东京下小雪

1 项目核心概览：通用抵押基础设施
Falcon Finance 旨在构建一个通用抵押基础设施，其核心使命是解决链上资产流动性碎片化的问题。与传统的单一抵押品稳定币协议不同，Falcon Finance 允许用户将包括加密货币（如BTC、ETH、SOL）、稳定币（如USDT、USDC）甚至代币化的现实世界资产（RWA，如国债） 在内的多种流动资产，转化为与美元1:1锚定的合成稳定币 USDf 。
简单来说，Falcon Finance 试图成为一个一站式的流动性转换中心，用户可以用“任意资产”进入，通过协议铸造出统一的稳定币流动性USDf，并进一步通过质押获得收益。截至2025年9月底，其协议总锁仓价值（TVL）已超过18亿美元，显示出显著的市场吸引力。
2 技术团队与背景：深厚的做市商基因
一个项目的成功与否，与其背后的团队实力密不可分。Falcon Finance 在此方面拥有引人注目的背景。
• 核心领袖：Falcon Finance 由 Andrei Grachev 牵头创立，他是知名加密货币做市商 DWF Labs 的合伙创始人。Andrei 在加密投资和Web3项目孵化方面拥有丰富的经验，他的深度参与为项目带来了宝贵的机构级资源、做市商专业知识和广泛的行业网络。
• 团队构成：团队其他关键成员包括首席执行官 Shahin Tabarsi，他拥有金融科技和区块链企业的领导经验；以及技术负责人 Raghav Sood 等，他们在协议设计和区块链开发方面具备专业知识。团队组合体现了金融、技术和风险管理的复合背景。
• 强力背书：项目获得了DWF Labs的全力支持，并于2025年7月从World Liberty Financial 获得了1000万美元的战略投资。这种强大的资本和资源背书，为项目在流动性提供、风险管理和合规发展方面提供了坚实基础。
3 核心技术机制与应用场景
Falcon Finance 的独特之处在于其技术架构和经济模型设计，这直接决定了其应用场景。
3.1 双代币模型：USDf 与 sUSDf
Falcon 采用了一个精巧的双代币系统，这是其收益生成机制的核心。
• USDf：这是协议的基石，一种与美元挂钩的超额抵押合成稳定币。用户通过存入各类抵押品来铸造USDf。
• sUSDf：这是USDf的生息版本。当用户将USDf进行质押后，会自动获得sUSDf，其价值会随着协议产生的收益累积而自动增长，为用户提供持续的被动收入。
3.2 多元化的收益引擎
与许多依赖单一策略（如正资金费率）的DeFi协议不同，Falcon Finance 的收益来源高度多元化，旨在适应不同的市场环境。其收益策略包括：
• 资金费率套利
• 跨交易所套利
• 链上流动性提供
这种多元化的策略组合旨在平滑回报，降低对单一市场条件的依赖，从而提供更具韧性的可持续收益。根据协议数据，sUSDf 的年化收益率（APY）通常在9%至20% 之间。
3.3 FF 治理代币的功能与应用
FF 是Falcon Finance 协议的治理和实用型代币，总供应量为1000亿枚。它的主要应用场景包括：
• 协议治理：FF持有者有权对协议的关键决策进行投票，例如添加新的抵押品类型、调整风险参数等。
• 经济激励：质押FF代币可能会提升用户在USDf/sUSDf生态中的收益，或获得协议的费用折扣。
• 生态系统的核心：FF代币旨在将用户、开发者和合作伙伴的利益与协议的长远发展绑定在一起。
4 与同领域项目的对比分析
为了更清晰地评估Falcon Finance，我们将其与稳定币和合成资产赛道的其他代表性项目进行对比。

4.1 优势总结
基于以上对比，Falcon Finance 的突出优势在于：

无与伦比的抵押品灵活性：支持最广泛的资产类型，为用户提供了极高的资本效率。
机构级的执行能力：依托DWF Labs的做市商背景，其收益策略在交易执行上可能具备优势。
可持续的收益叙事：多元化的市场中性收益策略，理论上能更好地适应不同市场周期。
4.2 风险与挑战
同时，投资者也需要清醒地认识到其面临的风险：
FF代币价值捕获能力较弱：目前FF的功能主要偏向治理，与MakerDAO的MKR（分享协议收入）相比，其直接的经济价值捕获能力不足，价格更依赖市场预期和生态发展。激烈的市场竞争：稳定币赛道已被USDT、USDC等巨头统治，DAI、USDe等也占据重要生态位，USDf需要证明其独特的、不可替代的应用场景。中心化与监管风险：项目目前与DWF Labs关联紧密，存在一定的中心化担忧。同时，RWA相关的监管政策仍在演变中，是不确定因素。
5 总结与未来展望
Falcon Finance 凭借其“通用抵押”的宏大愿景、强大的资源背书和创新的收益机制，自上线以来迅速吸引了市场的广泛关注，TVL的快速增长便是明证。对于寻求利用多种资产生成稳定现金流（通过sUSDf）的用户和机构而言，它无疑是一个极具吸引力的平台。
然而，其治理代币 FF 的长期价值从根本上取决于协议能否持续扩张USDf的应用场景和采用规模。未来的关键看点在于：其多链部署的进展、RWA资产整合的落地情况，以及是否会对代币经济模型进行升级以增强FF的价值捕获能力。
总而言之：
Falcon Finance在赛道的创新性值得肯定，但能否在激烈的竞争中成长为真正的支柱性协议，仍需时间的检验。投资者在参与前，应充分理解其机制，权衡其优势与风险。

#falconfinance $FF

加密货币世界，稳定币是连接传统金融与去中心化金融的桥梁，而USDD正试图重新定义这座桥梁的构造方式。
在波场TRON创始人孙宇晨的构想中，理想的稳定币应当实现“零信任、零审查、完全去中心化、永不冻结且安全可靠”。尽管市场上已有USDT、USDC等主流稳定币，但他认为这些仍不够纯粹，于是USDD应运而生。
作为波场生态系统的重要组成部分，USDD自2022年5月上线以来，已发展成为加密货币领域备受关注的去中心化稳定币之一。那么，USDD究竟是什么？它如何保证安全性与稳定性？又为何能提供高达20%的收益？
01 什么是USDD？波场生态的超额抵押稳定币
USDD（Decentralized USD）是基于波场区块链发行的去中心化稳定币，与美元保持1:1的锚定关系。不同于传统的算法稳定币，USDD采用超额抵押机制来维持其价值稳定。
从本质上讲，USDD旨在结合去中心化特性和价格稳定性，为用户提供一个不受单一实体控制、透明可验证的价值存储和交易媒介。
USDD的核心运作由TRON DAO Reserve（波场联合储备，简称“波联储”）负责。波联储由多个主流加密机构组成，作为USDD的托管方，负责管理支持USDD价值的储备资产。
在技术架构上，USDD已升级至2.0版本，引入了多项创新机制提升其稳定性和安全性。这一升级使USDD在稳定币竞争中展现出独特的技术特点和应用前景。
02 创始人与背景：孙宇晨的稳定币愿景
USDD的推出与波场TRON创始人孙宇晨（Justin Sun） 密不可分。作为加密货币领域的知名人物，孙宇晨在推动波场生态系统发展的过程中，意识到了去中心化稳定币的重要性。
孙宇晨曾明确表示：“创造USDD的唯一原因就是其他稳定币太中心化。用户只需要用加密地址就能以去中心化的方式使用USDD”。这一理念反映了他对去中心化金融的承诺。
尽管孙宇晨已于2021年12月辞去波场CEO职务，波场生态的运营由TRON DAO接手，但他仍然是USDD发展的核心推动力。在多次公开露面和采访中，他积极解释USDD的机制并回应社区疑问。
孙宇晨对USDD的定位不仅限于一个普通的稳定币，而是希望它成为波场DeFi生态系统的基石，并与波场链上的其他项目（如JustLend、SunSwap等）形成协同效应。
03 安全机制：多层防护确保资金安全
USDD的安全性是投资者最为关注的问题。其安全架构基于以下几个核心要素：
超额抵押机制：
USDD最核心的安全保障是其超额抵押设计。每发行1美元的USDD，背后都有超过1美元价值的资产作为抵押。
根据官方数据，USDD的总抵押率通常保持在130%以上，有时甚至达到200%以上，远高于一般稳定币的抵押率水平。这种超额抵押为USDD提供了坚实的价格支撑。
多元化的抵押资产：
USDD的另一重安全保障在于其抵押资产的多元化。抵押池不仅包括TRX，还包括BTC、USDT、USDC等高流动性主流加密资产。
这种多元化配置就像一道天然的风险屏障，能够有效对冲单一市场波动带来的风险。即使某一抵押资产价格大幅下跌，其他资产的价值仍能支撑起USDD的稳定。
挂钩稳定模块（PSM）：
PSM模块是USDD 2.0版本的关键技术创新，允许用户在其他稳定币（如USDT、USDC）与USDD之间以1:1的比例进行无损兑换，只需支付少量Gas费即可。
这一机制大大降低了套利风险，也能在供需失衡时快速调节价格。当USDD市场价格偏离锚定汇率时，套利者可以通过PSM进行兑换，推动价格回归正常水平。
链上透明与去中心化治理：
USDD的运营高度透明，所有抵押资产、交易记录和治理决策均在链上可查。这种全链透明模式打破了信息不对称，让投资者能够基于真实数据做出决策。
TRON DAO Reserve作为“稳定守护者”，会在市场波动时采取行动维护USDD价格稳定，所有这些操作都在链上公开进行。
04 利息机制：高收益来源与参与方式
USDD能为持有者提供颇具吸引力的收益机会，这是其一大亮点。了解这些收益的来源和参与方式至关重要。
高收益来源：
USDD的高收益主要来自两个方面：一是波场TRON的直接补贴，二是DeFi协议中的借贷利息。
波场为何要提供补贴？目的在于激励早期采用者，扩大USDD的用户基础和流动性。随着使用场景的丰富和生态系统的成熟，USDD有望实现自我维持的收益模式。
主要参与方式：
用户可以通过多种渠道获得USDD收益：
1. 中心化交易所：如火币HTX平台的“火币赚币”提供USDD活期产品，曾提供高达20%的年化收益率。
2. 去中心化金融协议：如JustLend DAO等借贷协议，用户可以通过存入USDD获得收益。
3. 流动性挖矿：在Sun.io等去中心化交易所提供流动性，获取交易费用奖励和流动性激励。
收益案例：
根据公开信息，USDD质押活动的T1阶段年化收益为20%。有用户通过“循环借贷”策略放大收益：首先抵押USDD借入USDT，然后将USDT兑换为USDD再次抵押，如此循环操作。
但需要注意的是，高收益往往伴随高风险。市场波动、智能合约漏洞以及抵押品清算风险都是投资者需要谨慎评估的因素。

总结：
USDD在波场生态中已经占据了重要位置，成为连接传统金融与去中心化世界的关键桥梁之一。随着USDD 2.0的推出和生态系统的持续扩张，这一稳定币有望在加密货币领域扮演更加重要的角色。
对于谨慎的投资者而言，理解USDD的机制、评估其风险收益特征，并密切关注其发展动态，是参与这一领域的前提。USDD的未来发展将取决于其技术创新的持续性、市场采纳程度以及整个加密货币行业的监管环境。
在稳定币的演进道路上，USDD代表了向去中心化、透明化和社区治理方向迈出的重要一步—— 这或许正是中本聪创造比特币时所设想的金融体系基础构件该有的样子。

#usdd以稳见信

你观察到的这个现象确实非常敏锐。传奇投资者迈克尔·伯里（Michael Burry）的这波操作，生动地展示了在市场波动中，一种“高风险投资”与“稳定现金流”并行的新型商业模式。
下面我们来具体拆解一下他是如何“双线作战”的。
看似凶猛的做空行动
2025年底，伯里管理的Scion基金确实对AI领域的龙头公司发起了引人注目的做空。监管文件显示，其约80%的仓位都集中在做空英伟达（Nvidia）和Palantir上，名义价值超过10亿美元。（关于迈克尔·伯里（Michael Burry）做空英伟达的实际持仓金额，核心信息在于他亲自澄清：实际投入的资金成本约为920万美元，远低于媒体最初广泛报道的11亿美元名义价值。）
这一行动与他在社交媒体上公开表示AI领域存在泡沫的警告相呼应。
然而，与他在次贷危机中的成名作不同，这次做空行动似乎并不顺利。自他建仓以来，英伟达等公司的股价持续上涨，导致其空头头寸一度面临显著的账面亏损。这也让市场对其判断产生了质疑。
💰 更为成功的“知识变现”
相比充满不确定性的做空，伯里几乎在同一时间开辟的另一条战线则显得“稳赚不赔”。他推出了一个名为《Cassandra Unchained》的付费订阅频道，年费为379美元。

惊人的收入：该频道迅速吸引了超过6万人订阅，仅此一项就为他带来了超过2200万美元的稳定现金流。
商业模式的本质：这本质上是一种“知识付费”或“粉丝经济”。他将自己对市场的分析和警告直接变现，出售给那些渴望获得其见解的投资者。

🔍 如何理解这种“矛盾”的操作？

这种看似矛盾的行为，背后其实有一套自洽的商业逻辑：

现金流对冲风险：投资的收益充满不确定性，即使是伯里这样的传奇人物也可能判断失误。而付费订阅则提供了一种几乎零边际成本的稳定收入，可以有效对冲投资组合的波动风险。这类似于巴菲特看重保险业务能提供持续现金流的逻辑。影响力的精准变现：伯里通过《大空头》的故事和长期特立独行的市场观点，积累了巨大的个人影响力。开设付费频道，相当于将自己的影响力直接转化为一台“印钞机”。付费门槛不仅实现了 monetization，也筛选出了铁杆追随者，构建了高价值的私域圈子。一场更大的趋势缩影：伯里的做法并非个例。从特朗普之子小唐纳德·特朗普设立入会费高达50万美元的精英俱乐部，到国内各种AI致富课程的热卖，都表明优质信息和圈层访问权正在加速商品化，信息壁垒日益增高。有观点认为，我们可能正在见证一个免费信息时代的终结。真正有价值的洞察和机会，越来越倾向于在封闭的、付费的小圈子里流动。
总结
与其说伯里是在“假装”做空，不如说他是进行了一场精明的风险分散。做空AI股票是他基于个人判断的市场押注，可能大赚也可能大亏；而开设付费频道，则是将他因“大空头”身份而积累的名气和影响力，进行了一次确定性更高、更可持续的变现。
从这个角度看，在当下这个时代，教授“如何淘金”的知识，有时确实比亲自去淘金是一门更稳妥的生意。

Andreessen Horowitz（简称 A16Z）是一家于2009年在美国硅谷成立的顶尖风险投资公司，由马克·安德森（Marc Andreessen）和本·霍洛维茨（Ben Horowitz）创立。它以其深远的技术洞察力和独特的“全栈式”投后服务模式而闻名，不仅为初创公司提供资金，还提供一个超过200人的专业运营团队，在招聘、市场、政策游说等方面提供深度支持。其投资领域横跨互联网、加密货币、人工智能和生物技术等多个前沿阵地，成功投资了Facebook、Twitter、Coinbase等众多明星项目。

当前，加密货币行业正在经历一场深刻的结构性转变。下面罗列了这些变化：
行业演进阶段
行业增长可被视为由资产创造、资产积累与资产利用三条复合S曲线构成。目前，资产创造（代币化）的爆发期已基本完成，资产积累（托管、交易）正处在高速增长期，而资产利用（让资产创造价值）的巨大潜力才刚刚开始释放。

稳定币
已从概念变为核心基础设施，展现出明确的产品与市场契合度。重点从单纯发行转向构建端到端的支付层和金融基础设施，合规性成为关键。
市场驱动力
从叙事驱动转向效用驱动。市场不再轻易为纯概念性创新买单，转而更看重经过验证的应用和明确的价值主张。技术优势之外，强大的市场执行和分发策略变得至关重要。
投资逻辑
发生根本性转变。过去的赌注是“这个代币能否上交易所”，现在则变成了“这个代币是否重要”，即其是否能产生实质性的收入和效用。长尾山寨币的复苏将变得异常困难。
参与者演变
机构参与者（如资产管理公司、上市公司）正成为重要的边际买家，他们将加密资产纳入退休账户和资产负债表。同时，风投机构的回报模式面临挑战，因为其传统的流动性来源（交易所上币和散户买单）正在减弱。
DeFi（去中心化金融）
讨论重点从“取代传统金融”转向“与传统金融互补”。行业更加注重监管参与和机构化采纳。去中心化交易所、借贷协议等已展现出显著的产品市场匹配度。
加密货币与人工智能
结合是热点，但市场期待高于实际发展。目前仍处于早期实验阶段，去中心化计算等概念的规模化潜力有待验证。这是一个需要长期视角的领域。
加密游戏
尽管当前感觉死气沉沉，但它被认为是消费者应用中投资回报率最高的细分市场之一。随着产品开发周期的完成，2025/2026年可能成为加密游戏的爆发元年。
资本来源
如果发币的创始人减少而能实现大规模用户增长的公司增多，下一个待释放的资本池可能是私募股权。它们将关注那些已产生稳定收入（如年收入超1000万美元）的成熟私有公司。
行业内容与人才：
行业媒体和研究机构正在整合。普通创作者难以生存，未来需要将内容创作、金融化和建立护城河三者结合。同时，行业面临人才流失的挑战，许多从业者转向AI等其他领域。

总结：
面对这些变化，A16Z自身的行动本身就代表了其对行业趋势的判断。它很早就断言“AI将像氧气一样融入所有行业”，并据此进行投资布局。其“叙事先行”的策略（如发表《软件正在吞噬世界》、《AI将拯救世界》等重磅文章）旨在掌握赛道定义权，为其投资铺平道路。更重要的是，A16Z践行着“资金+资源+叙事”三位一体的投资模式，通过庞大的运营团队为被投企业提供实实在在的支持，这正顺应了市场从“粗放投资”向“精细化投后服务”转变的趋势。

国产GPU第一股摩尔线程在科创板创造了神话，市值突破4400亿元，中签散户最高可赚41万元，但这栋万丈高楼的地基却是年亏损7亿元的财务现实。
“国产GPU第一股”摩尔线程在科创板上市短短五个交易日，股价从发行价114.28元飙升至941.08元，涨幅高达723.49%。这家创立仅五年的AI芯片公司，总市值已突破4400亿元，跻身A股市值前30名，超过了五粮液、格力电器等老牌企业。
与疯狂上涨的市值形成鲜明对比的是，摩尔线程2025年前三季度净利润亏损7.24亿元，且公司预计最早要到2027年才可能实现盈利。
01 市值神话与盈利困境
摩尔线程作为A股市场第三高价股，股价仅次于贵州茅台和寒武纪。以12月11日收盘价计算，公司市值达到4423亿元，若以2024年全年营收4.38亿元计算，其静态市销率（PS）高达640倍以上。
这一估值水平在国际市场中显得尤为突出。作为对比，国际GPU巨头英伟达的市销率约为24倍，AMD约为9倍，摩尔线程的估值高出国际同行6-26倍。
从盈利角度看，摩尔线程2022年至2024年累计亏损已超过50亿元，2025年上半年仍亏损2.71亿元。公司预测2025年归母净利润亏损区间为7.3亿-11.68亿元。
如果假设未来整个中国GPU市场全部由摩尔线程独占，按照2025年中国GPU市场规模预计1200亿元计算，且假设净利润率为20%，摩尔线程每年净利润约为240亿元。那么，以当前约4400亿元的市值计算，需要超过18年才能回本。
02 超高估值背后的现实逻辑
在英伟达高端芯片对华出口受限的背景下，国产替代需求迫切。2023年，国产AI加速计算芯片在国内市场的出货率占比约为14%，2024年已提升至约30%，显示国产替代进程正在加速，但是就算把整个中国市场给摩尔线程，又能有多少呢？
营收高速增长是支撑高估值的第二个逻辑。摩尔线程营收从2022年的0.46亿元跃升至2025年前三季度的7.85亿元，年复合增长率超过200%。2025年上半年营收7.02亿元，已超过过去三年总和。
流通盘极小成为股价暴涨的助推器。摩尔线程上市后流通股本仅2938.24万股，占总股本比例仅为6.25%，流通市值约277亿元。少量资金推动即可造成股价大幅波动。
03 散户与机构的分化博弈
在这场资本盛宴中，散户与机构扮演了不同角色，采取了截然不同的策略。
数据显示，摩尔线程上市首日换手率高达85.49%，意味着超过85%的中签散户在上市当天就选择了卖出，平均单签收益约24.31万元。只有不到15%的中签散户抵挡住了诱惑继续持有。
与散户的“落袋为安”相比，机构投资者则被迫成为“长期股东”。网下打新机构投资者共计有约2662万股在上市之日起有6-12个月的限售期。公募基金成为本轮打新的最大赢家，易方达基金和南方基金首日账面浮盈分别接近18.7亿元和17.1亿元。
散户大量抛售的原因不难理解：面对一家年营收不足10亿元、年亏损超10亿元的公司，超过4000亿元的市值已经充分甚至过度反映了未来预期。
而机构投资者由于大部分股份处于限售期，短期内无法抛售，只能“被动长线投资”。
04 公募基金成最终“接盘侠”？
公募基金被迫长线持有摩尔线程，既有被动限制的因素，也有主动选择的考量。
根据限售安排，A类投资者内部根据承诺锁定期限和比例分为不同档次。其中，认购最踊跃、选择锁定最长期的A1类投资者，承诺70%股份锁定9个月，获得了摩尔线程网下配售部分的93.92%。
这意味着，最大的获利者们，其大部分筹码在上市首日是无法抛售的。他们首日所见的浮盈，更多是“纸面富贵”，真正的考验在于未来6至9个月锁定期内的股价走势。
有市场人士评价：“这就像把大家‘捆’在一起，既共享初期溢价，也共同承担后续的波动风险，避免摩尔线程上市初期因集中抛售导致股价失序。”
公募基金被迫长期持股的另一面，是摩尔线程面临的现实挑战。其在技术层面，MTT S80服务器推理性能仅达英伟达A100的10%-30%。
在市场层面，2024年摩尔线程在国内GPU市场份额不足1%，前面不仅有英伟达（市场份额54.4%），还有华为海思（21.4%）和寒武纪等国内强者。
截至12月12日发稿时，摩尔线程股价已回落至844.80元，较前日下跌10.23%。这场资本盛宴的早期狂欢正在消退，真正的价值考验刚刚开始。
公募基金能否等到2027年公司盈利的那一天？还是如市场担忧的那样，摩尔线程将成为“下一个中国石油”，从高位跌落并长期套牢投资者？ 这些问题的答案，最终取决于摩尔线程能否将“国产替代”的宏大叙事转化为实实在在的盈利能力。
对于普通投资者而言，摩尔线程的疯狂涨幅更像是一堂生动的风险教育课：短期暴富神话背后，往往是未知的长期风险。

1.美联储的“鹰派降息”与政策转向
美联储2025年实施的三次降息（累计降低75个基点），标志着其政策正式进入宽松周期。然而，这次降息背后却隐藏着深层次的政策转变。
12月会议上有三位委员投下反对票，创下2019年9月以来最高反对纪录，凸显美联储内部分歧加剧。这种分歧源于美国经济面临的矛盾数据：一方面就业市场发出疲软信号，11月美国私营部门就业人数意外减少3.2万个；另一方面通胀压力依然存在，9月核心PCE物价指数同比上涨2.8%。
美联储正在实行一种“鹰派降息”策略——降低利率但同时打压市场的过度宽松预期。鲍威尔强调，在连续三次降息后，利率已处于“中性”区间上端，美联储将采取观望态度。
更值得关注的是领导层变更。现任白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特可能接替鲍威尔成为下一任美联储主席。特朗普明确表示，他正在寻找一位能“立即降低利率”的新主席。
02 日本央行加息与套息交易逆转风险
日本央行行长植田和男关于加息的表态，引发全球金融市场剧烈震荡。12月1日，日经225指数暴跌1.89%，单日下跌近千点。
日本加息之所以能引发全球市场“抖三抖”，根源在于日元作为全球廉价资金水龙头的特殊地位。日本长期维持超低利率，催生了规模庞大的日元套息交易——投资者借入低息日元，兑换成美元等货币投资高收益资产。
招商银行研究院报告显示，截至2023年末，广义日元套息交易规模达1420万亿日元（约9.3万亿美元），相当于日本经济总量的236%。
日本加息将推高日元借贷成本并引发日元升值预期，迫使投资者抛售海外资产，换回日元偿还贷款。这一逆转过程如同启动一台巨大的“抽水机”，导致全球流动性骤然收缩。
03 贝森特的银行监管放宽与潜在风险
美国财政部长贝森特正推动一项广泛放宽银行监管的计划，远不止于调整SLR（补充杠杆率）。
贝森特的放松监管方案包括：扩大银行资产负债表容量，减少抵押品约束，放宽一级资本比率要求（如从10%降至8%），软化压力测试标准，以及提高系统重要性金融机构门槛。这些措施旨在释放银行信贷能力，向市场注入流动性。
然而，贝森特的计划面临严峻挑战。美国银行体系资产负债表已经严重扭曲——自2022年3月启动量化紧缩以来，美国银行系统新增了1.97万亿美元贷款，却只带来890亿美元新增存款。银行被迫增加借款，目前借款额已达6000亿美元。
放松监管可能成事不足，败事有余。在美联储仍在执行QT、拒绝降息背景下，监管放松可能导致“信贷膨胀→存款没跟上→更依赖高成本借款→流动性进一步紧张”的恶性循环。
04 三方的全球流动性博弈
美日央行政策分化将导致利差重构。美联储处于降息通道，而日本央行开始加息，将收窄美日利差。这种货币错配可能导致流动性天然倾向日本方向流动，与AI扩张的资本需求形成尖锐矛盾。
全球流动性面临三重挤压：一方面，美联储降息提供的流动性可能被日本加息引发的资本回流部分抵消；另一方面，贝森特的监管放宽试图释放的流动性，可能被紧绷的银行资产负债表约束。
美联储常备回购便利工具（SRF）近期被频繁启用，表明美国市场持续处于缺乏流动性的状态。这种流动性紧张状况，意味着资本对AI发展将有更高回报要求，也放大了市场不及预期的概率。
流动性博弈的核心在于，三方政策目标存在根本性差异：美联储试图在控制通胀与支持经济增长间取得平衡；日本央行应对国内通胀压力与财政可持续性挑战；贝森特则致力于缓解美债压力并刺激经济。
日本是全球最大净债权国，其投资者持有近700万亿日元（约4.5万亿美元）的海外证券投资。资本回流将冲击美债市场（日本是美国国债最大海外持有国）及全球风险资产。

美国财政部长贝森特手握一把双刃剑，他试图通过放宽银行监管来化解美债危机，但这条松绑之路却暗藏风险。
“债务是暂时的，但信用是永恒的，美债现在就像在‘悬崖边上’。” 民生证券宏观研究团队在最近的一份报告中这样描述美国当前面临的巨债压力。面对高达36万亿美元的巨额美债及其高额利息，财政部长贝森特正在推行一项关键策略：放宽银行监管。
其中最为核心的是调整补充杠杆率（SLR）——这一银行监管中的关键指标很大程度上限制了银行持有美债的能力。
01 贝森特的双重挑战：巨债与监管紧箍咒
美国财政部长贝森特正面临前所未有的挑战。根据国会预算办公室（CBO）的测算，众议院新推出的减税和支出法案将在未来额外增加2.4万亿美元的赤字，而这还不包含赤字带来的利息费用。
美债压力已经全面转向需求端。传统上，美债需求有四大支柱：美联储、美国商业银行、外国投资者和美国居民。然而，这四大支柱均面临问题。
美联储增持需要货币政策明显转向，短期内难以实现；外国投资者则受困于外贸和地缘格局，对美国债务可持续性的担忧使他们的需求不再坚定。
贝森特在两条路上寻找答案：一是“螺蛳壳里做道场”，深挖存量需求；二是“独辟蹊径”，寻找新的财税收入增长点。放松银行监管成为他挖掘商业银行需求的关键抓手。

02 SLR规则：美债流动性的隐形枷锁
补充杠杆率（SLR）是美国银行监管的核心指标，根据《巴塞尔III》要求，计算方式为一级资本除以总杠杆暴露（包括资产和表外项目）。目前美国对大型银行（资产规模超过2500亿美元）要求维持3%的SLR，而全球系统重要性银行还需额外维持2%的增强型SLR，总计达到5%。
SLR对美债市场影响巨大，因为它在计算总杠杆暴露时，将商业银行的所有资产“一视同仁”，不按风险进行调整。这与资本充足率等风险加权指标截然不同，后者的计算中美债的信用风险权重往往为0。
银行不仅是美债的资产端配置者，还是美债主要的做市商。交易持仓的美债同样受到杠杆率约束，这直接影响美债市场的流动性。
疫情时期，美国监管部门曾阶段性允许美债和银行在美联储的存款不纳入SLR计算，以缓解美债流动性和存款激增的压力。现在，贝森特希望使这一改变永久化。
03 监管松绑的核心内容：计算方法与标准的双重调整
贝森特推动的SLR改革主要有两个方向：修改计算方法（如在计算SLR时剔除美债）和降低标准（如把针对全球系统重要性银行的标准从5%降至3%）。
这场改革有其紧迫性。数据显示，美国8家系统重要银行的SLR已接近5%的红线，它们持有的交易美债超过6400亿美元。这些美债让银行监管压力不断上升。
根据SIFMA的研究，美国8家系统性重要银行每增持10亿美元的美债，将导致SLR指标下降4.87个基点。截至2024年12月，如果豁免这些银行因交易持有的美债，平均能提高SLR3.94个百分点。
贝森特表示，“非常接近就补充杠杆率（SLR）规则采取行动”，并预计“可能会在夏季看到一些东西”。他相信，调整该规定可能会使美国国债收益率下行数十个基点。
但全面豁免美债也存在风险。尤其是考虑到2023年硅谷银行的“前车之鉴”，以及当前美国银行整体持有债券仍存在大规模账面亏损（2025年Q1达4312亿美元）。
04 放松SLR的实际效果：杯水车薪的化解能力？
SLR松绑对美债市场的实际影响可能远低于预期。民生证券宏观研究团队认为，美国放松SLR的主要目的是改善美债市场流动性，对银行增持美债的空间期待并不大。
美国商业银行整体保守，其资产配置以企业/居民贷款和抵押贷款/证券为主。截至今年4月，美国商业银行持有的美债规模约为1.8万亿美元（含政府机构债），占总资产比例约为7.6%，已接近有数据以来的最高水平。
历史数据可以作为参考。2020年4月至2021年3月，美联储曾短暂将美债剔出SLR计算，这使银行持有美债的占比在1年内上升了约0.8个百分点。
据此推算，SLR豁免至多将增加2000亿至3000亿美元的美债需求每年。而根据国会预算办公室的测算，未来十年年均财政赤字在2.1万亿美元左右。SLR对化债的作用可谓杯水车薪。
05 贝森特的全面监管改革：从SLR到FSOC
贝森特的监管松绑不止于SLR。2025年12月11日，他提议对金融稳定监督委员会（FSOC）进行根本性改革，将监管重心从加强监管转向放松管制。
FSOC成立于2008年金融危机后，旨在监测和应对系统性风险。而贝森特作为财政部长兼FSOC主席，主张降低监管壁垒和减少监督将强化金融系统并促进经济增长。
新方针要求委员会评估现有监管框架是否对经济增长构成“不当负担”，这意味着监管成本与经济效率的权衡将成为决策核心考量。
同时，贝森特宣布成立人工智能工作组，探索AI在促进金融系统韧性方面的机会，并监测AI应用可能带来的金融稳定风险。这显示其在放松传统金融监管的同时，也在关注新兴技术带来的挑战。
06 跨大西洋监管分化：瑞银案例的启示
贝森特的放松监管政策正引发跨大西洋监管分化。在瑞士收紧资本规则之际，美国却在多个经济领域推行放松监管以促进增长。
瑞银总部考虑迁往美国，以抗议瑞士监管机构260亿美元的“极端”资本要求。瑞银董事长与美国财长贝森特已私下讨论总部迁美可能性，而特朗普政府对接纳这一瑞士银行业巨头持开放态度。
这一案例凸显了美欧在金融监管上的分歧。欧洲监管机构担忧，美国放松监管将使美国银行获得竞争优势，并给全球金融体系稳定带来风险。
贝森特则以私人信贷增长为例，称银行业受到“过度约束”，并主张最小化资本和流动性规则以释放更多贷款空间。
放松监管的效应已经初步显现。受贝森特言论影响，一项押注美债跑赢利率互换的对冲基金交易策略有所走强，30年期国债收益率与同期限SOFR互换的利差因贝森特的讲话而扩大约两个基点。
然而，美国商业银行的资产负债表已经严重扭曲。量化紧缩政策实施以来，银行系统新增了1.97万亿美元贷款，却只带来890亿美元新增存款。银行被迫增加借款，借款额已达6000亿美元。
面对这一局面，放松监管能否真正化解美债压力，还是像金融大V Coreen士仪所说，将成为“看似正确的选择可能带来灾难性后果”的案例？未来金融市场的稳定性，可能正系于这一决策的平衡之上。