什么 2025 年加密 “ 表现最差 ”，但我依然看好？

现在回到开头的问题：为什么 2025 年加密 “ 表现最差 ”，但我依然看好？因为市场在完成一次 “ 换手 ”：从散户手中→机构手中，从投机筹码→配置筹码，从短期博弈→长期持有。这个过程必然伴随价格调整和波动。

机构目标价怎么看？

VanEck: $180,000；Standard Chartered: $175,000-$250,000；

Tom Lee: $150,000；Grayscale: 2026 上半年创新高。

不是盲目乐观，而是基于：ETF 持续流入、上市公司财库 DAT 增持 (全球 134 家持有 168.6 万 BTC)、美国前所未有的政策窗口期、机构配置刚开始。

当然，风险依然存在：宏观方面有美联储政策、美元强势；监管方面市场结构法案可能延迟；市场方面 LTH 仍可能继续卖出；政治方面中期选举结果不确定。但风险的另一面是机会。当大家看空时，往往是最好的布局期。

最后的投资逻辑：短期 (3–6 个月)：$87K-$95K 区间震荡，机构继续建仓；中期 (2026 上半年)：政策 + 机构双驱动，目标 $120K-$150K；长期 (2026 下半年)：波动加大，看选举结果和政策延续性。

核心判断：这不是周期顶部，而是新周期的起点。

为什么我有这个信心？因为历史告诉我们：2013 年散户主导，最高 $1,100；2017 年 ICO 狂热，最高 $20,000；2021 年 DeFi+NFT，最高 $69,000；2025 年机构入场，目前 $87,000。每次周期，参与者更专业，资金量更大，基础设施更完善。

2025 年的 “ 最差表现 ” 本质上是：旧世界 (散户投机) 向新世界 (机构配置) 的过渡期。价格是过渡的代价，但方向已经确定。当 BlackRock、Fidelity、主权基金在左侧建仓时，散户还在纠结 “ 还会跌吗 ”。这就是认知差。

总结

最后总结：2025 年标志着加密市场机构化进程的加速。尽管 BTC 年度回报为负，但 ETF 投资者展现强劲 “HODL” 韧性。2025 年表面上加密最差，实际上是：最大规模的供应换手、最强的机构配置意愿、最明确的政策支持、最广泛的基础设施完善。价格-5%，但 ETF 流入 $250 亿。这本身就是最大的信号。

作为长期从业者和投资人，我们的工作不是预测短期价格，而是识别结构性趋势。2026 年的关键看点包括：市场结构法案立法进展、战略比特币储备扩展可能性、以及中期选举后的政策延续性。长期来看，ETF 基础设施的完善和监管明朗化为下一轮上涨奠定了基础。

当市场结构发生根本改变时，旧的估值逻辑会失效，新的定价权会重建。保持理性，保持耐心。

数据来源：CoinDesk, CryptoSlate, Glassnode, CoinShares, Farside Investors, Strategy 官网 , CME Group, Yahoo Finance

不构成投资建议，DYOR

未来一年对于加密货币立法至关重要，核心问题在于立法者能否在中期选举前通过一项全面的数字资产监管法案。

文章作者：Sarah Wynn，The Block

文章编译、来源：比推 Bitpush News

未来一年对于加密货币立法至关重要，核心问题在于立法者能否在中期选举前通过一项全面的数字资产监管法案。

与 The Block 交谈的加密货币倡导人士估计，此类法案在 2026 年成为法律的可能性在 50% 到 60% 之间。乐观情绪源于民主党与共和党之间正在进行的讨论，但仍有几个棘手问题需要解决。

Anchorage Digital 的政策主管 Kevin Wysocki 认为法案在 2026 年通过成为法律的几率为 50%。

「我认为真正有利的是，国会议员们——共和党人和民主党人之间——正在频繁交流，这是一个非常积极的信号，」他告诉 The Block。「一些仍在 [争论] 的问题是困难的，而且立法本身涵盖了银行法、证券法、商品法——所以它很复杂。」

立法进程与现状

参议院的立法者们正在着手制定一项旨在全面监管加密货币行业的综合性法案。参议院银行委员会已有一份草案，旨在划分两个主要联邦机构——证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会 (CFTC)——之间的管辖权，并为「辅助资产」创建一个新类别，以澄清哪些加密货币不属于证券。与此同时，负责监督 CFTC 的参议院农业委员会上个月也公布了自己起草的立法草案，该草案将赋予该机构新的权力。两个委员会的版本需要整合统一。

此前曾有乐观预期认为参议院银行委员会会在年底前举行听证会，对法案进行修正和投票，但这一希望已经落空。不过，参议院银行委员会的一位发言人表示，他们现在正寻求在 2026 年初对法案进行「审定」，并指出已与民主党方面取得进展。

发言人称：「斯科特主席和参议院银行委员会在推动两党数字资产市场结构立法方面，已与民主党同僚取得重大进展。委员会正在继续谈判，并期待在 2026 年初进行审定。」

争议焦点

消息人士称，加密货币市场结构法案中存在几个需要解决的痛点。

生息稳定币的监管

一个爆发点是银行与加密货币公司之间关于如何监管生息稳定币的紧张关系。

· 银行业立场：银行业贸易团体表示，今年夏天成为法律的《GENIUS 稳定币法案》未能解决关键漏洞。他们认为该法规未能充分禁止发行人为稳定币提供利息。他们警告，这种遗漏可能使稳定币变成储蓄和信贷工具，而非简单的支付工具，从而对传统银行引入所谓的「扭曲的市场激励」。

· 加密行业立场：相比之下，加密货币倡导者认为，提供稳定币收益的能力只不过代表了公平和健康的竞争。

DeFi 监管与管辖权划分

数字商会首席执行官科迪·卡邦指出，另一个问题是如何监管去中心化金融，特别是在反洗钱方面如何监管 DeFi 协议，以及某些代币应属于 SEC 还是 CFTC 的管辖范围。他补充说，考虑到 SEC 在前主席加里·根斯勒领导下对加密货币持更批判立场，业界担心 SEC 会成为决定者。

「我要说的是，我从行业中了解到，如果立法规定 SEC 将是决定一个代币是证券还是商品的首要决策者，这非常令人担忧，因为这看起来很像走加里·根斯勒的老路，即 SEC 是街上唯一的警察，决定一切，」卡邦说。

特朗普的利益冲突

加密货币市场结构法案中的另一个问题涉及总统唐纳德·特朗普在加密货币领域的利益冲突。彭博社 7 月估计，现任总统从其家族的加密企业（包括将特朗普及其三个儿子列为联合创始人的 World Liberty Financial DeFi 和稳定币项目）中获利约 6.2 亿美元。该家族还拥有比特币矿业公司 American Bitcoin 20% 的股份。立法者们也多次对特朗普就职前周末推出的自由流通的 TRUMP 和 MELANIA 迷因币表示关切。

一直参与参议院法案谈判的共和党参议员辛西娅·卢米斯 12 月在华盛顿特区的区块链协会政策峰会上表示，白宫已参与有关道德条款的讨论。卢米斯说她与民主党参议员鲁本·加列戈向白宫提交了条款文本，但被退回。

CFTC 人事空缺

卡邦表示，CFTC 委员的空缺也受到审查，并已成为民主党一个有力的谈判工具。

过去一年中，CFTC 的四位委员——民主党人克里斯汀·约翰逊和克里斯蒂·戈德史密斯·罗梅罗，以及共和党人卡罗琳·范和萨默·默辛格——已离开该机构或宣布计划离任。共和党人范目前是代理主席，但她表示一旦新任 CFTC 主席迈克·塞利格得到确认，她计划离任。这使得这个预计将对加密货币拥有更广泛管辖权的机构，只剩下一位共和党委员。

「我认为没有哪位参议员愿意将如此大的权力交给这个目前只有一名主席（而本应是五人委员会）的小机构，」卡邦说。

迫近的选举与时间压力

消息人士称，参议院接下来的行动将非常关键。卡邦表示，一旦参议院银行委员会的法案准备就绪，经过委员会投票并推进，就需要与参议院农业委员会的版本合并，并由参议院全体投票。

然后，参议院的加密市场结构法案还需要与众议院今年夏天通过的版本（称为《清晰法案》）进行协调。

「还有太多步骤需要完成，」卡邦说。

卡邦表示，如果参议院的法案审定在一月份没有发生，他会感到担忧。

「他们需要在起跑时就展现出进展，」卡邦说。「所以，如果我看到两个委员会都进行了审定，看到参议院出现一个妥协法案，并且我们有可能在未来六周内进行参议院全院投票，那么我会感觉非常好。如果一月份没有这些进展，我会感到非常悲观。」

接着便是中期选举，一些立法者将专注于自己的竞选。

Anchorage 的 Kevin Wysocki 表示，立法者大约有明年上半年的时间来通过一项加密市场结构法案，然后选举季将占据主导。

「就时间表而言，我认为我们关注的是明年上半年，之后议员们才会真正专注于选举事务，」他说。「然后，也许在 2026 年底假期前后，选举之后会有一个小的机会窗口来推动这项立法。」

Saga 首席执行官 Rebecca Liao（曾是美国前总统乔·拜登 2020 年总统竞选团队成员）表示，一些参议院民主党人确实对加密市场结构法案充满热情，希望看到它通过。然而，在他们面临中期选举和另一次预算讨论时，拥有足够时间是个挑战。国会在 11 月结束了为期 43 天的政府停摆后，暂时为政府提供了资金。该资金将持续到 2026 年 1 月 30 日，但如果资金协议未能再次达成，政府将再次停摆，从而暂停加密市场结构法案的工作。

Rebecca Liao 表示，随着中期选举临近，特朗普的加密利益冲突可能更受关注。

「我们看到民主党人正在形成一个围绕『可负担性』的真实信息，因此任何带有特权色彩或总统及其政府人员不正当收益意味的东西，都将在民主党的宣传中被反复抨击，」她说。

至于如果立法者最终未能在 2026 年通过加密市场结构法案成为法律会发生什么，Rebecca Liao 表示必须有所作为，特别是考虑到金融机构已经进入数字资产领域。

「为了让加密货币真正得到采用和大规模使用，你确实需要监管的清晰性，所以我认为人们会再次推动它，」她说。

作者分享了自己从旁观者到亲身参与Web3支付行业的经历，最终决定退出该领域。

文章作者：Stablehunter

文章来源：火星财经

过去半年，我从一个 Web3 的旁观者，走进了支付行业内部。而现在，我选择停下来，不再继续做 Web3 支付。

这并不是一次失败后的撤退，而是在真正下场之后，做出的判断调整。这半年里，我去过义乌、水贝、莆田，也去过墨西哥，看那些报告里最热闹的地方，支付到底是怎么被做出来的。我也下了场，搭过 Web3 支付的 MVP，接过账户，做过Web3收款工具，试着把想象中的路径，从第一步跑到最后一步。

但越往里走，我越清楚地意识到一件事：这不是一个“把产品做好就能赢”的行业。支付拼的不是功能，而是银行关系、牌照、资金效率，以及对风险的长期把控能力。

很多看起来“赚钱”的支付业务，本质上赚的并不是能力溢价，而是风险溢价——只是暂时还没出事而已。真正决定一家支付公司能走多远的，从来不是赚了多少钱，而是在风险真正显性化之前，它还能不能承受、还能不能活下来。

这篇文章并不是为了否定这个行业，而是希望把滤镜拿掉，把真实的结构摊开，给后来者留下一些更清醒的判断。（前几周，我也和前 Kun Global VP Robert、Nayuta Capital CEO、前滴滴金融CEOAlex录了一期播客，讨论了相同的问题。）

一、我为什么会走进 Web3 支付？

作为一名连续创业者，我在去年结束了一段持续多年的创业项目。在公司关闭的过程中，我也给自己留出了一段休息时间，回到一个更“清空”的位置，认真思考接下来应该把精力放在什么样的方向上。

半年前，一位朋友邀请我去香港，一起尝试 Web3 支付相关的创业。当时我对 Web3 本身并不熟悉，对支付行业也谈不上有认知。只是从宏观层面看，它显然是一个体量足够大、且仍处在上升周期中的行业，同时，Web3 与 AI 二者之间存在着潜在的结合空间。

在此前的创业过程中，我们做过跨国业务，也做过远程用工相关的平台和软件。在这些实践中，我不断碰到同一个事实：业务可以很快走向全球，但资金的流动始终滞后。结算慢、路径割裂、成本不透明、账期不可控——这些问题在规模尚小的时候，或许还能靠经验和忍耐绕过去；但一旦业务放大，它们并不会被“管理能力”解决，只会被持续放大。钱并不能像信息一样自由传递，这本身就是许多全球化业务的隐形上限。

也正是在这样的背景下，当我开始系统了解 Web3 支付在清结算层面的实际使用方式时，它呈现出的并不是一个抽象的技术叙事，而是一种在逻辑上能够直接作用于这些痛点的解决方案：更快的结算速度、更高的透明度，以及几乎全天候运行的清算能力。

在当时的判断中，这看起来是一个既能解决真实问题，又是 Day 1 Global的方向——我并不是因为 Web3 本身而入场，而是因为在支付这个具体场景里，它似乎提供了一种更优的结构——至少在逻辑上，它看起来足以撬动那些长期存在、却一直被忽略的摩擦。

但现在回头看，我也逐渐意识到，当时我和很多人一样，默认了一个后来被现实不断挑战的前提：只要清结算效率足够高，支付这件事就会自然迁移到链上。甚至进一步被简化为一种直觉——支付只是撮合交易，只要把流程跑通，就可以“手搓”出现金流。

基于我对web3和支付行业的不了解，我当时决定先用三个月时间真正走进这个行业，把结构摸清楚，再决定到底做什么，以及应该站在什么位置去做。

二、支付真正拼的，从来不是产品

来到香港的时候，刚开始的设想并不复杂。最初的想法很朴素：依托朋友已有的一些资源和关系，从 OTC 或相对简单的收付场景切入，先把现金流跑起来，再根据真实需求判断后续要做什么。

我不是来做研究的，也不是长期观望，而是想看看——有没有可能先把一个能跑的东西做出来，再在真实业务中校准方向。

但很快，外部环境发生了一次明显的加速。5 月，美国通过了 GENIUS Act，整个行业几乎在一夜之间被点燃。资本、项目、创业者迅速涌入，Web3 支付从一个相对小众的基础设施话题，变成了被频繁讨论的“新机会”。从外部看，这是利好；但对一个刚刚下场的创业团队来说，这种突如其来的热闹，反而不是一件好事。

越是混杂、喧嚣、共识迅速形成的时刻，越容易掩盖真正的问题。互联网大厂、金融机构、银行、传统 Web2 支付公司、Web3 Native 团队陆续入场，所有人都在谈机会，却很少有人谈结构。而我当时觉得更是应该沉到一线，把这个行业真正摸清楚。

1.报告里的“热闹”，和一线看到的，并不是一回事

真正开始跑一线之后，我做的第一件事，并不是继续优化产品方案，而是去看：到底是谁在用web3支付？为什么用？用在什么地方？我先去了报告里最常被提到的义乌。

在很多研究和分享中，义乌经常被当作“web3支付已经规模化应用”的代表样本。但真正走下来，我看到的却是另一幅画面。稳定币确实存在，但更多是零散的、关系驱动的、藏在背后的使用。

它并没有像报告里描述的那样，成为一种可以被标准化、产品化复制的结算方式。很多交易并不是因为“效率最优”。随后我又去了水贝、莆田和墨西哥，也了解了非洲、阿根廷等不同地方的渗透率，情况并没有本质不同。

web3支付不是不存在，而是远远没有形成一条稳定、可规模化放大的主干路径，更多时候只是嵌在原有体系里的一个“补丁”。真实渗透率，和我们在报告、社群、讨论中感知到的热度，并不匹配。

但也正是在这些交流过程中，我逐渐把视角从“能不能做一个产品”，转向了行业结构本身。我开始意识到，稳定币的增量市场，很可能并不在“币圈内部”，而是在 Web2 世界里那些已经存在、却长期被传统清结算体系拖慢的业务场景中。

这并不是一次叙事迁移，而更像是一场缓慢发生的金融科技升级。与此同时，问题开始浮现：如果真实使用如此碎片化，那产品化路径到底站不站得住？

2. 当我们真正开始做应用，所有问题都指向了同一个地方：通道

7 月到 9 月，我一边继续实地调研，一边开始系统接触潜在客户。人力资源公司、保险、旅游、MCN 机构、服务贸易、跨境业务方、游戏公司……需求各不相同，但指向的核心问题高度一致：钱应该更快、更便宜、更稳定地流。

发薪、任务结算、B2B 付款，这些场景在逻辑上都非常适合稳定币。一开始，我们也认为应用层是可以切入的方向。但很快，一个无法回避的前提摆在了面前：你必须拥有稳定、合规、可持续的法币 ⇄ 数币通道。

我们开始对接市面上看起来不错的几家服务商，但真实体验下来，很难说有哪一家通道是“长期可靠”的。为了满足业务需要，我们甚至尝试自己补通道，但真正下手之后才意识到：这根本不是一个产品问题，而是一个基础设施问题。

银行关系、牌照结构、KYB/KYC 合规、风控能力、额度管理、监管沟通……整个通道层高度依赖长期积累的信用、经验和资金，这些都不是一个互联网背景的小团队能够在短期内补齐的能力。

也正是在这里，我第一次真正意识到：支付不是一个“把产品做好就能赢”的行业。

3.你以为你在赚钱，其实你在吃风险溢价

在这个过程中，有一句话对我触动很深：支付不是你赚了多少钱，而是你能花多少钱。很多看起来已经“跑通”的 Web3 支付路径，本质上并不是能力溢价，而是风险溢价。

更危险的地方在于：很多人并不知道自己承担了什么风险，也不知道风险具体藏在哪里。

是交易对手的合规问题？

是资金池结构的错配？

是风控规则的滞后？

还是监管解释权的灰区？

如果一个业务的可行性，建立在“暂时没出事”之上，那它并不是一个可以被安心放大的结构。

4.支付的本质，是一门“水流”的生意。

慢慢地，我开始用一个更简单的视角去理解支付。支付的本质，其实是一门“水流”的生意。谁掌握水路，谁就能赚钱；水龙头的水流越大，赚钱的空间就越大。水从你门口经过，你就能抽成——这听起来像是一门近乎“躺赚”的生意。

但也正是因为如此，支付从来不是一门简单的生意。并不是所有“站在水边”的公司都能赚钱。真正长期赚钱的支付公司，往往是那些对水量、压力、回流、污染和泄漏都有极强控制能力的公司。

你能接多少水，取决于你能承受多大的风险；你能让水流多久，取决于你在合规、风控和监管环境下的耐受度。很多看起来“水流很大”的路径，本质上只是暂时没人来关闸。也正是在这个过程中，我对支付行业产生了一种更复杂、但也更真实的敬畏。

它的魅力，并不在于谁又做了一个新产品，而在于——它会非常诚实地告诉你，真实世界里，哪些行业真的在赚钱，哪些只是声音很大。站在水路上，你能看到真正的资金在往哪里流，而不是谁在外面不断 PR。

5.支付是好生意，但并不是我们能做得好的生意

走到这里，我也不得不面对一个对创业者来说并不轻松、但非常重要的判断。支付是一门好生意，但它并不是我们能做得最好的那一类生意。这并不是对方向的否定，而是对资源禀赋的尊重。

支付行业真正需要的，并不是快速试错、不断迭代的产品能力，而是长期稳定的银行关系、可持续的合规体系、成熟的风控能力，以及在监管环境中反复博弈之后积累下来的信用。这些能力不是“拼一拼就能有的”，也不是靠聪明或者努力就能在短期内补齐的。它们更像是一种行业级资产，往往只会在特定类型的团队、特定的时间窗口里逐步形成。

当我把支付真正看成一门“水流生意”之后，也更加清楚地意识到：决定一家团队能不能长期站在水路上的，并不是你想不想，而是你手里有没有那套承压的结构。

在这个前提下，继续往前推进，对我们来说已经不再是理性的投入，而更像是在用时间和运气，对抗一个并不站在我们这边的行业结构。这个问题，最终把我带向了下一个选择。

三、我依然看好支付，只是看清了它真正的战场

需要先说明的是，我选择不再继续做 Web3 支付，并不是因为我看空这个行业。恰恰相反，过去这半年里，我越来越确信：支付行业的结构性机会依然非常大。

只是当我把这些机会真正拆开来看时，也逐渐意识到一件更残酷、但同样重要的事情——支付是一门时间周期更长、结构更重、资源要求更高的生意。它的机会真实存在，但并不平均地分布在每一个创业团队脚下。

1.支付的增量，并不是短期红利，而是长期重构

如果把视角拉长，跨境支付并不是一个“能不能爆发”的问题，而是一个正在进行中的基础设施重建过程。全球供应链持续外溢、跨境服务贸易增长、分布式团队协同加速，这些趋势叠加在一起，正在不断放大传统清结算体系的摩擦。

在这个过程中，web3支付的价值并不体现在“更便宜”，而体现在三件事上：

周转效率的显著提升

清算路径的透明化

跨货币区、跨监管区的统一结算能力

这是一种结构性的改进，而不是战术层面的优化。也正因为如此，它天然属于一个跨十年尺度的工程，而不是靠产品冲刺就能撬动的市场。

2.真正难的，并不是“收钱”，而是 Marketplace 里的资金系统

在一线接触了足够多真实场景之后，我越来越清楚地意识到：支付的难点，早就不在“收钱”本身。尤其是在 Marketplace 场景中，支付从来不是一个独立组件，而是一整套生态级资金系统。

买家、卖家、平台、物流、主播、骑手、税务、冻结账户、补贴账户——所有角色，都在同一条资金链路里相互牵制。在这样的体系里，真正决定门槛的不是支付接口，而是：

托管与冻结机制

分账与账期设计

风控与反欺诈能力

跨地域的合规与监管义务

这类系统一旦稳定下来，天然具备向金融能力延展的空间；但同样，它们也对团队的资金实力、风控体系和长期耐心提出了极高要求。

3.Web3支付，不是前台革命，而是后台升级

这半年让我越来越确定的一点是：Web3支付真正的规模化，并不会发生在用户端。

它不会因为用户开始主动使用钱包而爆发，而是因为企业后台开始升级它们的 Treasury、对账系统、跨境结算路径和资金池管理方式。

换句话说，主流路径很可能是：前台 Web2 不变，后台 Web3 重构。这是一种“隐藏式”的升级。而这种升级，恰恰意味着它更依赖系统稳定性、合规确定性和长期运行能力，而不是市场教育。

真正的爆发点，也不在最成熟的市场如果从地域上看，支付的增量同样并不均衡。

亚太已经是相对成熟的市场，真正的结构性增长，更可能出现在拉美、非洲、中东、南亚这些区域：

支付体系割裂严重

成本高、路径复杂

用户与商户的迁移意愿更强

但这些市场的另一面是：高度本地化、强监管差异、强运营要求。它们需要的不是“聪明”，而是长期深耕。

当我把这些机会真正放在一起看时，也不得不面对一个清晰的结论：支付确实是一门好生意，但它所需要的资源禀赋——

长期稳定的银行关系

成熟、可持续的合规体系

经得起压力测试的风控能力

在监管环境中反复博弈后积累的信用

并不在我们团队当前的能力边界之内。这不是对方向的否定，而是对现实的尊重。支付的战场依然存在，只是它已经不在我们脚下。也正是在这一判断之下，我最终选择停下来，重新思考：如果不站在水路上，我还能站在哪里，继续参与这个正在发生的结构性变化。

四、当我决定不再做支付之后

我真正做出不再继续做 Web3 支付的决定时，并没有一种强烈的“结束感”。更像是，一段探索终于走到了该停下来的位置。我并没有离开这个行业。只是从试图站在水路上接水，换到了水路旁边，重新观察水是如何流动的，又最终流向哪里。

在反复拆解支付结构的过程中，一个判断变得越来越清晰：支付解决的是流动问题，是钱能不能动、动得快不快；但真正决定长期价值的，从来不是流动本身，而是——流动之后，钱停在哪里，以及以什么方式被管理。

如果回看过去二十年中国金融科技的发展路径，这条逻辑其实非常明确。支付只是入口，余额是中转站，真正形成规模和壁垒的，是后面的资金管理与资产配置体系。余额宝、天天基金、天弘，并不是因为“支付做得更好”，而是因为它们站在支付之后，承接并重新组织了已经形成规模的资金流。

支付是门口，但不是终点。把这个结构放回到 Web3 世界里看，我也看到了类似的问题正在逐渐显现。链上已经出现了大量并不激进、但足够稳健的资产形态——借贷、短久期 RWA、中性策略、组合化产品……它们更像是链上的货币基金、短债基金和稳健配置工具。真正的问题不在于“有没有资产”，而在于：大多数人并不知道自己面对的是什么样的风险，也缺少一个能够理解、比较和判断这些资产的入口。

当越来越多的资金开始在链上流动，这个问题只会变得更加突出。也正是在这个节点上，我开始意识到：如果不继续做支付，我依然可以用另一种方式留在这个变化之中。不是去争夺水路，而是把水流的结构讲清楚，把边界和风险摊开，让人知道哪些地方值得停留，哪些地方需要格外谨慎。这也是我接下来和团队会继续探索的方向。

这篇文章并不是给Web3支付下结论，也不是劝任何人进或退，只是试图把我为什么选择不再继续做支付，说清楚。希望可以给后来者一些参考，也许可以少走一些弯路。

ME News 消息，12 月 26 日（UTC+8），根据 SoSoValue 数据，加密市场板块多数下跌，其中，昨日表现较好的 NFT 板块 24 小时下跌 7.38%，板块内，Audiera（BEAT）在小幅反弹之后继续下探 40.02%，Pudgy Penguins（PENGU）、Apecoin（APE）则分别下跌 2.32%、2.59%。

此外，AI 板块及 SocialFi 板块相对坚挺，24 小时分别上涨 0.40%、0.69%，AI 板块内，Bittensor (TAO）上涨 1.05%，0G（0G）上涨 35.23%；SocialFi 板块内，Cheelee（CHEEL）大幅上涨 102.80%。

其他板块方面，DeFi 板块下跌 0.54%，板块内，Maple Finance（SYRUP）相对坚挺，上涨 9.24%；PayFi 板块下跌 0.71%，其中，Bitcoin Cash（BCH）上涨 4.95%；CeFi 板块下跌 0.86%，Canton Network（CC）下跌 4.25%；Layer2 板块下跌 0.93%，但 Merlin Chain（MERL）上涨 4.85%；Layer1 板块下跌 1.46%，Algorand（ALGO）盘中拉升 2.30%；Meme 板块下跌 2.93%，但 PIPPIN（PIPPIN）逆势上涨 4.56%。

反映板块历史行情的加密板块指数显示，ssiSocialFi 上涨 0.26%，ssiMeme、ssiDeFi 指数分别下跌 3.23%、0.74%。（来源：ME）

ME News 消息，12 月 25 日（UTC+8），据 BBX 加密概念股资讯综合披露，昨日多家上市公司围绕加密资产的资本市场操作和战略布局发布新进展，包括比特币累积融资框架、Web3 区块链生态投入及现有资产持仓更新。

资本市场融资与比特币累积目标

-Matador Technologies Inc.（OTCQB: MATAF）公司宣布已获得 安大略证券委员会批准的 CAD 80,000,000 基础储架说明书（base shelf prospectus），授权其在未来 25 个月 内通过发行普通股、权证、认购凭证、债务证券或其他单位等方式灵活进入资本市场。公司称该融资工具将为其战略性 比特币累积 (Bitcoin accumulation) 战略提供支持，并配合现有可转换票据设施以进一步推进至 2026 年底达到约 1,000 枚 BTC 的目标。

融资协议补充与链上生态布局

- 天机控股（HKEX: 1520）公司发布融资协议补充公告，披露拟将约 6,000 万港元认购权证股份所得净额中的约 1,000 万港元 用于推进基于 Web3 区块链技术 的体育知识产权项目开发及数字身份上链工作，体现公司围绕区块链生态业务的投入策略。

比特币持仓更新

-ANAP Holdings (TSE: 3189.T）公司披露其比特币持仓继续扩张。近期新增约 127.73 枚 BTC，截至目前累计持有约 1,346.58 枚 BTC（约合 1.18 亿美元），延续其利用市场机会稳步加码比特币战略的实践。

市场视角

昨日披露的三项动态体现出上市公司在加密资产领域的参与正在多维度展开：既有通过资本市场授权与融资工具为未来大规模比特币累积铺路的做法，也有围绕 Web3 区块链技术 的生态布局融资安排，以及持续稳步加码比特币持仓的行动。这些进展表明企业层面对加密资产的战略视角正从单一“买币”转向与资本市场工具、技术生态融合的更深层次整合模式。（来源：ME）

ME News 消息，12 月 26 日（UTC+8），今晨 Trust Wallet 官方发布安全警报，确认 Trust Wallet 浏览器插件 2.68 版本存在安全漏洞，据链上侦探 ZachXBT 监测，已有数百名 Trust Wallet 用户资金被盗，损失金额已至少达 600 万美元。多家主流浏览器插件曾遭遇的安全事件如下： Trust Wallet 浏览器插件还曾在 2022 年 11 月被发现 WebAssembly 漏洞，仅影响 2022 年 11 月 14 至 23 日期间创建的新钱包地址。导致约 17 万美元资金被盗，Trust Wallet 通过漏洞赏金程序发现问题，修复漏洞，并全额补偿受影响用户。 MetaMask 曾在 2022 年出现「Demonic」漏洞，影响 10.11.3 之前的旧版本，私钥可能在浏览器内存中暴露，但无已知大规模资金损失。此后 2023 至 2025 年期间 MetaMask 官方钱包插件安全运行，但频繁受假冒扩展程序影响，Chainalysis 报告显示 2025 年 MetaMask 用户异常被盗事件激增，主要原因是假冒恶意软件和钓鱼，而非插件钱包安全性本身。MetaMask 对此进行每月安全报告发布，但作为流行的以太坊插件钱包，仍成为假冒的首要目标。 Phantom（Solana 主力钱包插件）也曾正 2022 年受「Demonic」漏洞影响，但同样无已知大规模资金损失。2025 年初出现涉及 Phantom 钱包插件的安全争议，某用户损失 50 万美元，归因于私钥未经 Phantom 加密存储在内存中，导致黑客攻击，并在纽约南区法院提起集体诉讼。Phantom 官方声明强烈否认了所有指控，称诉讼「毫无根据」，强调 Phantom 是非托管钱包，资金安全责任在用户。 Rabby Wallet（DeFi 友好插件）2022 年因 Rabby Swap 漏洞导致黑客窃取约 20 万美元加密资产，漏洞并非来自插件本身本身而是内置 Swap 功能。 浏览器插件钱包最常见被盗方式是假冒应用下载，2025 年 Firefox 商店出现多次此类事件集中爆发，影响 MetaMask、Phantom、Trust Wallet 等多个主流加密插件钱包。反观插件的直接官方漏洞却较少，建议用户仅从官方 Chrome Web Store 下载，确保资金安全。（来源：ME）

ME News 消息，12 月 26 日（UTC+8），Wintermute 创始人兼 CEO Evgeny Gaevoy 在社交媒体发文表示，Wintermute 将对当前 AAVE 治理提案投反对票。Evgeny 表示，当前提案缺乏具体细节，尚不清楚拥有前端和品牌的实体将如何治理、是否为营利性质以及其运作方式。他认为代币价值获取是 AAVE 面临的核心问题，AAVE Labs 与大量代币持有者之间存在明显的期望不匹配。Evgeny 批评了围绕此次投票的政治化和对 AAVE Labs 的过度批评，同时也指出 AAVE 创始人 Stani 的沟通并不完美。Wintermute 自 2022 年起投资 AAVE，并参与其治理。Evgeny 希望 AAVE Labs 能认真解决代币价值获取问题，这将为其他代币提供借鉴。（来源：ME）

ME News 消息，12 月 26 日（UTC+8）， 据余烬监测，持有 2.3 亿美元保证金的开多巨鲸于今日凌晨加仓 21 万枚 SOL，价值 2520 万美元。 目前该巨鲸 (0xb31...83ae) 持有总价值 7.4 亿美元的多仓，整体浮亏 5896 万美元。持仓详情如下：20.3 万枚 ETH 多单，价值 5.9 亿美元，开仓均价 3147 美元，浮亏 4939 万美元；1000 枚 BTC 多单，价值 8717 万美元，开仓均价 91506 美元，浮亏 433 万美元；51.1 万枚 SOL 多单，价值 6136 万美元，开仓均价 130.1 美元，浮亏 524 万美元。（来源：ME）