Sen-J

USDT今日市值超过1860亿美元，占稳定币总市值约62%，2025年全年链上结算量约13.3万亿美元，是目前体量最大、使用最广的「链上美元」。
从商业模式看，Tether 一头连着 USDT 的发行、回笼和储备管理，一头连着大规模美元资产配置和赚利差：2025年净利润超过100亿美元，持有的美债及相关资产敞口约1410亿美元，在所有持有美债的机构里排在全球前列，储备里还配有数十亿美元的实物黄金，在近两年金价强势上行的背景下，同样贡献了可观的账面收益。它既像一个给整个行业提供基础货币的「链上央行」，又像一家极高利润率的美元资产管理银行，本金主要来自用户几乎无息的负债，利息收入却大部分留在自己账上。按传统银行常用的估值方法粗略推一推，这样的利润和资产规模足以对标一批全球头部金融机构。
也正因为这是区块链行业里少有的、闭环极强的赚钱机器，USDT 才常被称作「最好的商业模式」和「商业奇迹」。这段历史值得梳理，是因为它直接连着三个问题：
稳定币为何必然出现？USDT 为何能在争议中长成基础设施？链上美元的信任从何而来、边界在哪？
下面就从需求是怎么长出来的、USDT在现实约束下是怎么被逼着长成今天这样、以及它在信任结构和全球支付体系里的位置这几个角度，一步步回应上面的三个问题。

一、缘起：区块链为何需要稳定币
USDT并非凭空出现，而是对一类刚性需求的响应。不厘清需求，就无法理解其诞生动因、银行断通道时的爆发、以及与「交易所—做市商—多链」的深度绑定。
从货币职能看，比特币及多数加密资产价格波动剧烈，无法充当价值尺度与计价单位。链上经济若仅有波动资产，则无法形成稳定的定价、借贷、结算与长期合约。稳定币补全的正是这一货币闭环：它是加密经济中计价、结算与储值的稳定锚，没有稳定币，区块链经济无法有真实定价。与此同时，全球加密货币交易所（尤其离岸、非美国持牌机构）长期面临法币通道脆弱：入金出金依赖少数银行与代理行，一旦被断，全盘停摆。市场因此产生刚性需求：在链上需要一种美元等价物，可7×24流转、跨所套利，并在银行不愿或无法服务时，替代被冻结的法币通道。
计价缺口与法币通道断层叠在一起，才给USDT的诞生以及后续爆发提供了支点。下面看下这一需求如何被做成产品与架构，以及为何会被称作「商业奇迹」的。

二、诞生：USDT 的推出
2014年前后，离岸交易所（以 Bitfinex 为代表）已是全球重要流动性节点，但法币充提高度依赖台湾等地银行的美元电汇；银行或中间行一掐线，用户出入金就停，交易所业务直接瘫痪。Realcoin（后改名为 Tether）的最初设想，是在链上做一个锚定美元的资产，满足「加密世界也需要美元计价工具」这一需求；在与 Bitfinex 绑定、银行通道问题暴露之后，它才真正变成解决这个痛点的工具。Tether Holdings Limited 在英属维尔京群岛注册，Bitfinex 高管是联合创始人，两家同属 iFinex 体系。Bitfinex 成了 USDT 的第一个应用场景和主要出口：交易所要稳定币解决法币通道，Tether 要交易所做分发和回流，两边扣成闭环。2014年第一笔 USDT 在 Omni（比特币层）上铸造，2015年 Bitfinex 正式支持 USDT 充值、提现与交易，USDT 从实验品变为可用工具。早期设计明确：1 USDT = 1 USD，承诺 1:1 储备、可随时兑回；技术载体为 Omni Layer，确认慢、手续费高；分发对象主要为经 Bitfinex 做法币 ↔ USDT 兑换的机构与大户，流通量在数百万至数千万美元量级。
传统银行普遍不服务加密行业的年代，用链上代币和离岸储备硬生生重建了一条「美元通道」；走的是先满足真实需求、再在争议里迭代的路，而不是先拿监管许可再动手。弄懂这个起点，就能明白为什么后面银行一断通道USDT就爆、脱锚之后还能被拉回来。

三、成长与约束：四个阶段在回答什么
有了这个起点，后面这十年基本可以看成是在各种现实约束下，USDT对这一需求反复「打磨」的过程。下面用四个阶段来拆着看：能否活下来、能否替代法币通道、能否在监管与透明化下存在、能否成为全球结算层。
阶段一（2014–2016）：能否活下来？
这个阶段USDT以验证概念可行为主，流通量有限。2016年 Bitfinex 遭黑客盗取约11.97万BTC，交易所对用户实施约36%的「haircut」并发行 BFX 债转股代币来记账和补偿，这一轮危机主要是靠 BFX 而不是 USDT 来兜底，但从那一刻起，外界开始认真追问 Tether 与 Bitfinex 的资金边界与储备独立性。同年 Tether 推出 EURT，产品线从「仅美元」扩展。本阶段的结果是：USDT 活下来了，但规模有限；对外只说「100% 美元储备」，没有第三方审计，也没有资产构成披露，分发几乎全靠 Bitfinex。信任完全在「承诺 + 单一出口」上，银行一断通道或储备被质疑，锚定就会首当其冲向下走。事实上下一个阶段就是这样被触发的。
阶段二（2017–2018）：能否替代法币通道？
2017年富国银行切断 Bitfinex 通过台湾多家银行的美元电汇，约1.8亿美元客户资金无法正常出入金。法币通道瘫痪后，USDT 从可选项变为事实上的替代美元通道：用户与做市商大量改用 USDT 在链上转入转出、跨所套利，流通量从数千万美元级快速攀升，至 2017年末已超 22亿美元。纽约州总检察长（NYAG）后续调查披露，Tether 当时仅约6150万美元现金由律师托管，与同期已发行 USDT 规模存在缺口，「储备不足」的质疑由此长期存在。同年 ERC-20 版 USDT 在以太坊上线，可进入智能合约与 DeFi；之后Tether 国库遭黑客盗取逾 3000万美元 USDT，Tether 通过 Omni 硬分叉引入冻结能力，开创中心化稳定币「可冻结」先例。2018年 Tether 与审计方 Friedman 终止合作，此后多年无完整审计；之后波场 TRC-20 USDT 上线；与巴哈马 Deltec 银行建立关系、披露逾 18亿美元储备，暂时缓解「没有银行」的舆论压力，但 Bitfinex 从 Tether 的 Deltec 账户提取数亿美元，二者资金往来再次成为监管焦点。银行断通道逼着行业用 USDT 顶替法币通道，需求一下子爆发；多链和冻结机制落地了，储备透明度和审计问题却从此成了长期主线，也给后面几次严重脱锚埋了伏笔。接下来要过的关就变成了：监管与透明化。
阶段三（2019–2021）：能否在监管与透明化压力下继续存在？
2019年 Tether 修改服务条款与官网表述：从「每 1 USDT 由传统货币 1:1 支持」改为「100% 由储备支持，储备可包含现金等价物、其他资产及对第三方（含关联方）的贷款」，为储备多元化与关联方往来打开法律空间。NYAG 指控 Bitfinex 与 Tether 隐瞒亏损、混用资金，并以 Tether 储备填补 Bitfinex 约8.5亿美元缺口（与 Crypto Capital 相关），下达调查与禁令。2021年 Bitfinex/Tether 与 NYAG 达成和解：支付 1850万美元罚款、停止在纽约州向纽约用户提供 USDT 交易等，且不承认不当行为。Tether 首次公布储备构成：商业票据占大头（约65.39%），现金与银行存款、国债、逆回购等占其余部分，行业首次看到 USDT 背后不全是「银行存款」。美国 CFTC 对 Tether 罚款 4100万美元，因曾虚假声称 USDT 完全由美元支持。储备从「口头 1:1 现金」变成了「书面上的现金等价物 + 商业票据 + 其他」；监管以罚款与和解收场，USDT 规模继续扩大（2020年流通量已超 140亿枚）。在透明化和监管压力下，实际走通的是「迭代」而不是「退场」。
阶段四（2022 至今）：能否成为默认的全球结算层？
2022年 Tether 全面清空商业票据，将约300亿美元规模置换为美国国债等，储备中约81% 以上为现金及现金等价物，美国国债敞口超 390亿美元；引入 BDO 等第三方按季度鉴证，并建立超额储备（2025年末约63亿美元），形成「实力型信任」。2023年至 2025年末，USDT 市值突破 1000亿、1500亿，至 2025年末约1860亿美元，占稳定币总市值约62%；日结算量常达千亿美元量级，全年处理约13.3万亿美元交易额；多链成为默认「链上美元」，在金砖与新兴市场跨境贸易与汇款中被大量采用。储备从高收益、高争议的商业票据转向低风险、高流动性的国债与现金等价物；分发从少数交易所和做市商扩展到全球多链、多场景（CeFi + DeFi + 支付）；USDT 从「争议里长大」变成「体量即信任」的全球结算层。
整条线可以概括成：需求倒逼形态，形态招致追问，追问又倒逼透明和保守化，透明和保守化反过来撑住了体量和信任。储备与分发是这条线里最敏感的两条线，值得单独拎出来看，信任从哪来、又在哪些节点被质疑和重构。

四、信任的两条腿：储备与分发的演变
储备回答「有没有钱兑付」，分发回答「谁、用什么方式拿到 USDT、风险怎么扩散」；两条合在一起，才画得出信任的边界。这里我们主要说下信任怎么被建起来、被质疑、再被重构。
储备的演变是一条很清楚的轨迹。
最初（2014–2016）：对外口径「100% 美元储备」，无第三方审计、无资产构成披露，与 Bitfinex 资金边界模糊。
2017–2018：NYAG 披露仅约6150万美元现金由律师托管，与当时流通量存在缺口；后与 Deltec 合作、披露 2018年逾 18亿账户余额，仍无资产构成披露。
2019年条款改为储备可包含现金等价物、其他资产、对第三方（含关联方）的贷款。
2021年首次公布储备构成，商业票据占比最高（约65%+），引发行业对流动性与透明度的担忧。
2022年商业票据清零，储备转为美国国债、货币市场基金、逆回购及极少量现金；至 2022年底约81%+ 为现金及现金等价物，美债敞口超 390亿。
2025–2026年据 BDO 鉴证：美国国债约82%，货币市场基金约10%，逆回购约5%，现金约0.5%；另配置比特币（约99亿）、黄金（约129亿）等，黄金仓位在最近一轮金价上涨周期里也成为利润来源之一；超额储备约63亿美元，储备比例高于 100%。每次变化都伴着争议或监管压力，最后收敛成以安全资产为主的保守配置。信任也就从「承诺」走向「可验证的资产构成 + 超额缓冲」，后面讲脱锚时会看到，储备一旦可验证、兑付可检验，脱锚多半短暂且可逆。
分发的演变则是「谁在拿 USDT、怎么拿」从单一出口到多链多场景的过程。
早期（2015–2016）：主要通过 Bitfinex，存美元 → Omni 铸造 USDT → 打给用户，赎回反向；发行机制沿用至今，四阶段 Authorized → Issued（收到法币或等值抵押才计入流通）→ Redeemed → Destroyed，从制度上避免无储备增发。
2017年后 ERC-20、TRC-20 上线，分发链扩展至以太坊、波场；做市商与交易所向 Tether 大批量申购，再向散户与 DeFi 提供流动性，分发对象从「以 Bitfinex 为核心」变为「多交易所 + 多做市商 + 多链」。
2020年后 DeFi 爆发，USDT 通过流动性池、借贷、跨链桥进入链上生态；Tether 持续多链扩展，分发逻辑变为多链、多入口、多场景。
当前官方支持超过15条链，约78%链上转账走TRC-20，ERC-20约3%。这背后其实是一场很典型的「链和稳定币互相成就」：USDT把真实支付和转账需求带到了Tron上，让一条原本主打性能的公链变成全球最忙的「USDT路线」；Tron则用低手续费和高并发，把USDT从交易所内盘推向跨境汇款、小额支付和C端钱包，反过来又抬高了USDT对其他链和资产的吸引力。从职能上看，Tether一头连着发行、回笼和储备管理，像是区块链行业的「央行」；一头又要做资产配置、赚利差、对接大客户，带着很强的商业银行味道，这正是它在分发和信任结构上既重要又有争议的原因之一。信任不只来自储备，还来自「需要时能不能在任意链、任意场景拿到和赎回USDT」；分发网络化既把规模做大，也把流动性分布和中心化冻结推到了信任讨论的中心。储备和分发一起撑起「实力型信任」，也是「脱锚」会在什么条件下被触发的原因。
这就接到下一块：难关与脱锚，即信任的边界是在哪里被测试的。
五、难关与脱锚：信任边界的测试
审计、银行、监管和外部冲击给 USDT 的压力，加上几次严重脱锚，把「信任的边界」就标记出来了：什么情况下市场与监管会质疑锚定，什么情况下又接受恢复。问题是为什么至今没出现不可逆的挤兑，「法币储备型」信任的现实边界又到底在哪？
审计、银行、监管是三条持续的压力线。储备透明和审计方面：早期没有完整审计，只有律师托管或账户快照；和 Friedman 分手后多年没有审计；2022年起 BDO 按季度鉴证、超额储备建起来，才从「争议」走到「实力型信任」。银行关系上，富国断通道（2017）、Noble Bank 等合作终止，Deltec 和多银行并存的离岸架构缓解了但没消除「去银行化」风险。监管与法律上，NYAG 调查和 2021 和解、CFTC 罚款，把条款和储备披露往透明推了一把。外部冲击则反复验证同一件事：交易所暴雷（如 FTX）、UST 崩盘等事件里 USDT 几次短暂脱锚又拉回；市场对非储备型稳定币的恐惧反而加深了对 USDT、USDC 的依赖，几次危机都在客观上巩固了头部法币储备型稳定币的位置。
几次严重脱锚，压力来源各不相同，但都直接标出了信任边界。
2018年：储备不透明、和 Friedman 分手、银行关系紧张叠在一起，部分交易所上 USDT 对美元或 USDC 一度跌到约0.87美元甚至约0.5美元，是第一次大规模脱锚；没有演成系统性挤兑，Tether 靠披露 Deltec 储备（当年逾 18亿）暂时稳住预期。背后逻辑很简单：储备不透明、依赖银行，就会直接冲击锚定，市场用脚投票要「看得见的储备」。
2020年：疫情冲击下部分交易所 USDT 短暂偏离 1 美元，多半是流动性和情绪驱动，幅度和时间都有限。说明极端行情里稳定币会吃短期定价压力，但只要兑付能力没被质疑，价格会很快回来。
2022年（FTX 暴雷）：FTX 崩盘后，关联做市商在 DeFi 里大量抛 USDT，部分平台跌到约0.93美元；Tether 几天内处理了约7亿美元赎回，兑付顺畅，价格很快回到 0.99美元以上。恐慌时能不能稳住，关键就是储备够不够、兑付跟不跟得上；同时也能看出，DeFi 池子里 USDT 占比一旦畸高，会放大短期价差。
2023年（长期偏弱 + 冻结）：Curve 等 DeFi 流动性、交易所供需搅在一起，USDT 有一阵子持续低于 1 美元，多数平台折价；同年 Tether 应美国执法机构要求冻结多笔 USDT（含涉人口贩卖、「杀猪盘」的约2.25亿，后续累计约4.35亿），冻结消息一出，市场对「中心化控制」和流动性产生担忧，又出现短暂脱锚。可见除了储备和兑付，流动性分布和中心化冻结也会在情绪上冲击锚定；脱锚后都恢复了，说明市场在「有效性」和「合规/透明」之间，还是更认有效性。
脱锚的诱因多半是储备被质疑、银行/审计出问题、交易所或 DeFi 暴雷、大额冻结；能恢复，靠的是兑付能力、储备披露和做市商套利。脱锚没有演成不可逆的挤兑，每次恢复反而加固了「法币储备型稳定币在危机里还能兑付」的认知，和 UST 等算法稳定币的崩盘形成对照。
信任的现实边界大致就是：储备可验证、兑付可执行、流动性分布和中心化控制被市场部分接受，稳定币(3)-信任谁？USDT、USDC、DAI稳定币时代的货币秩序说的「有效性优先」是一套逻辑。

六、生态影响：从计价单位到结算层
前面几节更多是在看 USDT 能不能活下来、能不能撑住信任，这一节换个角度，看它在行业里具体改变了什么，怎么从交易所里的计价单位，一步步长成今天的全球多链、多场景结算层。
在中心化交易所，绝大多数加密货币交易用 USDT 计价和结算；约74% 的加密货币交易采用稳定币报价，USDT 占大头，流动性深度撑住了全球加密市场的价格发现和套利。在 DeFi 里，USDT 是各链借贷、流动性池和衍生品的重要抵押品和基准资产；DEX 上份额虽不如 USDC，仍占稳定币交易约33%，是链上「美元层」的核心一块。在银行服务差、本币波动大的地区（拉美、东南亚、非洲等），USDT 当数字美元用：汇款、贸易结算、储值；拉美与加勒比地区稳定币流动相对 GDP 约7.7%，约71% 的拉美稳定币活动和跨境支付相关，USDT 已经是美元信用在链上和离岸场景的延伸。
这三块合在一起，才撑得起「结算层」这个词：CeFi 的计价与报价、DeFi 的链上信贷与流动性、支付的跨境与储值。从「交易所的计价单位」到「全球结算层」，就是 USDT 对区块链和支付格局实实在在的影响。

七、今天的我们如何理解这段历史
截至 2025年末，USDT 市值约1860亿美元，占稳定币总市值约62%，日结算量领先；官方支持超过 15 条链，储备以美国国债为主（约82%），超额储备约63亿美元，储备比例高于 100%。数字是结果，关键还是回到开头的三个问题。
稳定币为何必然出现？链上经济需要稳定的价值尺度和合同计价单位，交易所和用户需要一条不依赖单点银行的美元通道，需求催生出来的，和稳定币(1):货币的本质与稳定币的必然性说的是一件事。
USDT 为何能在争议里长成基础设施？银行一断通道，它就顶上去当替代通道；储备和监管压力来了，就用条款松绑、储备透明化、商业票据清零和超额储备，把「承诺」一点点迭代成「可验证的保守配置」；几次脱锚里兑付能力被验证，危机反而强化了大家对「法币储备型」的信任。约束和考验一起把形态捏成今天这样。
「链上美元」的信任从哪来、边界在哪？来自储备可验证、兑付可执行、多链多场景的分发网络；边界则在储备透明度、流动性分布、中心化冻结和监管合规。市场到现在在「有效性」和「合规」之间还是更认有效性，所以 USDT 不是最合规的那个，却是流动性、网络效应和多链覆盖上最「有效」的那个，也是稳定币(3)-信任谁？USDT、USDC、DAI稳定币时代的货币秩序的结论。
稳定币的竞争，本质是货币信任模型的竞争；从商业维度看，则是「谁能把这种信任模型做成可持续的现金流机器」。USDT 这段历史说明：在真实需求和制度缺位并存的领域，先满足需求、再在争议和监管压力下把透明和稳健一点点做上去，是一条已经被市场走通的路。
重看这段历史，意义不在记住某年某月，而在理解「链上美元」怎么从无到有、从边缘长成基础设施，以及美元信用怎样通过稳定币在数字时代继续往前延伸，这件事还没完。

Las stablecoins ya no son un papel secundario en el comercio de criptomonedas, sino una infraestructura real en los pagos y liquidaciones globales. A principios de 2026, el valor total del mercado superará los 3100 mil millones de dólares, alcanzando un nuevo máximo; si miramos a largo plazo, desde aproximadamente 4.2 mil millones en 2020 hasta 283.7 mil millones en septiembre de 2025, y luego a 3100 mil millones, la velocidad de expansión es inimaginable para las finanzas tradicionales. La magnitud no solo se refleja en el valor de mercado, en 2025 las stablecoins procesaron más de 33 billones de dólares en transacciones, ya pueden ser comparadas con los sistemas de liquidación de los principales países soberanos.

El actual patrón está altamente concentrado en los productos principales. USDT y USDC representan más del 90% del valor total del mercado, con USDT liderando con un valor de mercado de aproximadamente 1870 mil millones de dólares y cerca del 60% de participación, mientras que USDC ocupa el segundo lugar con aproximadamente 740 mil millones de dólares; la lógica de confianza detrás de ambos es completamente diferente. Más adelante, el USDe de Ethena (dólar sintético), Sky (USDS/DAI original) que ha completado su renovación de marca, y PayPal USD (PYUSD), ocupan un lugar en diferentes sectores como la garantía de derivados, la garantía de criptomonedas y el ecosistema de pagos.

En los últimos diez años, la voz de que "el dólar va a colapsar" ha surgido de vez en cuando en el espacio público: desde el resurgimiento de la memoria de Bretton Woods, hasta la fermentación de la desdolarización global, y luego el impacto psicológico de los datos de déficit fiscal e inflación, parece que solo se necesita otra gran crisis para que el dólar "se desplome de la noche a la mañana". Pero otro hecho igualmente verdadero es que cada vez que hay una tensión en la liquidez global o una fuerte corrección de activos, los bonos del Tesoro y los activos en dólares siguen siendo los primeros refugios seguros a los que regresan las instituciones globales. En otras palabras, el dólar no desaparecerá mañana, pero ya está deslizándose lentamente por una vía hacia una ruptura sistémica.

La historia de la hegemonía del dólar, antes, se encontraba en los mensajes SWIFT, los contratos de petróleo y las rutas de los buques de guerra. Hoy, ha añadido una nueva vía: una cadena de código que fluye en la cadena de bloques 7*24 horas.
El dólar, como moneda de reserva global, siempre ha dependido de redes de liquidación existentes, la valoración del petróleo y la disuasión militar y política. Las monedas estables no han creado una nueva moneda, solo han convertido los derechos de deuda del dólar en certificados digitales que fluyen en la cadena las 24 horas. El efectivo y los números en las cuentas bancarias se convierten en activos en la cadena que cualquiera puede poseer y transferir; así, el dólar logra, por primera vez, una circulación casi sin fronteras, sin pasar por bancos comerciales tradicionales y sin estar atado a fronteras soberanas. Más que decir que la hegemonía se ha debilitado, es más adecuado decir que se le ha añadido una nueva vía al dólar, completando una actualización digital.

Introducción: La abstracción del valor monetario y la base de la confianza
En el sistema monetario actual, un billete de dólar cuya producción cuesta menos de 10 centavos, o un código de moneda estable registrado en la cadena, puede comprar bienes y servicios reales no porque contenga algún metal, sino gracias a toda una estructura de confianza construida alrededor del crédito. Para entender las monedas estables, especialmente las respaldadas por dólares, es necesario descomponer el valor del dólar como moneda de reserva global.
Si miramos desde una perspectiva histórica más amplia, lo que los humanos han utilizado como "dinero" ha ido en una dirección cada vez más abstracta: al principio eran cosas útiles en sí mismas (conchas, alimentos), luego metales escasos (monedas de oro, monedas de plata), y hasta hoy, un sistema monetario que depende completamente del crédito. Con cada paso hacia adelante, las propiedades físicas del "dinero" se han ido alejando, siendo reemplazadas por instituciones, consensos y acuerdos. El dólar es el representante de este camino hasta hoy; ya no se sostiene por el oro y otros bienes tangibles, sino por el consenso social, los arreglos geopolíticos y el sistema de estado de derecho para mantener la confianza.

El libro blanco de Bitcoin de 2009 dice "dinero electrónico de igual a igual". Muchas personas que leen esta frase por primera vez instintivamente la conectan con imágenes de "salarios", "comprar comida", "liquidación de contratos".
Hace más de diez años, lo que vemos se asemeja más a otra imagen: el bitcoin se parece más a un activo especulativo, con sus subidas y bajadas como una curva emocional; lo que realmente sustenta las transacciones diarias, los préstamos, el mercado y la liquidación en el mundo cripto, son las stablecoins: un tipo de activo que parece más "plano", e incluso más parecido a algo del sistema financiero tradicional.
Detrás de esto, están las leyes que rigen el funcionamiento del dinero.

El aumento del precio del oro en enero de 2026 será difícil de resumir con frases anticuadas como "otra gran burbuja alcista". El 13 de enero, el oro al contado en Londres alcanzó temporalmente unos 4.636 dólares por onza, alcanzando un máximo histórico. Esto no se debe a que una empresa minera haya tenido un repunte repentino, ni a una burbuja temporal generada por un ETF de éxito, sino más bien a un informe de salud de todo el sistema monetario global: las monedas fiduciarias están experimentando una depreciación sistémica, y el oro se ve obligado a regresar a su posición histórica como "moneda final", de la que nunca se ha separado.
4.500 dólares es más bien una coordenada que un precio objetivo. Representa una larga trayectoria de depreciación de las monedas fiduciarias, un precio concentrado de una serie de cambios como la deuda soberana, la instrumentalización de las sanciones, la reordenación de los activos de reserva y el auge de la finanza descentralizada. El oro no se ha convertido en un "activo más avanzado", sino que este sistema monetario basado en la confianza está perdiendo credibilidad.

Introducción: el paradoja del valor monetario
Un billete verde, cuyo costo de producción es inferior a diez centavos de dólar, puede intercambiarse por bienes y servicios en todo el mundo. Este es el paradoja del sistema monetario moderno.
Cuando hablamos de monedas estables, primero debemos responder una pregunta más fundamental: ¿por qué un pedazo de papel puede convertirse en una moneda de reserva mundial? ¿Por qué el mundo entero está dispuesto a aceptar el dólar estadounidense, aunque en sí mismo no tenga valor en bienes?
Para entender por qué tienen valor las monedas estables, primero debemos comprender por qué tiene valor el dólar estadounidense. Porque las monedas estables, especialmente las vinculadas al dólar estadounidense, son esencialmente una reproducción y extensión del mecanismo de crédito del dólar en la cadena de bloques. Comprender la base del valor del dólar no solo está relacionado con nuestra comprensión del sistema monetario moderno, sino que también es el punto de partida para entender la lógica del valor de las monedas estables.

Cuando se juntan el oro, el dólar, las monedas estables y el bitcoin, se descubre que están en diferentes nodos de la misma trayectoria evolutiva. El punto de partida de esta trayectoria es la escasez del mundo físico, pasando por la abstracción del crédito nacional, y el destino apunta hacia algoritmos y consenso comunitario. Entonces, ¿qué papel han desempeñado estas formas en la larga cadena de evolución de la moneda humana? ¿Qué tipo de final nos empujarán hacia?

Las leyes fundamentales de la evolución de la moneda y la descentralización del consenso.
La esencia de la moneda es el consenso, y el consenso se está descentralizando.
La moneda, en esencia, no es una entidad física o un decreto gubernamental, sino un mecanismo de consenso que la sociedad humana acepta colectivamente para reducir los costos de transacción, establecer confianza y transmitir valor. Los billetes, tarjetas bancarias y los números digitales en nuestros teléfonos que usamos a diario son un acuerdo de 'lo que todos están dispuestos a aceptar'.

En los últimos dos años, han surgido muchos proyectos RWA, pero los que realmente pueden escalar y ser 'abrazados positivamente' por los balances de las instituciones son, en realidad, pocos. Las limitaciones a menudo no están en el ámbito técnico, sino en los aspectos más costosos y ambiguos del sistema, como la custodia, la finalización de liquidaciones y la trazabilidad legal.
La Autoridad Monetaria de Singapur (MAS) ha lanzado recientemente un conjunto completo de directrices RWA, que intenta desmantelar esta 'caja negra institucional' y transformar los riesgos legales impredecibles en costos de cumplimiento presupuestables y manejables.
En torno a este marco, a continuación se detallará su contexto político y trayectoria regulatoria, así como cómo varios documentos clave se concretan y se discutirá más a fondo lo que esto significa para los emisores, las instituciones de custodia y los inversores institucionales, entre otros participantes, y también dónde podría estar el límite de este camino bajo las restricciones de la regulación global y las reglas de capital.

La moneda es el protocolo subyacente del funcionamiento de la sociedad humana; no solo es un medio de intercambio, sino el mecanismo de poder más profundo en la organización social. La historia ha demostrado una y otra vez: el derecho a emitir moneda es el poder más oculto y poderoso en la historia de la humanidad; quien lo posee puede obtener primero el poder adquisitivo y, por lo tanto, influir en el orden económico y incluso en el mapa político.
Quien controla la moneda, controla el futuro; una nueva competencia ha comenzado. Y la blockchain no busca eliminar la moneda, sino democratizar el derecho a la emisión de moneda—permitiendo que los algoritmos reemplacen algunas funciones del banco central, que instituciones privadas desafíen la emisión estatal y que las comunidades reemplacen a las élites en la gobernanza. No es solo una evolución tecnológica, sino una redefinición del poder: desde la escasez natural de la era dorada, pasando por el monopolio estatal de la era de la moneda fiduciaria, hasta la autonomía algorítmica de la era blockchain, el poder monetario está regresando de una extrema centralización a una red distribuida.

La ventaja central de la tecnología blockchain radica en su mecanismo de libro mayor descentralizado y transparente, que garantiza que el sistema pueda mantener un alto nivel de auditabilidad y la integridad de las transacciones sin la necesidad de confiar en intermediarios de terceros. Sin embargo, el diseño de la transparencia también tiene sus limitaciones, ya que sacrifica por defecto la privacidad financiera de los usuarios. En las blockchains públicas, cada transacción, cada saldo de dirección y el historial de transacciones se registran de forma permanente y son visibles para todos.
Para los individuos, la falta de privacidad significa que los hábitos de consumo, las fuentes de ingresos, las carteras e incluso las redes interpersonales pueden ser analizadas en la cadena. En el mundo real, la exposición total de la información financiera puede llevar a desventajas competitivas comerciales y, aún más, a riesgos de seguridad como el secuestro dirigido a personas de alto patrimonio. La búsqueda de la privacidad no es solo para evadir la regulación, sino que proviene de una necesidad esencial de control sobre la información financiera, lo cual es clave para garantizar la seguridad de los bienes personales y los secretos comerciales.

Introducción: El momento histórico del oro digital y el contexto macroeconómico
El oro, como el medio de almacenamiento de valor más antiguo en la historia de la humanidad, ha llegado a un nuevo período estratégico debido a la agitación del sistema financiero global. La escalada de riesgos geopolíticos, el sobregiro del crédito de la deuda soberana y la tendencia hacia la 'desdolarización' han llevado a los bancos centrales de varios países a reconsiderar el oro como una herramienta política. En los últimos nueve trimestres, los bancos centrales han continuado comprando oro netamente, empujándolo de 'activo refugio' tradicional a 'reservas activas', y esta serie de acciones apunta a una misma señal: la reconfiguración del próximo orden monetario ya se está preparando en la oscuridad.

El oro es considerado el "activo refugio más estandarizado", pero una vez que se mueve a través de fronteras, puede ser arrastrado a un laberinto de altos costos debido a diferentes estándares de bóveda, logística prolongada y verificaciones repetidas. Por ejemplo, transportar lingotes de oro de Londres a Shanghái implica un transporte seguro especializado, altos costos de seguro y procedimientos aduaneros, días o semanas de tiempo en tránsito, además de soportar costos de mercado y verificación al llegar. Debido a su naturaleza, los lingotes de oro de 99.99% de pureza son intercambiables en todo el mundo, sin embargo, la cadena de transacciones está restringida por el movimiento físico y barreras regulatorias, la estandarización sigue siendo solo teórica.
La eficiencia del sistema financiero moderno radica en que los activos son intercambiables, divisibles, las reglas son uniformes y la información es transparente. El oro, durante la era del patrón oro, se basó en una red de bancos centrales para lograr una estandarización institucional, pero tras la desvinculación en 1971, el marco unificado se desmoronó y el oro volvió a ser un bien común sujeto a restricciones físicas y regulatorias.

En 2025, la cantidad neta de oro comprada por los bancos centrales de todo el mundo superó las mil toneladas durante tres años consecutivos, y el precio del oro aumentó más del 50%. Al mismo tiempo, la capitalización de mercado de Bitcoin también superó los 2.3 billones de dólares, superando a la plata y a Saudi Aramco. Dos activos de diferentes épocas, comparados repetidamente en el mismo mercado.
El oro es el consenso de valor que ha perdurado durante cinco mil años de la humanidad, el activo definitivo reconocido tanto en la historia registrada desde que existen escritos como por los bancos centrales modernos. Por otro lado, está la moneda nativa criptográfica que nació hace solo 16 años, que reconfigura la estructura de confianza a través de códigos y algoritmos.
Están todos compitiendo por el mismo papel: herramientas de almacenamiento de valor no soberano.

En 2025, el rendimiento del precio del oro al contado es notable. El 7 de noviembre alcanzó un máximo histórico, y el precio actual ha subido un 49.04% en comparación con hace un año. Este aumento ha generado tanto entusiasmo como preocupación entre muchos inversores: el entusiasmo por la apreciación del activo y la preocupación de: ¿seguirá subiendo el oro? ¿Hay una burbuja en el oro?
En los últimos días, muchos amigos e inversores me han preguntado esta cuestión. En la lógica de inversión, cualquier activo que suba mucho terminará corrigiéndose. Pero después de un análisis profundo, para el oro, podemos dar una respuesta clara: el mercado alcista del oro ya ha llegado, y puede que apenas esté comenzando.

La complejidad de la economía global y el surgimiento de la moneda de crédito internacional
Con la aceleración del proceso de globalización en la segunda mitad del siglo XX, el volumen del comercio internacional y el flujo de capital transfronterizo alcanzaron niveles sin precedentes. La economía global cada vez más compleja plantea exigencias estrictas al sistema monetario internacional: se necesita una herramienta de liquidación y reserva universal que sea altamente eficiente, extremadamente líquida y de bajo costo de transacción. Las formas tradicionales de liquidación monetaria resultan insuficientes para enfrentar los desafíos que plantea la globalización. La expansión de la actividad económica requiere un ajuste flexible de la oferta monetaria, y cualquier sistema monetario que dependa de la oferta de bienes físicos está destinado a tener dificultades para satisfacer esta demanda estructural.

Introducción: RWA—un puente que conecta dos mundos
En mayo de 2025, el valor total bloqueado en el mercado RWA superó los $22.45B, creciendo un 9.33% en los últimos 30 días. El fondo BUIDL de BlackRock opera en siete blockchains, gestionando $2.85B en activos. Proyectos impulsados por instituciones como Ondo Finance y Flux Finance están tokenizando activos tradicionales como bonos del tesoro de EE. UU., bienes raíces y bonos, llevándolos a la blockchain.
Pero tras esta prosperidad, surge un problema: el valor central de RWA aún no se ha liberado por completo. A pesar de que el tamaño del mercado se expande rápidamente, el modelo de crecimiento sigue teniendo un fuerte matiz de centralización y permisos.

El 15 de agosto de 1971, el entonces presidente de Estados Unidos, Nixon, anunció en televisión la suspensión de la convertibilidad directa del dólar en oro. Posteriormente, esta decisión se conoció como "el shock de Nixon".
A primera vista, esto debería ser una mala noticia para el oro. Ha perdido su estatus como el respaldo definitivo de crédito del sistema monetario global, por lo que teóricamente el oro debería devaluarse. Pero lo que sucedió a continuación fue completamente opuesto. Pasados cincuenta años, el precio del oro ha subido de 35 dólares por onza a más de 4000 dólares, un aumento de más de 100 veces.

Este fenómeno aparentemente contradictorio oculta un cambio fundamental en la lógica del valor del oro. El oro ya no es un activo monetario restringido por un sistema de poder centralizado, sino que se ha convertido en un activo anti-monetario independiente. Ya no necesita el respaldo del gobierno, sino que, al perder ese respaldo, obtiene libertad.